Existen señales que indican que el mercado está mirando cada vez con más atención el escenario electoral del año que viene.
Los gráficos que mira el mercado y las estrategias conservadoras para transitar el camino hacia las elecciones.
Sufre la deuda
Los bonos argentinos vienen sintiendo el impacto de un contexto global más desafiante y de factores locales que deterioraron las perspectivas de la deuda.
Se evidencia un notorio castigo sobre los bonos argentinos, el cual se intensifica en los títulos de mayor plazo, con las mayores pérdidas concentradas en los títulos de vencimiento más largo.
Durante el último mes, mientras los títulos con vencimiento en 2029 y 2030 registraron retrocesos relativamente moderados, las pérdidas se acercaron al 5% en los bonos con vencimientos más extensos.
El deterioro resulta especialmente visible en los títulos de 2035 en adelante.
El bono 2035 perdió cerca de 4,8% en el último mes, mientras que el 2038 retrocedió alrededor de 4,3% y el 2041 cayó 5%.
El mayor ajuste se produjo en el bono 2046, con una baja cercana al 6%.
En la última semana, los bonos soberanos argentinos profundizaron las pérdidas, con un castigo que también volvió a concentrarse en el tramo más largo de la curva.
Los títulos con vencimiento en 2029 mostraron una baja marginal, mientras que los 2030 retrocedieron cerca de 1%.
A partir de allí, las caídas se hicieron más pronunciadas: los bonos 2035 y 2038 perdieron alrededor de 1,8%, el 2041 cayó cerca de 2% y el 2046 fue el más golpeado, con un retroceso próximo al 2,4%.
De esta manera, el mayor castigo sobre los títulos de larga duración muestra que el mercado está exigiendo una prima más elevada para asumir riesgo argentino a plazos más extensos, mientras que los bonos cortos presentan una mayor resistencia.
Más riesgos de default
En medio de la debilidad de los bonos, el mercado asigna mayores riesgos de incumplimiento a la deuda conforme sube la tasa de la deuda local.
Dicho riesgo es incorporado rápidamente en la curva de CDS (Credit Default Swaps), los cuales funcionan como un seguro frente al riesgo de default de un emisor.
Al analizar la curva de CDS también queda en evidencia que el mercado duda sobre el resultado electoral.
El mercado muestra una fuerte reducción del riesgo de default argentino en el corto plazo, aunque mantiene elevados niveles de desconfianza hacia horizontes más largos.
Según la curva de CDS relevada por PPI, la probabilidad acumulada de incumplimiento a un año se ubica en apenas 2,8%, muy por debajo de los niveles registrados durante los episodios de tensión de los últimos años.
Sin embargo, la percepción cambia al extender el horizonte ya que la probabilidad acumulada de default asciende al 30,3% a cuatro años y al 61,5% a diez años.
La señal es clara y apunta a que el mercado percibe bajo riesgo de un evento crediticio inmediato, pero todavía exige una elevada prima ante las dudas sobre la sostenibilidad de la deuda argentina en el mediano y largo plazo.
Según detallaron desde PPI, la probabilidad acumulada de default a un año aumentó apenas 30 puntos básicos, un movimiento relativamente acotado y consistente con la mayor probabilidad de repago que el mercado continúa asignando a los compromisos más cercanos.
A su vez, las probabilidades acumuladas de default a cuatro y diez años (post-Milei) aumentaron 400 y 510 puntos básicos, respectivamente, desde comienzos de mes.
“Esto refleja que el deterioro en la percepción de riesgo se concentró principalmente en horizontes más largos, donde el mercado incorpora una mayor incertidumbre sobre la capacidad de sostener la historia de crédito en el tiempo”, comentaron.
Estudiando las causas de la caída de los bonos
Al observar la dinámica de la deuda, el reciente deterioro del riesgo argentino tuvo un componente marcadamente local.
El riesgo país argentino volvió a quedar bajo presión y el deterioro se produjo a contramano del resto de los mercados emergentes.
Entre el 3 y el 20 de agosto, el EMBI Argentina aumentó 119 puntos básicos, una variación muy superior a la registrada por otros países de la región.
En el mismo período, Ecuador sumó apenas 7 puntos, Paraguay 6, Brasil 5 y Colombia 4, mientras que Chile y México incluso mostraron una mejora.
La magnitud de la brecha sugiere que el salto del riesgo país respondió principalmente a factores propios de la Argentina y no a un movimiento generalizado de aversión hacia la deuda emergente.
De hecho, el índice de deuda emergente de alto rendimiento (EMHY) prácticamente no registró cambios durante el período.
