El endurecimiento en las condiciones financieras provocó una suba de tasas de los instrumentos de corto y mediano plazo. Para las inversiones de cash management, esta suba de tasas es una oportunidad ya que ahora los pesos rinden más. Las alternativas con bonos y fondos comunes que recomienda los analistas.
Rendimientos al alza
En las últimas jornadas se ha evidenciado un endurecimiento de las condiciones financieras.
Dicho escenario se evidencia a partir de la dinámica de las tasas en pesos de corto plazo.
La tasa de las Lecap a un año, que había descendido hasta la zona de 23,5%-24% TNA a mediados de julio, revirtió rápidamente esa tendencia y actualmente se ubica cerca del 27% TNA, es decir, unos 300 puntos básicos por encima de los mínimos recientes.
Es decir, esto refleja una mayor exigencia de rendimiento por parte del mercado para mantenerse posicionado en instrumentos en pesos.
Al mismo tiempo, la tasa de Repo ex BCRA muestra una fuerte volatilidad, con un salto hacia 25,5% a fines de julio y niveles actuales cercanos al 22%-23%, por encima del 20% que predominó durante buena parte del segundo trimestre.
En el margen, por lo tanto, ambas referencias muestran presión alcista sobre las tasas, aunque mucho más persistente en la curva de Lecap.
La ampliación de la brecha entre ambas tasas también indica que el mercado exige una prima mayor por extender plazo, en un contexto de mayor incertidumbre y volatilidad en el mercado de pesos.
Los analistas de Max Capital explicaron que la reciente suba de tasas en pesos se debe principalmente al rollover de la deuda del 144,5% de la última licitación del tesoro.
“En ese sentido, la liquidez del sistema quedó en un nivel tal que se observó algo de volatilidad en las tasas cortas y que posteriormente generó una corrección sobre las curvas en pesos. Sin embargo, consideramos que esta situación de liquidez irá mejorando con el paso de los días entre las compras de divisas del BCRA y las operaciones de mercado abierto que lleva a cabo la institución”, detallaron.
Natalia Martin, Research PPI, explicó que la ampliación de tasas que vimos en las últimas semanas respondió, en buena medida, a un contexto de menor liquidez en el sistema.
“Nuestro proxy de exceso de liquidez, el stock de repos a un día de los bancos con el BCRA se ubica en torno a $0,8 billones, todavía en niveles históricamente bajos. Esta menor disponibilidad de pesos terminó presionando tanto a las tasas overnight como al resto de la curva”, advierte.
En este contexto, Martin entiende que para evaluar si los niveles actuales de tasas representan una oportunidad sostenible, la clave pasa por cómo evolucione la liquidez.
De esta manera, el resultado de la licitación resultó una variable clave que miran los analistas.
Ayer, la Secretaría de Finanzas adjudicó hoy un valor efectivo total de $4,49 billones, cubriendo los vencimientos programados para la fecha ($4,5 billones) y alcanzando un ratio de rollover en torno al 100%.
Dado que rolleó el 100%, al haber resultado una colocación prácticamente equivalente al nivel de vencimientos en pesos, el efecto directo de la licitación sobre la liquidez del sistema financiero resulta neutro.
Así, desde PPI remarcaron que el resultado de la licitación dejó señales claras y en la que el tesoro renovó el 100% de lo que vencía.
“Una renovación inferior a 1,0x abría la posibilidad de inyectar pesos al sistema, contribuyendo a estabilizar las tasas overnight y trasladando cierto alivio al resto de las curvas. Sin embargo, esa alternativa también tenía su contracara: una mayor liquidez podría sumar presión sobre el dólar y volver a impulsar la oferta oficial de cobertura cambiaria. Frente a esta dicotomía, el Tesoro optó por un resultado “equilibrado”, evitando generar movimientos significativos en cualquiera de los dos frentes”, detallaron.
Agustín Couselo, Portfolio Manager de Mariva Fondos, advirtió que el contexto de mayor tensión en la tasa en pesos se dio luego de la licitación de fin de julio y en la que se retiró $3,76 billones tras el rollover de 144%.
Couselo advirtió que, con menos pesos disponibles, el costo de conseguir liquidez comenzó a subir y las tasas overnight empezaron a escalar.
Ademas, agregó que también se sumó la expectativa de que el Gobierno pudiera necesitar tasas más altas para contener la presión sobre el dólar.
