La caída de los bonos hizo que la curva vuelva a operar con tasas en niveles del 10% y los analistas ven una mejor relación riesgo retorno en los bonos.
Parte de los analistas cree que podríamos estar en un punto de entrada atractivo para los bonos, aunque existen otros especialistas que, dada la coyuntura, prefieren mantenerse con cautela rumbo a las elecciones. Qué argumenta cada bando y qué oportunidades de abren.
La curva en el 10%
En medio del ajuste de los bonos, se evidencia un desplazamiento alcista en la misma.
Si bien la curva de bonos soberanos en dólares mantiene una pendiente positiva, lo cual refleja una señal de confianza, el desplazamiento al alza indica cierto deterioro en las expectativas de los bonistas.
De esta manera, con la caída de los bonos, la curva ahora vuelve a operar en niveles cercanos al 10% o superior.
Entre los Globales bajo Ley NY, los bonos más cortos muestran tasas de 8,3% para el GD29 y 8,7% para el GD30.
A medida que aumenta la duration, el rendimiento se acerca al doble dígito ya que el GD38 rinde 9,9%, mientras que GD35, GD41 y GD46 se ubican alrededor del 10% anual. Así, la curva refleja una prima de aproximadamente 170 puntos básicos entre el tramo corto y el largo.
Luego, dentro de la curva de Ley Local opera claramente por encima, reflejando un mayor rendimiento exigido por el mercado.
Los Bonares cortos AO27, AO28, AL29 y AL30 rinden entre 8,2% y 11,4%, mientras que en los vencimientos más largos las tasas se mantienen por encima del 11% y en la que el AO29 y AE38 rinden cerca de 11,5%, y el AL35 y AL41 alrededor de 11,2% a 11,3%.
Incorporando el riesgo electoral
El mercado de bonos muestra una mayor caída en aquellos títulos con mayor vencimiento, por lo que los inversores comienzan a incorporar cada vez más los riesgos electorales.
Existen varias maneras de poder identificar que el mercado está incorporando un mayor riesgo electoral.
Una de ellas es analizar la probabilidad de default acumulada para aquellos bonos que vencen fuera de la actual gestión.
Según la curva de CDS relevada por PPI, la probabilidad acumulada de incumplimiento a un año se ubica en apenas 2,8%, muy por debajo de los niveles registrados durante los episodios de tensión de los últimos años.
Sin embargo, la percepción cambia al extender el horizonte ya que la probabilidad acumulada de default asciende al 30,3% a cuatro años y al 61,5% a diez años.
La señal es clara y apunta a que el mercado percibe bajo riesgo de un evento crediticio inmediato, pero todavía exige una elevada prima ante las dudas sobre la sostenibilidad de la deuda argentina en el mediano y largo plazo.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), advierten que, si bien el contexto global luce más desafiante, los factores idiosincráticos hicieron que los Globales vuelvan a amplificar el movimiento de sus pares emergentes, profundizando las pérdidas frente al índice de deuda emergente.
Según detallaron desde PPI, los seguros de default argentino muestran que las probabilidades acumuladas de incumplimiento a cuatro y diez años (post-Milei) aumentaron 400 y 510 puntos básicos, respectivamente, desde comienzos de mes.
“Esto refleja que el deterioro en la percepción de riesgo se concentró principalmente en horizontes más largos, donde el mercado incorpora una mayor incertidumbre sobre la capacidad de sostener la historia de crédito en el tiempo”, dijeron.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, agregó que los bonos están incorporando riesgos electorales.
“La impresión es que, sin tanta incertidumbre sobre el escenario macro, el mercado ya empezó a mirar decididamente el próximo catalizador: la elección. Los Globales operaban con una probabilidad implícita de un escenario de reversión plena de políticas de apenas 20%, lo que los dejaba vulnerables a un repricing del escenario político. Esa dinámica pareció explicar los movimientos de esta semana, con el mercado volviéndose más sensible a las encuestas”, sostuvo.
En ese sentido, Yarde Buller remarca que al analizar el diferencial de tasa entre el bono en dólares a 2027 (AO27) y el bono a 2028 (AO28), se evidencia un fuerte salto y en la que la tasa forward entre dichos títulos alcanza el 15,9% (TEA).
