HOJA DE BALANCE

La feria americana de la Fed: inició venta de activos y alertan por impacto en bonos

Para combatir la inflación, la Fed inicia el desarme de su hoja de balance. Dado que tienen una carga importante en bonos del Tesoro americano, analistas esperan una mayor volatilidad en dicho mercado.

La Reserva Federal de Estados Unidos (Fed) inició formalmente el desarme de su hoja de balance. La autoridad monetaria estadounidense se deprenderá de unos u$s 47.500 millones en bonos por mes hasta agosto. Después, a partir de septiembre, incrementará el ritmo de ventas a u$s 95.000 millones.

Ante este desarme, conocido como Quantitative Tightening (QT), analistas alertan sobre una mayor volatilidad en el mercado de bonos y acciones.

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Arrancó el QT

La aceleración de la inflación en Estados Unidos, que mostró el registro más alto en 40 años, la Reserva Federal puso en marcha una política monetaria más contractiva. 

Esta misma postura han adoptado el resto de los bancos centrales del mundo, lo que implica suba de tasas pero también el retiro de estímulos monetarios. Entre ellos se destaca el desarme de la hoja de balance de la Fed. 

La misma pasó de u$s 3,9 billones antes de la pandemia a u$s 9 billones en la actualidad. La Fed había anunciado que desde el 1 de junio iba a comenzar el desarme de su hoja de balance por u$s 47.500 millones por mes desde junio para luego aumentarla a u$s 95.000 millones mensual desde septiembre.

La medida contractiva de la Fed, reduciendo las compras y tenencia de activos en su hoja de balance, es una política monetaria que viene aplicando los bancos centrales de los países desarrollados.

De hecho, el nivel de compras de activos por parte de los bancos centrales del G5 colapsó a niveles cercanos a cero desde mediados del segundo semestre del año pasado hasta la actualidad.

A partir de ahora se espera que dicho ratio se torne negativo, justamente con el inicio del Quantitative Tightening.

Mirando el mercado de bonos

Con la Reserva Federal lista para permitir que los bonos venzan de su balance de u$s 9 billones, la métrica clave a observar será si la volatilidad en el mercado de bonos del Tesoro americano aumenta ante potenciales episodios de baja liquidez.

El llamado ajuste cuantitativo, o Quantitative Tightening, de la Fed también podría hacer que caigan los precios -y por ende, aumenten los rendimientos- ya que la Reserva Federal se retira del lado comprador del mercado.

Esto ocurre porque la Fed es el mayor tenedor de deuda del gobierno de EE.UU., y al reducir su presencia en el mercado desaparece su efecto amortiguador.

Durante la pandemia, la Fed compró de manera agresiva bonos del Tesoro americano y activos respaldados por hipotecas. Pero ahora se prepara para desprenderse de dichos instrumentos.

"El impacto de QT será más evidente en lugares como los mercados de money market y en el funcionamiento del mercado en comparación con los niveles de rendimiento y las curvas", dijo en un informe Jonathan Cohn, jefe de estrategia de negociación de tasas de Credit Suisse en Nueva York.

Por lo tanto, si la Fed comienza a vender activos, es esperable que aumente la volatilidad en el mercado de bonos y también en el mercado de acciones, las cuales se contagian de la volatilidad en el mercado de renta fija.

Martín Yanzon, head trader de Conosur Investment, advierte que es esperable ver mayor volatilidad hacia adelante. "Pienso que la volatilidad va a ser la reina en este contexto donde no hay una guía de qué y cómo se va a realizar el Quantitative Tightening. La receta la va a tener solamente la Fed", marcó.

Juan Cruz Lekovic, fund manager de Schroders, advirtió que más que volatilidad, lo que ven desde la compañía es que el Quantitative Tightening le pone presión al alza a las tasas de la curva soberana americana, especialmente a la parte larga.

"Agrupado por maturity, podemos ver que la Fed tiene una mayor participación sobre el total emitido en títulos que tienen maturities superiores a un  año. Más allá de la fuerte volatilidad que vimos en las últimas semanas, de mediano plazo el Quantitative Tightening parece impregnarle presión alcista a las tasas largas", advirtió.