Analizando las causas de dicha debilidad se resalta que el mercado ve con dudas el resultado electoral.
La tasa forward entre 2027 y 2028 de los bonos del Tesoro volvió a subir hacia la zona del 15% anual, después de haberse mantenido durante varios meses en torno al 12%-14%.
La ampliación de esa brecha funciona como una señal de mayor percepción de riesgo sobre el Tesoro ya que los inversores exigen una prima considerablemente más alta para asumir exposición soberana hacia 2027-2028, es decir, después de las elecciones.
Así, el aumento del riesgo país no sólo golpea el precio de los bonos, sino que también vuelve a alejar la posibilidad de que el Gobierno pueda regresar al mercado internacional de deuda a tasas más accesibles.
Los analistas de PPI agregaron que la debilidad de la deuda viene explicada por factores globales y locales.
“Detrás del movimiento al alza en el riesgo país está el rebote de las tasas largas de los Treasuries, en medio de una nueva escalada del conflicto entre Estados Unidos e Irán tras el fin de la tregua vigente. El renovado temor a una interrupción prolongada del tránsito por el Estrecho de Ormuz volvió a impulsar al petróleo, con el Brent superando los US$91 por barril, y presionó al alza los rendimientos de la deuda del Tesoro estadounidense”, dijeron.
De cualquier manera, si bien reconocen que, el escenario externo volvió a jugar en contra de los activos de riesgo emergente, los factores idiosincráticos tampoco pueden quedar fuera de la ecuación.
“Los Globales volvieron a amplificar el movimiento de sus pares emergentes, profundizando las pérdidas frente a los bonos emergentes”, afirmaron.
Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, coincidió en que existen factores locales y externos.
Dentro de las internacionales, Franco destaca el contexto de tasas globales presionadas, que continuaron al alza y bajaron recién con el anuncio del Tesoro de EEUU de duplicar el ritmo de recompra de papeles largos.
Por otro lado, entre los domésticos, el economista de Grupo SBS afirmó que ve al menor ritmo de compras del BCRA, la volatilidad en tasas, una actividad que aún no muestra indicios de despegue (sobre todo en sectores rezagados) y algunos indicadores de las últimas semanas respecto al humor social, como los factores subyacentes dentro de la debilidad reciente.
Diferencial 2027 a 2028
El mercado volvió a elevar con fuerza la tasa que exige para financiar al Tesoro argentino.
La tasa forward implícita entre los bonos AO27 y AO28 saltó desde aproximadamente 12,2% a comienzos de agosto hasta el 15% actual, alcanzando el nivel más alto de los últimos meses.
En términos simples, que el mercado está viendo más riesgoso prestarle dólares a la Argentina a medida que se acerca a 2028.
Los bonos que vencen durante la actual gestión son vistas como títulos de mayor seguridad mientras que la deuda que vence fuera de la actual gestión son mas riesgosos ya que justamente no se sabe quién será el eventual pagador, incluyendo la prima electoral en los precios de la deuda.
Alejo Costa, economista jefe de Max Capital, explicó que estamos en un entorno de risk-off, y a la Argentina hay factores locales que le están jugando en contra, particularmente una sensación de que la elección de 2027 puede ser más pareja de lo que se creia.
“Cierto deterioro en encuestas de imagen, unido a indicadores de actividad mixtos a pesar del crecimiento, generan la sensación de que la elección seria pareja, y los bonos no reflejaban esa paridad, sino una ventaja clara para el presidente. Aun no vemos un punto de entrada, hemos estado recomendado reducir posiciones en los últimos meses”, advirtió Costa.
Oportunidades en bonos
La curva de bonos soberanos en dólares mantiene una marcada diferencia de rendimientos entre el corto y el largo plazo. Entre los Globales, el GD29 rinde 5,4% y el GD30 6,1%, mientras que los títulos más largos —GD35, GD38, GD41 y GD46— ofrecen tasas de entre 8,6% y 9% anual.
Entre los Bonares, el AO27 se destaca con un rendimiento de apenas 4,7%, mientras que el AL29 y AL30 rinden 7,2% y 7,5%, respectivamente.
Más adelante en la curva, las tasas suben: el AL35 alcanza 9,8% y el AE38 llega al 10% anual.
Dado los riesgos electorales y las chances de ver más volatilidad, el mercado busca alternativas mas conservadoras.
Los analistas de IEB entienden que detrás del movimiento bajista en los bonos parece yacer motivos políticos acerca de las próximas elecciones, entre otros.