“Lo observado esta semana no es más que el mercado descontando un riesgo que, tal vez, no estaba apropiadamente descontado. El mercado no cambió sensiblemente ni sus expectativas de inflación ni sus expectativas para el sendero del tipo de cambio real multilateral. Tampoco recibió información nueva que modifique sustancialmente el escenario político. Simplemente cambió la probabilidad percibida para un escenario de reversión de políticas, ahora operando en un implícito de 28% en la curva de Globales”, comentó.
En línea con ello, la percepción de riesgo sobre la deuda argentina vuelve a mostrar una marcada diferenciación según el horizonte de vencimiento.
Los bonos que deben pagarse durante la actual gestión son considerados relativamente más seguros, mientras que los compromisos que quedan para después de 2027 incorporan una prima electoral y política mayor, ante la incertidumbre sobre quién será el próximo Gobierno y, en definitiva, el responsable de afrontar esos pagos.
Esta dinámica se refleja con claridad en las tasas.
La tasa forward implícita entre el AO27 y el AO28 trepó desde alrededor del 12,2% a comienzos de agosto hasta el 15% actual, alcanzando su nivel más elevado de los últimos meses.
El movimiento implica que el mercado volvió a encarecer con fuerza el costo de financiamiento del Tesoro hacia 2028, exigiendo una compensación considerablemente mayor para prestar dólares a plazos que exceden el mandato actual.
Diego Chemeides, economista jefe de Banco Galicia, coincidió en que detrás de la performance negativa de los bonos soberanos locales existe un factor “idiosincrático”.
“La lectura dominante del mercado sigue siendo la preocupación por una recuperación en forma de letra K, con los sectores intensivos en empleo rezagados y la consecuente erosión en los índices de aprobación del gobierno. Ya desde hace semanas, con el riesgo país en mínimos de la era Milei, advertíamos que el mercado no estaba prestando suficiente atención a una serie de datos de actividad e imagen que invitaban a la cautela”, dijeron.
Finalmente, los analistas de Mills Capital resaltan que el spread entre el AO27 y el AO28 es el proxy más directo del riesgo político implícito en la curva argentina y que el diferencial de tasas entre ambos títulos captura cuánto “cobra” el mercado por cruzar la frontera electoral.
“El AL41 pasó de 8,64% a 11,11%, casi 250 puntos básicos de ampliación en un mes. El AE38, de 8,86% a 10,65%. Es la definición clásica de empinamiento de curva por riesgo político: el mercado le pone un precio creciente a la incertidumbre sobre quién gestiona la deuda a partir de 2028. La velocidad del repricing en el tramo largo muestra que el mercado está más sensible al riesgo de discontinuidad política”, dijeron.
Buscando una oportunidad
El hecho de que los bonos haya evidenciar una caída de 7% en promedio en los distintos tramos de la curva, y que la deuda vuelva a rendir cerca del 10%, podría implicar un punto de entrada.
En general, los analistas optimistas con la renta fija local remarcan que la relación entre riesgo y retorno se vuelve mas equilibrada dado el nivel de caída de la deuda y los niveles de tasa con los que operan los títulos soberanos.
Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, también ve un mejor punto de entrada.
“La curva de bonos en dólares se movió y hoy presenta rendimientos cercanos al 10%, con un riesgo país en torno a los 500 puntos. En estos niveles, vemos una buena oportunidad de entrada, principalmente en la parte corta y media de la curva, con preferencia por AL29, AL30 y AL35”, comentó.
Por su parte, desde PPI también ven una mejor relación de riesgo retorno en estos niveles de los bonos y creen que la renta fija local podría encontrarse cerca de un piso.
“Aún sin identificar un catalizador de corto plazo capaz de impulsar las cotizaciones de los bonos hard dollar, el castigo acumulado durante las ruedas previas había comenzado a modificar la ecuación. Tras la corrección, el retorno total esperado de la deuda pasó a mostrar una relación más equilibrada frente a los riesgos inherentes a la historia crediticia argentina. Con un sentimiento de mercado muy deteriorado y valuaciones nuevamente castigadas, el margen para una recuperación comenzaba a ganar terreno”, afirmaron.
