El contexto para la deuda en dólares se ha tornado desafiante, provocando que el tesoro tenga que suspender la colocación de los bonos en dólares.
Cuanto rinde ahora la deuda en dólares y dónde ven oportunidades los analistas.
Ausencia de bonos en dólares
El Tesoro realizará este jueves una nueva licitación con un menú de cinco instrumentos concentrados principalmente en el corto plazo, con vencimientos entre octubre de 2026 y mayo de 2027.
La oferta incluye tres títulos a tasa fija —S30N6, S29E7 y T31Y7—, además de un bono CER (X29E7), que brinda cobertura frente a la inflación, y un dollar linked (D30O6), atado a la evolución del tipo de cambio oficial.
La estrategia apunta así a captar pesos ofreciendo distintas alternativas de cobertura, aunque evitando extender demasiado los plazos: cuatro de los cinco instrumentos vencen antes de febrero de 2027.
Lo llamativo del menú es que no aparece ningún bono en dólares, desapareciendo el Bonar 2029 de la oferta para la licitación.
Es la primera vez desde febrero que el gobierno no ofrece un bono en dólares en la licitación de deuda.
La ausencia de la colocación de bonos en dólares se da a causa de la suba del riesgo país, que superó los 500 puntos como respuesta al deterioro de la deuda en dólares.
En medio de la baja de los bonos, el Bonar 2028 (AO28) pasó de una tasa de 7,40% en julio a 9,12% hoy, lo cual implica una suba de 172 puntos básicos. Por su parte, el AO29 pasó de 8,17% a 9,59%.
En ese sentido, la suba del riesgo país por encima de los 500 puntos básicos encarece el financiamiento en dólares del Gobierno, porque implica que los inversores vuelven a exigir una prima mayor para asumir riesgo argentino.
Esto repercute directamente sobre los bonos en dólares de ley local que el Tesoro viene utilizando para captar divisas.
Si cae el precio de esos títulos, aumenta su rendimiento y, por lo tanto, el Gobierno debe convalidar tasas más altas en las nuevas colocaciones para que resulten atractivas.
A su vez, el efecto se vuelve especialmente importante a medida que se busca extender los vencimientos, tales como en el Bonar 2029.
Por eso, un riesgo país persistentemente por encima de 500 puntos dificulta la estrategia de seguir captando dólares mediante Bonares y limita la posibilidad de alargar plazos a costos razonables.
Y en ese sentido, el tesoro decidió no incluir el Bonar 2029 en la actual licitación.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), indicaron que la ausencia de los bonos en dólares responde a la tensión que se ha evidenciado en la curva de bonos en dólares y la suba del riesgo país recientemente.
“No hubo instrumentos hard dollar, algo que no ocurría desde febrero. La decisión llega tras varias jornadas de debilidad para la deuda soberana en dólares. Ayer, el AO29 cerró en el mercado secundario con una TIR contra dólar MEP cercana al 10%. En estos niveles, tiene sentido que el MECON haya preferido no emitir el instrumento antes que convalidar un costo de financiamiento elevado”, dijo.
El Tesoro ya lleva colocados u$s 5176 millones en valor nominal a través de los Bonar 2027, 2028 y 2029. Del total, u$s 2000 millones corresponden al AO27, otros u$s 2000 millones al AO28 y u$s 1176 millones al AO29.
Las emisiones se aceleraron desde fines de abril: el stock pasó de u$s 2279 millones a u$s 5176 millones, más que duplicándose en menos de cuatro meses.
En las últimas colocaciones, el Tesoro concentró la nueva oferta en el AO29, luego de alcanzar los u$s 2000 millones tanto en el AO27 como en el AO28.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, dijo que la ausencia del AO29 no sorprende bajo las condiciones de mercado actuales.
“El tesoro realizó una pausa en las colocaciones del Bonar 29 (AO29) apostando a que descomprima la curva hard dollar”, dijo.
Emilio Botto, jefe de estrategia e inversiones de Mills Capital, remarcó que la demanda de los Bonares existe, lo que cambió es el precio al que se manifiesta y remarca que se encareció el costo de financiamiento del Gobierno.
