El Tesoro sale al mercado con un menú de instrumentos que presenta un plazo promedio de colocación cercano a los 160 días, equivalente a poco más de cinco meses. No se emiten bonos posteriores a 2027 pero tampoco se busca concentrar deuda que venza durante el periodo pre electoral. Se concentran vencimientos de deuda de corto plazo.
Qué estrategias recomiendan los analistas de cara a la licitación de deuda.
Nueva licitación de deuda
El Tesoro dio a conocer las condiciones para la licitación de deuda en pesos pautada que se llevará a cabo el viernes.
En esta oportunidad, el Tesoro deberá hacer frente a vencimientos por alrededor de $8,1 billones.
Un dato importante es que, tal como sucedió en las dos licitaciones de agosto, el Tesoro no ofrecerá papeles con vencimiento en el próximo mandato, por lo que alarga la suspensión en la estrategia de alargamiento de duration.
Así, el menú de bonos de cara a la licitación incluye una la Lecap a noviembre (S13N6), una Lecer a enero de 2027 (X29E7), dos Bontam, uno a febrero de 2027 (TMF27) y otro a julio de 2027 (TML27).
Finalmente, el menú se completa con la emisión de 4 bonos dólar linked.
El mas corto es a octubre de 2026 (D30O6), seguido por un bono a noviembre (D30N6), a marzo de 2027 (D31M7) y a junio de 2027 (TZV27).
Asimismo, al igual que en las licitaciones de agosto, no ofrece el Bonar AO29.
Así, el Tesoro sale al mercado con un menú de instrumentos que presenta un plazo promedio de colocación cercano a los 160 días, equivalente a poco más de cinco meses.
La oferta combina títulos de muy corto plazo, con vencimientos desde octubre de 2026, junto con alternativas que se extienden hasta julio de 2027.
El plazo promedio efectivo de la colocación dependerá finalmente de los montos adjudicados en cada título.
Sin embargo, los vencimientos lucen manejables, contemplando también que los depósitos del Tesoro en el BCRA por $7,8 billones
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, remarcó que el Tesoro vuelve a ofrecer un menú de instrumentos de duration relativamente baja.
“La estrategia vuelve a ser nuevamente la de acercar el roll over lo más posible al 100% sujeto a mantener rendimientos consistentes con el mercado secundario. Si bien las condiciones de liquidez están más normalizadas, la estrategia pareciera nuevamente orientada a no esterilizar pesos ni generar presión sobre la curva pesos elevando las tasas. Esto sugiere que las tasas de corte difícilmente estén alejadas del secundario”, dijo Yarde Buller.
Desde Max Capital también advierten que el Tesoro repite su estrategia y ofrece bonos con vencimiento durante la actual administración en la licitación de mañana.
“El Gobierno repite la estrategia utilizada en las últimas dos licitaciones, ofreciendo únicamente bonos que vencen durante la actual administración y limitando la nueva emisión de bonos en pesos largos para evitar una mayor prima por plazo en un contexto de aparente exceso de oferta, con los bonos incorporando un mayor riesgo crediticio”, dijeron.
Sin embargo, también resultan que el Tesoro evita vencimientos posteriores a junio de 2027 para no concentrar los vencimientos alrededor de las elecciones.
“Dado que los instrumentos ofrecidos son de corto plazo, creemos que debería haber demanda y que el Gobierno debería poder lograr un rollover cercano al 100% a tasas de mercado. Esperamos que la mayor parte del interés se concentre en la Lecap de noviembre”, detallaron.
Concentración de deuda corta
La estrategia de emitir bonos en pesos que vencen antes de las elecciones hace que se concentren mas vencimientos en el corto plazo.
En lo que resta de 2026, el Tesoro enfrenta vencimientos de deuda en pesos por alrededor de $110 billones, según al análisis de Grupo SBS Research.
La carga muestra una trayectoria creciente hacia el cierre del año, con una fuerte concentración en noviembre y, especialmente, diciembre.
En el detalle mensual, los compromisos ascienden a aproximadamente $20,5 billones en septiembre, suben a cerca de $22 billones en octubre y alcanzan unos $29 billones en noviembre.
El mayor desafío aparece en diciembre, con vencimientos próximos a los $38,5 billones, el monto mensual más elevado de todo el período analizado.
Así, noviembre y diciembre concentran cerca de $67,5 billones, alrededor del 61% de los vencimientos que quedan en 2026, dejando al Tesoro frente a mayores necesidades de refinanciamiento hacia el cierre del año.
Matías Ballestrín, jefe de Inversiones de Banco Piano, no ve riesgos crediticios detrás de la curva de bonos en pesos, a pesar de la concentración de vencimientos.
“El Tesoro viene demostrando muy buenos resultados en la cada licitación y cuenta varios instrumentos qué brindan cobertura si se presenta un escenario de stress. Por otra parte con superávit fiscal y el Central comprando dólares tiene margen de maniobra, sumado a esto una inflación a la baja, no veo que la concentración de vencimientos hoy sea un problema”, afirmó.