Por lo tanto, también favorecen una estrategia conservadora buscando otros instrumentos en dólares fuera de la curva soberana.
En ese sentido, favorecen una posición en Córdoba 2035 (CO35; 8% TNA), que muestra un perfil de deuda adecuado y fundamentos fiscales sólidos y una mejora reciente de su calificación crediticia.
“Este bono viene mostrándose más conservadores que los bonos soberanos ante shocks negativos”, dijeron.
Por otro lado, también incluyen alternativas en el mercado corporativo ley local, dentro del cual Cresud 2039 (CS50O), con una tasa de 6,2% y Pluspetrol 2028 (PLC3O), que rinde 5,05%.
Finalmente, dentro del universo en soberanos, desde IEB favorecen bonares de ley local.
“Para perfiles más conservadores, el AO27, que rinde 4,8% TNA, vence durante el actual mandato y paga cupones mensuales del 6% TNA es una alternativa interesante”, detallaron.
Con una estrategia similar, Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex valores, también favorece diversificar posiciones en dólares, aunque también reocnoce que ve un pnyuto de entrada en soberanos.
Su estrategia se mantiene en la de mantener una exposición del 25% en soberanos, 40% en provinciales y 35% en corporativos.
Entre los soberanos, Yarde Buller favorece al GD35 y el Bonar 2038 (AE38), apostando por un escenario de convergencia a los créditos B-, lo que dejaría mayores retornos en el tramo largo.
Entre los sub-soberanos, recomienda diversificar entre Córdoba 29 (CO27D) y Mendoza 29 (PMM29) en el tramo corto y Córdoba 35 (CO35) y Santa Fe 34 (SFD34) en el tramo largo.
Finalmente, en corporativos, prioriza Banco Macro 29 (BACGO) e YPF 31 (YMCXO), de momento sin ver demasiado espacio para que los spreads corporativos en el tramo largo de la curva puedan seguir comprimiendo con tanta oferta y valuaciones ajustadas en relación a los corporativos norteamericanos.
Los analistas de Research Mariva remarcan que el reciente aumento de los rendimientos soberanos hacia el 10% ha reducido la probabilidad de un retorno a corto plazo a los mercados internacionales de capitales, incrementando la dependencia de fuentes de financiación alternativas.
Desde la compañía resaltan que esto cobra especial relevancia ante el exigente programa de financiación de 2027, que dependerá de mantener la confianza del mercado y obtener financiación de diversas fuentes.
“Se espera que el mercado interno desempeñe un papel clave, ya que el Gobierno planea captar alrededor de u$s 5000 millones de dólares mediante la emisión de nueva deuda”, recordaron.
A pesar de la debilidad actual de la deuda, desde Research Mariva mantienen una postura neutral sobre los bonos soberanos, aunque con una postura más conservadora, acortando duration.
“De cara al futuro, prevemos que la volatilidad se mantendrá elevada, impulsada tanto por la evolución del programa macroeconómico como por la dinámica política previa a las elecciones. Ante la ausencia de un catalizador claro para una mayor compresión de los diferenciales, favorecemos una posición más defensiva en el tramo corto de la curva, especialmente en GD30, que ofrece un perfil riesgo-rentabilidad más atractivo debido a su menor duración”, indicaron
Mejor punto de entrada en soberanos
Tomando desde los máximos, toda la curva muestra caídas significativas.
El Global 35 muestra una merma de más del 6% desde los máximos recientes, mientras que el Global 2038 pierde 5,5%.
En el tramo largo de la curva, las pérdidas son de 6,5% en el Global 2041 y de 7,6% en el Global 2046.
Con estos niveles de baja, el mercado evalúa posibles puntos de entrada en los bonos.
Desde el lado del posicionamiento, los analistas de PPI encuentran un mejor punto de entrada para los bonos y para perfiles de alto riesgo.
“A pesar de que todavía cuesta identificar un catalizador claro, podríamos estar cerca de una pausa o rebote. Tras la corrección de las últimas semanas y con buena parte de la curva nuevamente operando con rendimientos de doble dígito, la relación entre los retornos potenciales y los riesgos luce algo más equilibrada”, indicaron
Finalmente, y en cuanto al posicionamiento, Franco entiende que se ha mejorado el punto de entrada y un mejor balance entre riegso retorno en la deuda.
“Para quienes tengan horizonte y estómago para transitar la volatilidad. GD35 y GD41 siguen siendo nuestros preferidos dentro de los Globales, y a estos niveles de paridades el premio por convexidad ante un eventual escenario de compresión hacia comparables se amplió respecto a semanas atrás”; dijo.