“A estos niveles, convalidar emisión nueva significaría pagarle al mercado una tasa más cara que la de hace apenas un mes”, advierte Botto.
Las causas de dicho encarecimiento de las emisiones de deuda se deben a factores locales y externos.
“Las tensiones geopolíticas, la suba del petróleo y su potencial impacto sobre la inflación global conviven con un fuerte movimiento en las curvas de tasas internacionales. La tasa del Treasury estadounidense a 30 años alcanzó 5,28%. Para un mercado riesgoso como Argentina, estos movimientos tienden a amplificar el impacto de los cambios en la curva de rendimientos estadounidense sobre las valuaciones locales”, indicó Botto
El Bonar 2029 tiene programa aprobado para u$s 2000 millones y se emitieron hasta ahora unos u$s 1176 millones, por lo que hay espacio por u$s 824 millones adicionales.
“Mientras los rendimientos estén por encima del 9%, es probable que se dosifique la emisión a cuotas menores y en ventanas de compresión hacer las colocaciones grandes. Si el riesgo país perfora los 400 puntos de forma sostenida y los rendimientos vuelven a la zona de 8%, esperamos que el ritmo de emisión se reactive”, estimó Botto.
Oportunidades en bonos en dólares
La contracara del mayor costo financiero para el Tesoro es que el ajuste de precios mejoró el atractivo de los bonos en dólares para los inversores, que ahora ofrecen rendimientos más elevados y podrían abrir oportunidades de entrada.
En el tramo corto, las tasas siguen siendo relativamente bajas. El BPOD7 rinde cerca de 3,5%, el AO27 rinde 4,7% y el GD29 opera con tasas de 5,4%.
Más adelante, los retornos comienzan a subir, con el GD30 en 6,1%, el AL29 en 7,2% y el AL30 alrededor de 7,5%.
El salto más marcado aparece en la zona media de la curva: el AO28 ofrece 8,5%, el AO29 8,7% y el AN29 cerca de 9%.
En los Bonares de mayor plazo, las tasas se aproximan al 10%, con el AL35 en 9,8% y el AE38 en 10%. Los Globales largos operan algo por debajo, con rendimientos de entre 8,8% y 9% para los GD35, GD38, GD41 y GD46.
Estos niveles de tasa podrían representar una oportunidad para los inversores.
Facundo Barrera, socio de Fincoach, remarcó que existen factores locales que afectan a la dinámica de la curva en dólares.
“Durante el último mes, los bonos soberanos argentinos mostraron rendimientos negativos, a contracorriente de las leves subas registradas en otros créditos comparables de mercados emergentes como Pakistán, Ecuador o Egipto. Esta brecha confirma que la reciente corrección responde principalmente a factores idiosincrásicos locales antes que a un deterioro del contexto externo”, dijo.
En esa línea, Barrera advierte que entre los disparadores internos, la búsqueda de estabilidad en las últimas semanas en los frentes monetario y cambiario tuvo un costo implícito que terminó impactando en la deuda soberana.
Además, se le suma la falta de catalizadores de mediano plazo en el horizonte cercano y la reaparición de un riesgo político (impulsado por encuestas desfavorables para el oficialismo) que perturbó la dinámica del mercado.
Bajo este panorama, y desde el lado de las inversiones, Barrera considera que los bonos locales están en un atractivo punto de entrada para perfiles agresivos.
“Los pilares macroeconómicos de fondo se mantienen: el proceso de desinflación continúa afianzándose, el compromiso con la acumulación de reservas sigue firme y el esquema financiero presentado disipa incertidumbres respecto al pago de los compromisos en moneda dura. Destacamos valor en los títulos del tramo medio y largo, como el AL35 y el AL41, los cuales ofrecen TIRs muy atractivas en torno al 10,5%”, afirmó.
Tomando desde los máximos, toda la curva muestra caídas significativas.
El Global 35 muestra una merma de más del 6% desde los máximos recientes, mientras que el Global 2038 pierde 5,5%.
En el tramo largo de la curva, las pérdidas son de 6,5% en el Global 2041 y de 7,6% en el Global 2046.
Con estos niveles de baja, el mercado evalúa posibles puntos de entrada en los bonos.