“El resultado fue una mayor tensión en todo el tramo corto de la curva de pesos, mientras que los bonos también se vieron afectados por el elevado volumen de títulos colocado en la licitación. Así, aun sin una fuerte extracción de pesos por parte del Tesoro, la combinación de menor liquidez, demanda de cobertura cambiaria y saturación del mercado de títulos terminó empujando las tasas cortas al alza”, indicó.
Opciones para el cash management
El desplazamiento de las tasas queda en evidencia en el movimiento que tuvo la curva de Lecap y en la que se evidencia un repunte generalizado a lo largo de la misma.
El movimiento es visible en todos los plazos: la tasa a 1 mes volvió hacia la zona de 24% TNA, mientras que la de 3 meses escaló hasta aproximadamente 25%-26%, después de haber operado cerca de 22%-23% durante buena parte de julio.
El ajuste resulta todavía más marcado en el tramo largo.
La Lecap a 12 meses subió desde niveles cercanos al 24% a comienzos de julio hasta casi 28% TNA, alcanzando máximos de los últimos meses.
De esta manera, la curva volvió a mostrar una pendiente positiva más pronunciada, con el mercado exigiendo una prima creciente para extender duration.
En el margen, la señal apunta a que se encareció el financiamiento en pesos y aumentó la percepción de riesgo, especialmente en los vencimientos más largos.
Dado que el nivel de tasas es más elevado, remunerar los pesos le permite a los inversores poder obtener un mayor retorno para las inversiones de corto plazo.
Gonzalo Eduardo Lorenzo, CFA y Fund Manager at Schroders, agregó que la dinámica de tasas ya no se explica únicamente por el nivel de rollover.
Entre las causas, Lorenzo detalló que la presión en las tasas en el tramo corto se suman otros factores como la presión sobre la liquidez en pesos que genera la venta de instrumentos dollar-linked por parte del BCRA, un menor ritmo de acumulación de reservas y un manejo más discrecional de la operatoria REPO por parte del Tesoro.
“En el tramo largo, la intención del Tesoro de estirar vencimientos más allá de 2027 agrega presión adicional por sobreoferta de títulos. La combinación llevó al mercado a exigir una prima mayor tanto por mantener títulos en pesos como por tomar duration. El desafío es que un endurecimiento excesivo de las condiciones monetarias puede terminar impactando sobre el crédito y la actividad”, dijo.
Desde el lado de las inversiones, Lorenzo entiende que el ajuste de las tasas mejoró el carry disponible en pesos y genera oportunidades para el cash management, especialmente en instrumentos de corto plazo.
“En nuestras carteras en pesos de corto plazo, mantenemos un sesgo hacia los instrumentos indexados por CER, por encima de la tasa fija pura. La tasas real positiva que se captura en los tramos noviembre y diciembre nos parece atractiva, sobre todo cuando se combina con posiciones un poco más margas. En todos los casos, evitamos extender las posiciones más allá de marzo de 2028 para no asumir prematuramente la volatilidad que genera un contexto monetario que no sabemos si es todavía transitorio”, indicó.
También se observó un desplazamiento hacia arriba de la curva TAMAR respecto de comienzos de julio, señal de que el mercado pasó a exigir márgenes mayores sobre la tasa de referencia.
En los instrumentos de menor duration, los spreads se ubican actualmente en torno al 2% a 4% TNA, mientras que un mes atrás algunos títulos incluso operaban con márgenes negativos.
Para el manejo de liquidez, la lectura es que los instrumentos de corta duración volvieron a ofrecer spreads más atractivos, permitiendo capturar mayores rendimientos sin asumir el riesgo de tasa y la volatilidad asociados a extenderse demasiado en plazo.
Melina Di Napoli, Analista de Producto Wealth Management en Balanz, remarcó que bajo este escenario favorece el posicionarnos en instrumentos ajustables por CER con vencimientos inferiores a un año.
“Un ejemplo es el Boncer con vencimiento el marzo de 2027 (TZXM7), que actualmente rinde CER + 4% TNA. También resulta atractiva la nueva LECER a enero de 2027 (X29E7)”, indicó.
Luego, y para plazos más largos, Di Napoli considera que la baja de precios registrada durante el último mes ofrece un mejor punto de entrada.
En ese sentido, favorece el bono dual CER/TAMAR con vencimiento a junio de 2029 (TXMJ9), que rinde CER + 6,5% TNA o TAMAR + 9% TNA.
