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Nvidia volvió a hacer lo que viene haciendo hace tres años: pasar por encima de cualquier expectativa. Facturó u$s 96.200 millones en un solo trimestre, cuando el mercado esperaba u$s 92.000 millones. Creció 106% interanual. El negocio de data centers —la infraestructura sobre la que corre la inteligencia artificial— aportó u$s 89.000 millones y creció 117%.
Y para el trimestre que viene proyecta u$s 108.000 millones, contra los u$s 104.000 millones que estimaba Wall Street, sin asumir un solo dólar de ventas de data center a China. “La inteligencia artificial llegó a su punto de inflexión”, dijo Jensen Huang. “Ahora el cómputo es facturación.”
Es un número extraordinario. Pero no es la noticia más importante del mes para quien tiene que decidir dónde poner su capital. Esa noticia está en un lugar mucho menos glamoroso: la curva de tasas de Estados Unidos.
Lo que sube es la tasa real
La Reserva Federal lleva cinco reuniones sin mover la tasa, en un rango de 3,50% a 3,75%. Hasta ahí, quietud. Lo interesante empieza cuando uno mira qué espera el mercado: para la reunión de septiembre, la probabilidad de un recorte es inferior al 1%, y la de una suba ronda el 30%. En julio el comité votó nueve a tres por mantener, y los tres disidentes no querían bajar: querían subir.
El dato que a mi juicio ordena todo lo demás está en el bono a diez años, que rinde 4,70%, y en el de treinta, que paga 5,23%. Si descomponemos ese 4,70%, la inflación esperada explica alrededor de 2,3 puntos y los otros 2,38 son tasa real: el bono ajustado por inflación a diez años rinde exactamente eso. En otras palabras, lo que empujó las tasas hacia arriba no fue un problema de precios. Fue el precio del dinero en sí mismo.
Esa distinción no es académica. Una tasa alta por inflación se corrige cuando la inflación cede. Una tasa real alta responde a algo más estructural: hay más demanda de capital que oferta de ahorro. Y ahí es donde entra la parte interesante de la historia.
La guerra por la liquidez
Hay dos competidores nuevos peleando por el mismo dinero. El primero son los propios Estados, que gastan más en defensa y, sobre todo, más en pagar los intereses de la deuda que ya emitieron. El segundo es la inteligencia artificial.
Un departamento de dos ambientes en la Ciudad de Buenos Aires rinde hoy 5,89% bruto de alquiler. El Tesoro americano paga 4,70% sin inquilino, sin expensas, sin ABL, sin vacancia y sin riesgo de cobranza. La diferencia existe, pero es más chica de lo que la intuición sugiere.
Amazon, Google, Microsoft, Meta y Oracle proyectan alrededor de u$s 700.000 millones de inversión de capital este año, y cada vez menos de eso sale del flujo de caja.
En el primer semestre de 2026 el conjunto de hyperscalers y compañías asociadas emitió unos u$s 225.000 millones en deuda, un salto de casi diez veces respecto del período comparable del año anterior, según S&P Global; la proyección para el año completo ronda los u$s 400.000 millones. Alphabet colocó en febrero un bono a cien años, el primero de una tecnológica en décadas. Oracle emitió u$s 25.800 millones con vencimientos que llegan a 2065.
El punto no es el monto. Es quién los compra.
Los bonos a treinta, cuarenta y cien años tienen un comprador natural muy específico: fondos de pensión y compañías de seguros de vida, que necesitan calzar obligaciones de largo plazo. Hasta hace poco, ese comprador tenía esencialmente un solo vendedor en el tramo largo: el Tesoro americano. Hoy tiene competencia, y la competencia paga. Esa es la presión que uno ve reflejada en un bono a treinta años arriba de 5%.
Por qué no creo que sea peligroso
Nos acostumbramos a una década de dinero gratis y eso deformó la referencia. Pero estas no son tasas con las que la economía mundial nunca creció: son tasas normales para cualquiera que tenga más de cuarenta años. Y tienen sentido en un momento en el que efectivamente hay un salto de productividad en curso. Cuando el capital tiene dónde ir a producir, vale más. Un mundo con tasa real de 2,4% y crecimiento es preferible a un mundo con tasa real cero y estancamiento.
Hay además una evidencia empírica que se subestima. Entre 2022 y 2023 las tasas subieron cerca de quinientos puntos básicos en tiempo récord y el crédito corporativo no se rompió. No hubo credit crunch. Parte del mérito es de timing —muchas compañías se financiaron largo y barato cuando pudieron— pero parte es gestión: los balances corporativos llegaron a este ciclo mejor preparados de lo que estaban en 2008.
El riesgo de mi propia tesis
Sería deshonesto no marcar dónde puede fallar este razonamiento. Los u$s 225.000 millones de deuda emitida son la parte visible. Un relevamiento de Nikkei estima que los compromisos fuera de balance del ecosistema de IA —contratos de compra de chips y servidores, leases de data centers— llegan a unos u$s 1,65 billones, por encima de la deuda registrada en los libros. Es apalancamiento que no aparece cuando uno mira un ratio de endeudamiento tradicional.
Y hay un descalce que conviene tener presente: se están financiando equipos que se amortizan en cinco años con deuda que vence en cuarenta o en cien. Eso funciona si la productividad aparece. Si no aparece, el problema no lo va a tener Nvidia, que cobra por adelantado. Lo van a tener sus clientes, y después el que les prestó.
Qué significa para el que invierte
La conclusión práctica es sencilla y bastante incómoda. Si el activo libre de riesgo en dólares paga 4,70% a diez años, todo lo demás tiene que justificar por qué merece un peso más. Un departamento de dos ambientes en la Ciudad de Buenos Aires rinde hoy 5,89% bruto de alquiler. El Tesoro americano paga 4,70% sin inquilino, sin expensas, sin ABL, sin vacancia y sin riesgo de cobranza. La diferencia existe, pero es más chica de lo que la intuición sugiere.
Durante 15 años la tasa cero permitió que casi cualquier proyecto cerrara. Ese subsidio se terminó. No porque haya una crisis a la vuelta de la esquina, sino porque el dinero volvió a tener precio. Y cuando el dinero tiene precio, la disciplina deja de ser una virtud opcional.