El hecho de que los bonos haya evidenciar una caída de 7% en promedio en los distintos tramos de la curva, y que la deuda vuelva a rendir cerca del 10%, podría implicar un punto de entrada.
En general, los analistas optimistas con la renta fija local remarcan que la relación entre riesgo y retorno se vuelve mas equilibrada dado el nivel de caída de la deuda y los niveles de tasa con los que operan los títulos soberanos.
Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, también ve un mejor punto de entrada.
“La curva de bonos en dólares se movió y hoy presenta rendimientos cercanos al 10%, con un riesgo país en torno a los 500 puntos. En estos niveles, vemos una buena oportunidad de entrada, principalmente en la parte corta y media de la curva, con preferencia por AL29, AL30 y AL35”, comentó.
Incorporando el riesgo electoral
El mercado de bonos muestra una mayor caída en aquellos títulos con mayor vencimiento, por lo que los inversores comienzan a incorporar cada vez más los riesgos electorales.
Existen varias maneras de poder identificar que el mercado está incorporando un mayor riesgo electoral.
La tasa forward implícita entre el AO27 y el AO28 trepó desde alrededor del 12,2% a comienzos de agosto hasta el 15% actual, alcanzando su nivel más elevado de los últimos meses.
El movimiento implica que el mercado volvió a encarecer con fuerza el costo de financiamiento del Tesoro hacia 2028, exigiendo una compensación considerablemente mayor para prestar dólares a plazos que exceden el mandato actual.
Diego Chemeides, economista jefe de Banco Galicia, coincidió en que detrás de la performance negativa de los bonos soberanos locales existe un factor “idiosincrático”.
“La lectura dominante del mercado sigue siendo la preocupación por una recuperación en forma de letra K, con los sectores intensivos en empleo rezagados y la consecuente erosión en los índices de aprobación del gobierno. Ya desde hace semanas, con el riesgo país en mínimos de la era Milei, advertíamos que el mercado no estaba prestando suficiente atención a una serie de datos de actividad e imagen que invitaban a la cautela”, dijeron.
Dada la incertidumbre hacia adelante, el mercado se mantiene con cierta cautela en la selección de los títulos.
Alejo Costa, economista jefe de Max Capital, explicó que el mercado empezó a incorporar gradualmente mayores riesgos electorales.
Entre las causas de esta dinámica, Costa detalló que el mercado arranca de una visión optimista sobre las chances de relación del presidente Milei, viéndolo como el claro favorito, aunque las encuestas recientes sugieren cierto deterioro de imagen y potencialmente una elección más pareja de lo esperado.
Bajo este contexto de incertidumbre, desde Max Capital recomiendan tener mayor cautela.
“En ese contexto, no nos sorprendería que pueda haber una baja adicional en el margen, por lo cual venimos recomendando reducir posiciones. Creemos que el presidente sigue siendo el favorito, pero esa percepción va a cambiar en el tiempo, y puede deteriorarse algo mas”, detalló Costa.
Finalmente, Dante Ruggieri, socio de AT Inversiones, se muestra con cautela sobre la deuda local pensando en las estrategias de inversión rumbo a las elecciones.
“Habiendo visto el riesgo país tocando 400 bps, es difícil que durante este año y el año que viene podamos romper ese nivel. Lo que se viene para Argentina es un evento dicotómico como marca cada una de las últimas elecciones presidenciales”, indicó.
De esta manera, y contemplando el actual nivel de los bonos, Ruggieri advierte que aun la relación riesgo/ retorno de la deuda no luce atractivo.
“En un buen escenario podemos ver subas del 15% para bonos largos contra pérdidas aún difíciles de dimensionar pero que a priori serían mucho mayores al evento positivo, en el caso de que las elecciones no favorezcan al gobierno actual”, dijo.
Por lo tanto, Ruggieri mantiene su visión de conservar una estrategia que apunte a proteger capital y devengar lo que se pueda sin asumir riesgos desmedidos.
“Creo que la mejor alternativa hoy sigue siendo el AO27, que en la última semana volvió a niveles de TIR de 4.8%, ya que, al ser un bono que vence antes de la contienda electoral y más allá de la volatilidad propia de un país que se encamina a elecciones presidenciales no debería tener demasiados sobresaltos en si cotización”, detalló.