“Una de las principales razones por las que venimos recomendando este instrumento es que permite capturar el carry del tramo largo y, al mismo tiempo, ofrece protección ante eventuales subas de las tasas cortas. La dinámica observada en las tasas overnight durante los últimos días refuerza este argumento, aunque por el momento todavía no se observa un traslado significativo hacia la tasa TAMAR”, sostuvo.
Pablo Lazzati CEO de Insider Finance, explicó que hay momentos puntuales en los que determinados bancos necesitan tomar liquidez hacia el cierre de la jornada y, para cumplir con las regulaciones del BCRA, convalidan tasas más altas.
Sin embargo, entiende que se trata de movimientos específicos de algunas entidades y no de una tendencia generalizada del mercado.
“Bajo este escenario, no vemos que la tasa tenga hoy una tendencia sostenida al alza, así como tampoco identificamos un riesgo significativo de suba del dólar para las próximas semanas. Por ello, consideramos atractivo mantenerse posicionado en instrumentos a tasa. De cara al mediano plazo, vemos mayor potencial en aquellos que ajustan por TAMAR frente a los instrumentos CER”, afirmó.
Alternativas con FCI
En un escenario de tasas en pesos todavía elevadas y con una mayor volatilidad en el mercado de renta fija, los fondos comunes de inversión de corto plazo aparecen como una alternativa atractiva para administrar la liquidez.
Estos vehículos permiten mantener los pesos invertidos en instrumentos de corta duración —como Lecap, cauciones y otros activos de renta fija— y capturar tasas competitivas sin necesidad de seleccionar y operar individualmente cada título. Al mismo tiempo, la corta duration reduce la sensibilidad de la cartera frente a movimientos bruscos de las tasas de interés.
Otro de sus principales atributos es la liquidez, ya que muchos fondos ofrecen rescate inmediato o en plazos de 24 horas, facilitando el manejo de fondos transitorios sin resignar completamente rendimiento.
De esta manera, se presentan como una opción intermedia entre mantener pesos líquidos y asumir el riesgo de extenderse hacia instrumentos de mayor plazo.
En un contexto en el que las tasas cortas volvieron a subir, los FCI de corto plazo permiten combinar disponibilidad de los fondos, diversificación y rendimiento, tres factores centrales para la administración eficiente de la liquidez en pesos.
Con respecto a la estrategia para los fondos de pesos de cash management, Couselo indicó que desde Mariva Fondos ya veníamos adoptando una posición más corta porque considerábamos que las tasas de los instrumentos de mayor plazo no resultaban suficientemente atractivas frente al escenario de liquidez y a la posibilidad de una mayor volatilidad en las tasas.
En ese sentido, agregó que la reciente suba de las tasas cortas terminó convalidando, al menos parcialmente esa estrategia.
“Seguimos manteniendo el sesgo corto y, a medida que vencen las posiciones, seguimos roleando a plazos reducidos, buscando capturar los niveles elevados de tasa a través de cauciones y de cheques no garantizados de emisores Triple A, que permiten mejorar el rendimiento sin asumir una extensión significativa de duration. Buscamos mantener liquidez y flexibilidad para aprovechar las tasas altas de corto plazo mientras esperamos una mayor claridad sobre la evolución de la liquidez y de la curva de pesos”, puntualizó.
Los inversores cuentan con opciones para posicionarse en pesos con los fondos comunes de inversión.
Couselo explicó que desde Mariva Fondos cuentan con dos alternativas de fondos T+1.
Para inversores conservadores, el fondo MAF PESOS PLUS busca lograr un rendimiento superior a los Money Markets Puros e Impuros, invirtiendo principalmente en Obligaciones Negociables y Fideicomisos Financieros a tasa variable, sumado a instrumentos de corto plazo de la curva soberana tasa fija y variable.
“El rendimiento esperado del MAF PESOS PLUS es de 24.75% TNA con una duration de 30 días”, dijo.
Finalmente, indicó que para inversores con una aversión al riesgo menor, el MAF AHORRO consiste en una cartera mayormente diversificada entre indexadores, con posiciones en el tramo corto tasa fija soberana, tramo corto y medio de la curva CER soberana para captar sorpresas inflacionarias y posiciones en instrumentos ajustables a tasa variable para captar spread por encima de las tasas de referencia.
“El rendimiento esperado del MAF AHORRO es de 27% TNA con una duration de 120 días”, detalló.