Tomando desde los máximos, toda la curva muestra caídas significativas.
El Global 35 muestra una merma de más del 6% desde los máximos recientes, mientras que el Global 2038 pierde 5,5%.
En el tramo largo de la curva, las pérdidas son de 6,5% en el Global 2041 y de 7,6% en el Global 2046.
Con estos niveles de baja, el mercado evalúa posibles puntos de entrada en los bonos.
Facundo Barrera, socio de Fincoach, remarcó que existen factores locales que afectan a la dinámica de la curva en dólares.
“Durante el último mes, los bonos soberanos argentinos mostraron rendimientos negativos, a contracorriente de las leves subas registradas en otros créditos comparables de mercados emergentes como Pakistán, Ecuador o Egipto. Esta brecha confirma que la reciente corrección responde principalmente a factores idiosincrásicos locales antes que a un deterioro del contexto externo”, dijo.
Bajo este panorama, y desde el lado de las inversiones, Barrera considera que los bonos locales están en un atractivo punto de entrada para perfiles agresivos.
“Los pilares macroeconómicos de fondo se mantienen: el proceso de desinflación continúa afianzándose, el compromiso con la acumulación de reservas sigue firme y el esquema financiero presentado disipa incertidumbres respecto al pago de los compromisos en moneda dura. Destacamos valor en los títulos del tramo medio y largo, como el AL35 y el AL41, los cuales ofrecen TIRs muy atractivas en torno al 10,5%”, afirmó.
Estrategias más conservadoras
A pesar de la fuerte baja en los bonos, el mercado sigue enfrentando un panorama de incertidumbre y se espera que dicha dinámica se mantenga hacia adelante, especialmente de cara a los meses pre electorales.
Tal incertidumbre es lo que esta afectando la dinámica de la deuda local y cuando se compara el diferencial de rendimiento del bono argentino 2038 y el promedio de los soberanos con rating “B-”, se evidencia que el mismo se amplió con fuerza durante agosto y se acerca nuevamente a los 150 puntos básicos, luego de haber tocado mínimos inferiores a 50 puntos en julio.
El movimiento responde tanto a un contexto internacional de mayor aversión al riesgo como a la reaparición de riesgos domésticos y electorales.
Mientras el rendimiento promedio de los créditos B- se mantiene relativamente estable, la tasa exigida al bono argentino 2038 volvió a subir hacia la zona del 10% anual, revirtiendo buena parte de la compresión observada entre mayo y julio.
Durante los últimos meses los avances vinculados a la acumulación de reservas, mejoras en la calificación crediticia y señales de normalización económica habían permitido reducir la prima de riesgo argentina.
Bajo este contexto, y con incógnitas que no se podrán resolver en el corto plazo, los analistas también recomiendan cierto grado de cautela en el posicionamiento en deuda argentina.
Alejo Costa, economista jefe de Max Capital, explicó que el mercado empezó a incorporar gradualmente mayores riesgos electorales.
Entre las causas de esta dinámica, Costa detalló que el mercado arranca de una visión optimista sobre las chances de relación del presidente Milei, viéndolo como el claro favorito, aunque las encuestas recientes sugieren cierto deterioro de imagen y potencialmente una elección más pareja de lo esperado.
Bajo este contexto de incertidumbre, desde Max Capital recomiendan tener mayor cautela.
“En ese contexto, no nos sorprendería que pueda haber una baja adicional en el margen, por lo cual venimos recomendando reducir posiciones. Creemos que el presidente sigue siendo el favorito, pero esa percepcion va a cambiar en el tiempo, y puede deteriorarse algo mas”, detalló Costa.
Comparando la tasa del GD35 contra el resto de los bonos, la TIR del titulo soberanos local trepó en agosto hasta acercarse nuevamente al 10% anual, alejándose de países como Ecuador, Angola y Kenia, cuyos rendimientos se mantienen mayormente en la zona del 8%-9%.
El movimiento implica una ampliación de la prima de riesgo exigida a la Argentina.
Tras la convergencia observada durante buena parte de 2026, el GD35 volvió a despegarse de sus pares, señal de que el mercado está incorporando mayor riesgo específico argentino en el precio de la deuda.