De cara a las elecciones de octubre de 2027, el Tesoro enfrenta un calendario exigente de vencimientos en pesos.
Entre septiembre de 2026 y octubre de 2027 vencen aproximadamente $215-$217 billones de deuda bruta.
La mayor presión se concentra entre fines de 2026 y el primer semestre de 2027.
Entre septiembre y diciembre de este año vencen cerca de $110 billones, mientras que entre enero y octubre de 2027 se acumulan otros $106-$107 billones.
Sobresalen diciembre de 2026, con alrededor de $38 billones, y junio de 2027, con unos $26 billones.
De esta manera, antes de llegar a las elecciones legislativas de octubre de 2027, el Gobierno deberá administrar y refinanciar vencimientos por más de $215 billones, convirtiendo al manejo del rollover y de la liquidez en uno de los principales desafíos financieros del período preelectoral.
Alejandro Fagan, Estratega en Balanz, entiende que la estrategia del Tesoro de no colocar en el tramo largo de las curvas es temporal y responde a no querer convalidar las tasas más elevadas observadas en el último mes en dicho segmento.
“Si bien hasta diciembre vencen algo más de $ 100 billones, estimamos que aproximadamente $35 billones corresponden a vencimientos con el sector público, que tendrían una refinanciación asegurada, por lo que lo que restaría con el sector privado sería una cifra similar a la del promedio de las licitaciones de este año”, dijo Fagan.
El perfil de vencimientos de la deuda en pesos continúa mostrando una fuerte concentración antes de las elecciones legislativas de octubre de 2027.
Según detallan desde Adcap Grupo Finanicero, actualmente el 58% de los bonos en pesos vence antes o hasta octubre de 2027, mientras que apenas el 42% quedó colocado con vencimientos posteriores a los comicios.
Sin embargo, la composición mejoró de manera significativa durante los últimos meses.
A comienzos de 2026, cerca del 80% de la deuda vencía antes de las elecciones, mientras que sólo alrededor del 20% lo hacía después.
Desde abril comenzó un proceso de extensión de plazos que llevó esa relación hasta el actual 58%-42%, reduciendo la concentración de compromisos en la previa electoral.
Según indican desde Adcap Grupo Financiero, parte de ese movimiento se explica por la aparición de los nuevos bonos duales, cuyo peso ya representa aproximadamente el 13% del stock analizado.
Estos instrumentos permitieron al Tesoro extender vencimientos más allá de octubre de 2027, aunque el gráfico muestra que la mayor parte de la deuda en pesos todavía deberá renovarse antes de las elecciones, manteniendo al rollover como uno de los principales desafíos financieros de cara al próximo año.
Mariano Ortiz Villafañe, Chief Economist de Aldazabal y Cía, consideró que con la corrección de todas las curvas desde mediados de julio, resulta entendible que el Gobierno haya optado en las últimas licitaciones por no sobrecargar el tramo largo con una mayor oferta que hubiera presionado los rendimientos.
En ese sentido, no ve riesgos de concentración de vencimientos y avala el acortamiento de duration en esta licitación.
“Teniendo en cuenta que el Tesoro hizo un buen trabajo en la primera parte del año aprovechando el buen clima financiero para estirar vencimientos post 2027, en parte mediante las emisiones de bonos Duales, cuenta con cierto margen para tomarse una pausa y rollear los vencimientos con títulos más cortos, que por otra parte evitan convalidar rendimientos excesivos”, dijo.
Mas liquidez en el sistema
La licitación de este mes llega con una situación mas holgada en materia de liquidez en el sistema financiero.
El stock de repos a un día con el BCRA volvió a incrementarse en las últimas ruedas y cerró en torno a los $2,8 billones, según datos de Portfolio Personal Inversiones (PPI).
El movimiento implica una recuperación respecto de los niveles observados durante agosto, cuando el volumen había llegado a ubicarse por debajo de $1 billón.
La dinámica refleja una recomposición de la liquidez de corto plazo del sistema financiero.
A través de estos repos, las entidades colocan excedentes transitorios de pesos en el Banco Central a un día, por lo que un aumento del stock puede interpretarse como una mayor disponibilidad de liquidez que encuentra destino en este instrumento.
De todos modos, los $2,8 billones actuales todavía se mantienen por debajo de los máximos registrados durante el último año, cuando el stock llegó a superar los $6 billones. Así, el gráfico muestra una mejora reciente de la liquidez, aunque sin regresar a los niveles de abundancia observados en otros momentos del período.
Maximiliano Tessio coincidió en que el Tesoro volvió a evitar el tramo largo posterior a la gestión actual.
Sin embargo, destaca que la licitación llega además en un contexto con señales de mayor holgura de liquidez en el sistema.
