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Comenzó el temido Quantitative Tightening: qué es y cómo afecta a la Argentina

Una Fed más contractiva genera una suba de tasas y del dólar a nivel global. Esto golpea a la Argentina desde el lado de los riesgos de reversión de flujos y las tasas más altas encarece el costo de rollover de la deuda corporativa.

Comenzó el temido "Quantitative Tightening". Así se conoce al proceso de reducción de la hoja de balance que están empezando a encarar los bancos centrales del mundo, que junto a un contexto de endurecimiento de las condiciones financieras están provocando un escenario de mayor volatilidad.

Esto golpea a la Argentina en varios frentes, desde el comercial al financiero.

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Arrancó el QT

Los bancos centrales del mundo iniciaron el desarme de sus respectivas hojas de balance. Después de haber acumulado miles de millones de dólares en activos financieros durante la pandemia, ahora llegó el momento de desarmar esa montaña de activos.

En Estados Unidos, la inflación se ubica en 8,3%, el registro más alto en 40 años. En Reino Unido, también se disparó al 9%, alcanzando un máximo desde 1989. Esta situación lleva a los bancos centrales a fijarse como prioridad atacar la inflación con política monetaria contractiva. Esto implica subir la tasa y retirar estímulos.

La compra de activos de la Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) desde la pandemia hizo que su hoja de balance pase de u$s 3,9 billones a casi u$s 9 billones en la actualidad.    

La Fed ya comenzó a subir la tasa (se ubica en el rango de 0,75% al 1%) y anunció que comenzará a reducir su hoja de balance por u$s 45.000 millones desde junio, saltando a u$s 60.000 millones en agosto y u$s 90.000 millones mensuales en septiembre.

Los demás bancos centrales están por el mismo camino y de hecho se observan ya tres semanas consecutivas de reducción en la hoja de balance de los bancos centrales globales, que pasó de u$s 26 trillones a u$s 24,9 trillones actualmente.

Es decir, quedó oficialmente iniciado el "Quantitative Tightening" (reducción de hoja de balance) de los bancos centrales, algo temido por Wall Street.

Dado que la Fed tiene en su mayoría bonos del Tesoro estadounidense y activos respaldados por hipotecas, si sale a venderlos, aumentará la presión alcista sobre tales activos.

Juan Cruz Lekovic, fund manager de Schroders, considera que el Quantitative Tightening (QT) le pone presión al alza a las tasas de la curva soberana en Estados Unidos, especialmente a la parte larga.

Según datos de Schroders, agrupado por maturity (vencimiento), la Fed tiene una mayor participación sobre el total emitido en títulos que tienen vencimientos superiores a un año.

Por lo tanto, dado que la Fed tiene una mayor participación en bonos del tesoro americano de plazos largos, la presión aumenta sobre todo en esos mismos tramos.

"Dependiendo la velocidad y la duración del Quantitative Tightening, podemos pensar en diferentes niveles para, por ejemplo, la tasa de 10 años en EE.UU. Más allá de la fuerte volatilidad que vimos en las últimas semanas, de mediano plazo el Quantitative Tightening parece impregnarle presión alcista a las tasas largas", alertó Lekovic.

Más volatilidad en Wall Street

Desde al giro de la Fed en su política monetaria en diciembre pasado (lo que se conoce como el "Fed Pivot"), dejando de lado la discusión sobre si la inflación era (o no) transitoria, los mercados vieron una postura más contractiva en el futuro de la política monetaria de la Reserva Federal.

Esto provocó una disparada en las tasas de interés del mercado y una fuerte caída en las acciones. El Nasdaq cae 25% en lo que va del año, mientras que el S&P500 pierde 17,5%, en el mismo momento en que las tasas de interés en Estados Unidos se dispararon.

Martín Mansur, encargado de productos de Banca Privada de Santander Argentina, señaló que el cambio de tono de la Fed, hacia un sesgo más contractivo ha imprimido fuerte volatilidad al mercado en lo que va de 2022, con prácticamente todos los asset classes sufriendo pérdidas.

"A los aumentos de tasas de interés de la Fed esperados por parte del mercado se suma el retiro de los estímulos monetarios introducidos durante la pandemia, que es uno de los factores que está impulsando la inflación a nivel global", dijo.

Por otro lado, Mansur advierte que a esta política monetaria más restrictiva se suman varios factores de incertidumbre, que aún no muestran señales claras de disiparse, como el conflicto entre Rusia y Ucrania y las estrictas cuarentenas que está imponiendo el gobierno de China, que son factores que suman a las presiones inflacionarias globales.

No está claro que el piso haya sido alcanzado, en medio de un contexto de elevado pesimismo y volatilidad en Wall Street.

Este año, la cantidad de días en el que el S&P500 se movió más del 1% supera el 25% y es el más elevado desde 2009, lo cual demuestra la alta volatilidad con la que opera el mercado norteamericano.

