El 22 de mayo, Kevin Warsh asumió la presidencia de la Reserva Federal de los Estados Unidos. Con ello se cerró formalmente una era —la de Jerome Powell— y se abrió un debate que va mucho más allá de los nombres propios: qué falló en la Fed durante el ciclo 2021–2023, por qué falló y, sobre todo, qué tipo de reforma institucional puede evitar que vuelva a fallar.
El balance de Powell es ambivalente, y conviene ser preciso al respecto. Hay un activo institucional genuino. Powell defendió la independencia de la Fed frente a una presión política sin precedentes en la historia reciente de la institución.
Cuando Donald Trump arremetió públicamente contra la política monetaria exigiendo recortes de tasas, Powell sostuvo el rumbo. Ese es un mérito real, y no menor. La credibilidad de un banco central descansa en buena medida en la convicción del mercado de que sus decisiones no responden a la agenda del gobierno de turno. Powell no cedió en ese frente.
Pero ese mérito no cancela el error de diagnóstico de 2021–2023, que fue grave y tuvo consecuencias concretas sobre el poder adquisitivo de millones de personas. La Fed subestimó la inflación pospandémica y sostuvo durante demasiado tiempo la narrativa de que el fenómeno era transitorio y reaccionó tarde cuando las presiones de precios ya se habían generalizado y comenzaban a trasladarse a los salarios.
El resultado fue que la institución tuvo que aplicar el ciclo de suba de tasas más agresivo en décadas para recuperar una credibilidad que había erosionado con su propia complacencia.
¿Qué explica ese error? Aquí es donde entra el FAIT —Flexible Average Inflation Targeting, o esquema de objetivo de inflación promedio flexible—, adoptado por la Fed en 2020. El diseño era razonable en el contexto que lo originó: después de años de inflación persistentemente por debajo del 2%, el FAIT buscaba compensar ese déficit permitiendo que la inflación se ubicara transitoriamente por encima de la meta. En un mundo de baja inflación estructural, la lógica era sólida.
El problema es que ese mundo desapareció abruptamente con la pandemia, el estímulo fiscal masivo, las restricciones de oferta y los cuellos de botella en las cadenas productivas globales. El FAIT, pensado para un entorno deflacionario, se convirtió en una trampa analítica cuando el entorno cambió. En lugar de ayudar a la Fed a reaccionar, reforzó la predisposición institucional a esperar y demoró el ajuste cuando la inflación ya había dejado de ser transitoria por cualquier definición razonable del término.
Warsh llega con un diagnóstico crítico de ese legado, y en varios puntos tiene razón. La complacencia institucional de la Fed ante las señales de inflación, el abuso de la hoja de balance como instrumento cuasi permanente más que excepcional, la comunicación excesivamente rígida que generaba compromisos difíciles de deshacer sin costo reputacional: todo eso merece revisión. La pregunta es si la agenda de reforma de Warsh ataca la causa real del error o si, en cambio, transforma una falla de diagnóstico en una reforma de instrumentos.
Tomemos cada punto por separado. La reducción de la hoja de balance puede ayudar a normalizar el sistema financiero y reducir distorsiones en la formación de precios de activos. Pero una Fed con un balance más chico no es necesariamente una Fed que interviene menos.
Si el sistema vuelve a operar con reservas escasas —como ocurría antes de 2008—, la volatilidad en los mercados monetarios de corto plazo podría aumentar, obligando a intervenciones más frecuentes y menos previsibles. El tamaño del balance no es un fin en sí mismo; lo que importa es cómo se gestiona y qué señales transmite.
En materia de métricas de inflación, Warsh ha señalado su preferencia por el trimmed mean —una medida de inflación subyacente que excluye los aumentos y caídas más extremos de precios para captar la tendencia central del proceso inflacionario—. Es una medida técnicamente útil para filtrar shocks puntuales y ruido estadístico. Pero convertirla en la métrica central podría interpretarse como una manera de redefinir el problema en lugar de resolverlo.
La credibilidad de un banco central depende de que los agentes económicos crean que la institución va a hacer lo que dice que va a hacer; cambiar el termómetro cuando la fiebre no baja no genera esa confianza.
Sobre la forward guidance, Warsh tiene una crítica que merece ser tomada en serio. Las guías prospectivas demasiado precisas generan compromisos rígidos que luego resultan costosos de deshacer. El error no es comunicar; el error es comunicar con falsa certeza. Una Fed que promete que las tasas se mantendrán bajas “por un período prolongado” y luego se ve obligada a subir abruptamente pierde más credibilidad que una Fed que desde el principio comunica sus decisiones en términos condicionales y escenarios.
En ese sentido, la dirección correcta no es comunicar menos sino comunicar con más honestidad sobre la incertidumbre.
Donde la crítica de Warsh es más contundente —y más difícil de rebatir— es en el dot plot, el gráfico que resume las proyecciones individuales de tasas de los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto. El dot plot genera una ilusión de precisión que no se corresponde con el nivel real de incertidumbre. Cuando los mercados lo leen como un compromiso y no como una distribución de escenarios posibles, amplifica la volatilidad en lugar de reducirla. Reemplazarlo o complementarlo con una presentación más explícita de escenarios alternativos sería un avance genuino.
En síntesis, Warsh diagnostica correctamente varios síntomas, pero el riesgo es que confunda síntomas con causas. El error inflacionario de la Fed no fue principalmente un error de instrumentos —de qué métricas usar o cuán grande debe ser el balance—. Fue un error de diagnóstico: la institución no reconoció a tiempo que el régimen inflacionario había cambiado.
Esa capacidad de reconocer los cambios de régimen no se recupera reformando el dot plot. Se recupera con una cultura institucional que privilegie la revisión honesta de los supuestos frente a la coherencia con los compromisos previos. Si la reforma de Warsh avanza en esa dirección, habrá valido la pena. Si se queda en los instrumentos, el próximo error podría tener otro nombre pero la misma lógica.
