Suba de las tasas de interés: terminó la era del dinero gratis

La era de las tasas de interés ultrabajas y la flexibilización cuantitativa murió en 2022, con la llegada de la inflación alta. Esta transformación ha puesto patas arriba, por ahora, los supuestos previos sobre los mercados y la economía. Los bancos centrales ya no acudirán al rescate de los mercados en dificultades. Como ha aprendido Sam Bankman-Fried, de FTX, pregonar activos especulativos ya no es un camino seguro hacia la riqueza. Este es un mundo nuevo. La cuestión, a medida que nos adentramos en 2023, es cuánto durará.

La causa próxima de esta convulsión es el inesperado aumento de la inflación. Todos los bancos centrales importantes, con la notable excepción del Banco de Japón, han endurecido rápidamente la política monetaria en los últimos 12 meses: la Reserva Federal ha subido la tasa de los fondos federales en 4,25 puntos porcentuales (pp.), hasta un nivel visto por última vez a principios de diciembre de 2007; el Banco de Inglaterra ha subido las tasas en 3,25 pp., hasta un nivel superado por última vez en noviembre de 2008; y el Banco Central Europeo elevó las tasas en 2,5 pp., hasta un nivel visto por última vez en diciembre de 2008.

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Los rendimientos de los bonos también han subido. Desde finales de diciembre de 2021, el rendimiento de los gilts (bonos soberanos británicos) a 10 años ha subido más de 2,6 pp., el de los bunds alemanes 2,2 pp. y el de los bonos del Tesoro estadounidense 2,3 pp. Las tasas son bajas para los estándares a largo plazo. Pero los rendimientos estadounidenses no habían sido tan altos desde principios de 2011. Las tasas reales también han subido. En el último año, el rendimiento de los bonos del Tesoro estadounidense a 10 años, protegido de la inflación, ha pasado de menos 1 a más 1,5%.

Inevitablemente, el aumento de las tasas ha desestabilizado los precios de los activos. Los mercados bursátiles fueron notablemente volátiles y terminaron el año muy por debajo de sus máximos, aunque difícilmente baratos. Bitcoin cayó de u$s 65.000 a fines de 2021 a unos u$s 16.600 en la actualidad.

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El nuevo año será de incertidumbres. Más allá de las de la geopolítica y la energía, las mayores dudas se refieren al futuro de la inflación y la política monetaria. Si la inflación cede rápidamente, es probable que la política monetaria se relaje en las jurisdicciones importantes antes de fin de año. Si no lo hace, no lo hará. Mientras persista esta incertidumbre, también lo hará la relacionada a las perspectivas de la política monetaria.

Las tasas de interés altas traerán bajas, ya que la deuda se encarece. Dada la incertidumbre, también es probable que continúe la agitación en los mercados. La combinación probablemente sacuda los activos sobrecomprados y aumente los defaults. Si las tasas siguen subiendo, los defaults serán más probables. Esto no sólo ocurrirá en las economías en desarrollo y emergentes, donde las dificultades ya son visibles. Las empresas muy apalancadas también estarán bajo presión en los países de ingresos altos. El economista austríaco Joseph Schumpeter sostenía que las recesiones provocaban "destrucción creativa". El dinero caro hará al menos la necesaria tarea de recordar a todo el mundo que el apalancamiento nunca es una apuesta de sentido único.

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Una incertidumbre a más largo plazo es si la era del dinero gratis está sufriendo una interrupción temporal o si está terminando para siempre. Algunos, en particular Charles Goodhart y Manoj Pradhan, sostienen que las fuerzas demográficas se traducirán en una mayor inflación y tasas de interés más altas a largo plazo. Por el contrario, Olivier Blanchard, execonomista jefe del FMI, insiste en que las fuerzas que han generado las bajas tasas de interés reales de los activos seguros seguirán dominando, una vez superado el actual shock inflacionario.

Aún no sabemos quién tendrá razón. La rapidez con que ceda la inflación y lo altas que sean entonces las tasas de interés reales determinarán lo diferente que será el futuro del pasado preinflacionista. Hoy, sin embargo, es una época de dinero más caro y de revalorización del riesgo. Esto ofrece peligros y oportunidades.