Impacto local

El hecho de que los bancos centrales del mundo en general -y la Fed en particular- tomen una postura más contractiva genera riesgos en varios frentes para la Argentina. 

Por un lado, y dado que el mercado se anticipa, una Fed más contractiva (hawkish) hizo que las tasas de interés de los bonos del Tesoro americano se disparen hacia máximos de dos años.

En paralelo, el dólar a nivel global también trepó a máximos.

Esto plantea varios riesgos para la Argentina. Por un lado, las tasas más altas hacen que el costo de financiamiento para las grandes compañías argentinas sea más alto

Además de los fundamentos locales, el costo de financiamiento se les encarece ya que les sube la base, es decir, la tasa americana.

Por otro lado, si sube la tasa, aumenta el riesgo de reversión de flujos para los mercados emergentes en general y para la Argentina en particular.

Por lo tanto, si ello ocurre, aumentan las presiones cambiarias en emergentes, generando un contexto de mayor volatilidad en el dólar en tales economías. Allí, la Argentina podría verse perjudicada.

Juan Martín Yanzon, head trader de Conosur Inversiones, advierte que los riesgos más importantes pueden venir por el lado de los flujos.

"Creo que hay que ver cómo la suba de tasas afecta a los flujos. A mayor nivel de tasas es esperable que los inversores le pidan rendimientos más altos a la tasa libre de riesgo y ello puede generar un impacto sobre los demás activos de mayor riesgo. En Argentina podremos ver una suba del riesgo país, el cual puede no estar asociado a una suba del riesgo implícito, sino por la suba de la tasa libre de riesgo", comentó.

Finalmente, la deuda argentina también podría verse afectada tanto por la disparada en las tasas de interés como por el riesgo de salida de capitales de emergentes hacia Estados Unidos.

De hecho, en medio de la disparada de las tasas estuvo generando presión bajista sobre la deuda argentina, la cual alcanzó nuevos mínimos recientemente.

Los analistas de Cohen señalaron que el segmento de renta fija no se encuentra atravesando un buen momento, no solo a nivel local, sino también en el plano global.

En este sentido, agregan que, un contexto con mayor aversión, donde suben los rendimientos de los bonos corporativos norteamericanos con calificación de riesgo CCC / B-, impacta con mayor magnitud en mercados emergentes, sobre todo en Argentina.

"Respecto a los bonos soberanos, por la fragilidad que muestran frente al contexto local e internacional, no recomendamos aumentar la exposición a los mismos, ya que la volatilidad añadiría más riesgo a nuestras carteras, incluso si tenemos en cuenta que la relación riesgo retorno a estos niveles resulta más que atractiva", dijeron.

Para Mariano Calviello, head portfolio manager de Fondos FIMA, los bonos argentinos difícilmente puedan alejarse de la dinámica de la deuda global.

"Es muy poco probable que los bonos argentinos logren desarmarse del movimiento mundial, sobre todo porque las noticias que podrían haber impulsado sus cotizaciones ya debieran encontrarse incluidas en los precios".

DÓLAR VersuS MATERIAS PRIMAS

Finalmente, el riesgo que se le plantea también a la Argentina es que las materias primas comiencen a caer a partir de la Fed más hawkish, y la respectiva suba de tasas y del dólar a nivel global.

La correlación entre el dólar y las materias primas tiende a ser negativa. Esto significa que cuando el dólar sube, las materias primas tienden a caer.

Hoy el dólar sube por las decisiones de la Fed. Sin embargo, la guerra entre Rusia y Ucrania impulsó en paralelo a las materias primas, rompiéndose la correlación negativa entre ambas.

El riesgo radica en que la correlación vuelva a ser negativa, a partir de un ajuste en el precio de las materias primas.

Lucas Caldi, head de macroeconomía de Portfolio Personal Inversiones (PPI), destaca que es notable como este año se rompió la correlación negativa histórica que existe entre el precio de las materias primas y el dólar índex.

"Lo estamos viendo en la actualidad en las materias primas en buena parte se explica por la irrupción del conflicto bélico entre Rusia y Ucrania. Al ser ambos países exportadores netos de commodities (principalmente energía, metales, minerales, fertilizantes y trigo), las sanciones económicas impuestas por occidente generaron un shock de oferta que aumentó los precios", dijo.

Finalmente, y en cuanto al impacto local, Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, agregó que la suba de las materias primas le viene bien al país, aunque la Fed más hawkish complica a la Argentina.

"A la Argentina la favorecen estos precios de commodities agrícolas. Pese a ello, la postura hawkish de la Fed podría implicar salidas de flujos de emergentes, presionando sobre monedas como el real brasileño, lo que impactaría en Argentina obligando al Banco Central a acelerar algo más su tasa de devaluación del dólar mayorista para no perder competitividad", advirtió.

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