Finalmente, y en cuanto al impacto en el mercado local, Subadra Rajappa, jefe de estrategia de tasas de EE.UU. de Societe Generale en Nueva York, dijo que espera que sea muy gradual.

"Es demasiado pronto para saber cuál será el impacto de QT. Es posible que los problemas no comiencen a la superficie hasta el cuarto trimestre", comentó.

Impacto local

El contexto de endurecimiento en la política monetaria de la Fed generó un desplazamiento alcista muy fuerte en los rendimientos de los bonos del Tesoro americano.

Este contexto de mayor volatilidad en el mercado de bonos terminó arrastrando también a todo el abanico de deuda global, generando una fuerte corrección en los bonos de grado de inversión (caen 14% en el año), así como también en los bonos de emergentes (-17% en el año) y de emergentes de alto rendimiento (-15% en el 2022).

Por lo tanto, en un contexto en el que la Fed inicia el desarme de la hoja de balance y se pasa del lado vendedor de bonos del Tesoro americano, existe riesgo de que las tasas de esos instrumentos sigan subiendo y representa un mayor viento de frente para la deuda global, incluida la emergente.

Los analistas de Balanz agregaron que con la inflación aún en aumento y luciendo menos transitoria, la Fed vuelve al centro de atención. Según detallan, el foco estará en el endurecimiento de las condiciones financieras producto del apretón monetario y reducción en la hoja de balance de la Fed.

"Esto debería proporcionar un catalizador para mayores rendimientos. Seguimos sin encontrar potencial en los rendimientos nominales de los treasuries. La renta fija en mercados emergentes fue la que más ha estado sufriendo debido al conflicto bélico. Seguimos viendo oportunidades en el segmento corto de la curva y destacamos la deuda corporativa donde se encuentran créditos con fundamentos sólidos", dijeron.

Julio Calcagnino, analista de mercados de TSA Bursátil, del Grupo Transatlántica, afirmó que se ha observado un aumento en los rendimientos de la deuda emergente a medida que subían las tasas de interés de los bonos del Tesoro americano.

"Desde febrero de 2021 comenzaron a subir los rendimientos paulatinamente, acelerándose de manera más marcada desde fines del año pasado, al evolucionar desde 7,2% a 9,43%", dijo.

Calcagnino señala que parte de este movimiento se explica por la suba del rendimiento de los treasuries a 10 años, que es una suerte de tasa de referencia para la valuación de cualquier activo financiero.

Además, alerta que la ampliación del spread de deuda emergente está relacionada a un menor apetito por el riesgo a nivel global.

En cuanto al impacto sobre los corporativos locales, Calcagnino explica que la respuesta "de libro" sería esperar que se vean presionados.

Presiones sobre la deuda argentina

Este contexto genera un escenario adverso para la deuda argentina, tanto soberana como la subsoberana y la corporativa.

Martín Yanzon explica que el problema con la deuda local es que el proporcional de suba de tasas le va a pegar al riesgo soberano y genera un desincentivo para tener bonos argentinos.

"Hoy fondos de mercados emergentes cortos rinden 7%, lo cual hace repensar un poco donde colocar el dinero al momento de elegir activos. Pienso que el efecto puede estar más del lado corporativo argentino que en la deuda soberana", alertó.

Finalmente, Julio Calcagnino considera que el mercado se tornará cada vez más selectivo, tomando más en cuenta la calidad del crédito.

"Mientras que los rendimientos de emergentes de referencia subieron 2,23% en lo que va del año, aquel de la ON de PAE 2027 cotizada en mercados offshore pasó de 5,95% a 6,50%. Por otro lado, existen activos sub-valuados, tal como YPF 2026 (respaldada por exportaciones y garantizada con una prenda en primer grado sobre acciones de YPF Luz), que cotizaba a finales del año pasado en 16,42% en los mercados internacionales, y hoy lo hace en 15,08%", dijo.

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