“En las últimas dos ruedas, el BCRA tomó cerca de $3 billones vía repo, significativamente por encima del promedio de $1,73 billones de los últimos diez días y en niveles que no se observaban desde fines de julio. En este marco, creemos que la demanda debería ser suficiente para cubrir los vencimientos, sin que el Tesoro necesite convalidar premios relevantes frente al mercado secundario”, sostuvo.
Los analistas de PPI también entienden que el contexto monetario luce bastante más holgado que semanas atrás.
“El stock de repos a un día de los bancos con el BCRA cerró ayer en $2,8 billones, mientras la caución se mantiene cerca del 20% TNA y las curvas de tasa fija y CER siguen mostrando cierta calma. En este marco, nos hace sentido que Finanzas mantenga una postura prudente y priorice instrumentos cortos a la espera de que se consolide este alivio en las tasas en pesos”, detallaron.
Además, entienden que si el próximo dato de inflación apunta a la baja, Finanzas probablemente llegue a la licitación con un panorama todavía más a su favor.
Inversiones en pesos
En cuanto al nivel de tasas, las mismas han operado con menor volatilidad de corto plazo.
La curva de tasa fija en pesos mantiene actualmente una pendiente positiva, aunque con un marcado aplanamiento a medida que aumenta la duration. Según el gráfico, los instrumentos más cortos operan con rendimientos en torno al 23% a 24% anual, mientras que en los plazos intermedios las tasas se ubican cerca del 25% a 26% y en el tramo más largo de la curva alcanzan aproximadamente el 27% a 28%.
La curva TAMAR mantiene una pendiente marcadamente positiva, mostrando que el mercado exige un premio creciente para extenderse hacia vencimientos más largos.
En el tramo corto, hasta 2027, los spreads sobre TAMAR parten incluso de niveles ligeramente negativos y aumentan progresivamente hasta ubicarse en torno a TAMAR +4% para los vencimientos más alejados de ese segmento.
Yarde Buller indicó que para posiciones de corto plazo ve atractivo en la Lecap del 13 de noviembre (S13N6) al 2,15% TEM.
“El tramo corto de la curva de tasa fija sigue empinado, generando atractivo en estirar duration en carteras de cash management de cara a lo que esperamos sea un gran dato de inflación de agosto en 1,6% mensual (elevamos una décima nuestra proyección ante las mediciones privadas y el IPC de la CABA)”, detalló.
A su vez, para carteras de retorno total en pesos, Yarde Buller favorece la Lecer de enero (X29E7) en 6% TEA y en el Bontam de julio (TML27) a un margen del 4%.
“El tramo corto de la curva CER sigue operando con rendimientos atractivos, con la curva demasiado plana hacia mediados de 2027 por el riesgo electoral. Ahí es donde cobra atractivo complementar con algo más de duration vía TML27 para capturar un esperable endurecimiento de la política monetaria en la antesala de la elección”, dijo.
Actualmente, la curva CER mantiene una pendiente positiva, con una fuerte diferenciación por plazo.
En el tramo más corto aparecen rendimientos incluso negativos, cercanos a CER -4%, aunque rápidamente la curva pasa a terreno positivo y los títulos de corto plazo operan aproximadamente entre CER +3% y +5%.
En durations intermedias, las tasas se mueven mayormente en la zona de CER +5% a +8%, mientras que en los plazos más largos la curva teórica converge hacia niveles cercanos a CER +8% a +9%.
En cuanto al posicionamiento en pesos, Fagan favorece bonos CER.
“Dentro de la curva en pesos preferimos el tramo medio de la curva CER, en particular el TZX27, que presenta una inflación implícita ligeramente por debajo de nuestras proyecciones, y el dual TXMJ9 para horizontes de inversión más largos”, remarcó.
En relación a las inversiones, desde PPI resaltan que su preferencia se concentra dentro del universo local
“Más allá de una visión constructiva sobre el peso, también creemos que el pico de tensión en las tasas debería haber quedado atrás. Esto nos vuelve algo más cómodos para sumar duration de manera marginal, aunque entendemos que no todos los inversores están dispuestos a asumir riesgo en pesos de cara al calendario electoral. En este contexto, nuestro instrumento preferido dentro del universo local es DUAL TMVE8 (TAMAR/DL)”, indicaron.
Finalmente, en cuanto a la preferencia de bonos en pesos, Ortiz Villafañe favorece deuda de menor plazo para conservadores y de mayor duration para los más arriesgados.
“Para las carteras en pesos, en el tramo corto preferimos instrumentos indexados como el TZXM7, que vence en marzo del año que viene y opera con un rendimiento real por encima de 5%. Para posiciones más largas, creemos que vale la pena resignar algo de tasa para obtener la doble protección que brindan los Duales CER/TAMAR (TZXJ8, TXMD8) y el Dual DLK/TAMAR (TMVE8)”, detalló.