Dante Ruggieri, socio de AT Inversiones, se muestra con cautela sobre la deuda local pensando en las estrategias de inversión rumbo a las elecciones.
“Habiendo visto el riesgo país tocando 400 bps, es difícil que durante este año y el año que viene podamos romper ese nivel. Lo que se viene para Argentina es un evento dicotómico como marca cada una de las últimas elecciones presidenciales”, indicó.
De esta manera, y contemplando el actual nivel de los bonos, Ruggieri advierte que aun la relación riesgo/ retorno de la deuda no luce atractivo.
“En un buen escenario podemos ver subas del 15% para bonos largos contra pérdidas aún difíciles de dimensionar pero que a priori serían mucho mayores al evento positivo, en el caso de que las elecciones no favorezcan al gobierno actual”, dijo.
Por lo tanto, Ruggieri mantiene su visión de conservar una estrategia que apunte a proteger capital y devengar lo que se pueda sin asumir riesgos desmedidos.
“Creo que la mejor alternativa hoy sigue siendo el AO27, que en la última semana volvió a niveles de TIR de 4.8%, ya que, al ser un bono que vence antes de la contienda electoral y más allá de la volatilidad propia de un país que se encamina a elecciones presidenciales no debería tener demasiados sobresaltos en si cotización”, detalló.
Deterioro en la imagen del Gobierno
Los principales indicadores de confianza y aprobación del Gobierno volvieron a deteriorarse en los últimos meses y se encuentran cerca de los niveles más bajos desde el inicio de la actual gestión.
Pese a las diferencias metodológicas entre las encuestas, el gráfico muestra una señal coincidente y que es que el respaldo al Gobierno se debilitó de manera significativa durante 2026.
La confianza en el Gobierno medida por la UTDT, que había recuperado terreno hacia fines de 2025 hasta ubicarse cerca del 49%, cayó posteriormente hasta la zona del 39%-40%.
Una dinámica similar muestra las mediciones de aprobación: AtlasIntel se ubica alrededor del 37%, mientras que el indicador de Berenzstein ronda el 39%. La medición de UDESA, en tanto, se mantiene todavía más abajo, cerca del 35%.
Esta variable es cada vez mas observada por el mercado y por ello los analistas se mantienen con cautela.
Maximiliano Tessio, asesor financiero, también prefiere mantenerse cauteloso ante el actual escenario de los bonos.
“La deuda soberana empieza a ofrecer niveles interesantes, pero entendemos que la curva está reflejando un escenario electoral de elevada incertidumbre. La señal más clara está en la tasa forward implícita 2027-2028 de los Bonares, que pasó de alrededor del 11% al 15,9% anual en apenas dos semanas, mientras el mercado también descuenta una depreciación real de al menos 5% para 2027”, dijo.
Así, remarcó que “en este contexto vemos valor, pero todavía privilegiamos cautela y menor duration hasta tener mayor visibilidad sobre el escenario electoral”.
Finalmente, los analistas de Cohen consideran que el riesgo país difícilmente comprima más allá de la zona de 370 pb hasta que se despeje el escenario de 2027.
De esta manera, y dentro de los soberanos, su preferencia continúa concentrada en el tramo corto.
“El AO27 (TEA 4,95%) es la opción más clara, con vencimiento dentro de la actual gestión, cupones mensuales y flujos predecibles que lo vuelven poco sensible al resultado electoral. La contracara es que este tramo ya incorpora buena parte del escenario positivo y, ante una convergencia a 260 pb, suma apenas 6 puntos de paridad”, dijeron.
Ahora bien, desde Cohen entienden que, para quien asigne a la reelección una probabilidad mayor que la descontada por el mercado, el valor se encuentra en el tramo largo.
“El GD35 (TEA 9,4%) justifica su precio con una probabilidad de continuidad del 72% y el AL41 (TEA 10,4%), con una del 69% –los niveles más bajos de la curva–, y ambos son también los que más capturan la compresión. Con el riesgo país en 260 pb, el GD35 pasaría de una paridad del 78% a una del 91%, lo que implica un retorno por precio del 16%, mientras que el AL41 avanzaría del 69% al 82%, cerca del 19%”, detallaron.
