La curva CER y la de tasa fija se muestran fuertemente invertidas en este momento. Eso habla del actual contexto de falta de liquidez, combinado con una expectativa de menor inflación y de menor nominalidad hacia adelante.
Hay coincidencia entre los analistas del mercado respecto de que las tasas actuales altas son transitorias. Por eso, comienzan a ver valor en bonos más largos para aprovechar el escenario de baja de tasas post elecciones.
Fuerte inversión de las curvas
La curva de bonos CER todavía muestra una forma muy negativa, con tasas de corto plazo muy elevadas y con los plazos más largos en niveles más bajos.
La forma de la curva CER y de tasa fija en pesos expresa las condiciones de restricción monetaria de corto plazo, combinado también con una expectativa de menor inflación a mediano plazo.
Hoy, la curva CER rinde en niveles de 28% a 34% en el plazo más inmediato. El tramo corto rinde entre 18% y 24%, mientras que el plazo medio y largo rinde entre 12% y 15%.
Estos son niveles de tasas reales muy elevadas, que se han exacerbado desde el fin de las Letras Fiscales de Liquidez (LEFI), y el apretón monetario implementado por el equipo económico desde entonces.
Por otro lado, la curva a tasa fija opera con tasas efectivas mensuales en niveles de 4% en el tramo corto, mientras que el tramo medio y largo opera con rendimientos desde el 2,5% al 3,4%.
Dado que la expectativa de inflación es del 2,2% para los próximos meses, todos estos niveles de tasas dejan rendimientos reales elevados.
Es decir, la tasa real alta no solo se percibe en la curva CER, sino que también se evidencia en la curva a tasa fija. A su vez, y de igual manera que en los CER, la curva a tasa fija también muestra una curva invertida y muy empinada.
En este caso, también el mercado tiene incorporado una expectativa de menor inflación a mediano plazo y de escasez de liquidez de corto plazo.
La coincidencia entre los analistas del mercado es que el actual nivel de tasa de interés (y probablemente la forma de la curva también) luce como transitoria.
El perjuicio que tiene el alto nivel de tasas reales es un impacto en el nivel de actividad, una potencial reducción en la recaudación y en mayores costos fiscales desde el lado financiero.
Por ello, la expectativa de los analistas es que el nivel de las tasas reales deberá verse reducido en las semanas posteriores a las elecciones.
Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, estima que las tasas de interés deberán apuntar a la baja.
"El actual nivel de tasas en pesos no es sostenible. El elevado nivel de tasas reales en pesos perjudica la actividad económica, algo que ya se vio en el EMAE durante el segundo trimestre y en varios indicadores sectoriales para julio. El impacto de las tasas reales al alza ya se viene viendo durante 2025, incluso antes de la eliminación de las LEFIs", dijo.
Ademas, Franco advirtió que "de mantenerse esta situación, implicaría una dinámica magra para la recaudación de aquellos tributos vinculados a la actividad y el empleo, poniendo presión sobre la capacidad de mantener el superávit fiscal primario".
Mirando hacia adelante, Franco espera que las tasas de interés bajen, enteniendo al actual nivel de tasas altos como transitorio.
"Será clave, tras las elecciones, un giro en la política monetaria que permita condiciones menos restrictivas, con algo más de liquidez y menores tasas en pesos para evitar profundizar la presión no sólo sobre actividad (y recaudación asociada) sino también sobre el costo financiero. Respecto a esto último, la reducción de las tasas reales será clave para evitar potencial incertidumbre con relación a la sostenibilidad de la deuda", sostuvo.
Lo cierto es que desde el fin de las lefi, el mercado de deuda en pesos ingresó en un proceso de mayor volatilidad financiera, con tasas de interés mostrando fuertes subas, seguidas de fuertes caídas.
Dicha volatilidad podría comenzar a tener algún impacto en el mercado y en la macro, algo que el mercado espera que sea contenido tras las elecciones.
Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, remarcó dado el actual contexto de volatilidad de tasas, la necesidad de mantener estable la nominalidad en las próximas semanas.
"El desafío para las próximas semanas es evitar que el movimiento del tipo de cambio de las últimas semanas se traslade a precios y que la volatilidad de la tasa de interés y el riesgo de mayor nominalidad, terminan deteriorando el ritmo de recuperación de la demanda real de pesos. Si el objetivo es consolidar el proceso desinflacionario y poder pasar a una segunda etapa, ya enfocada al crecimiento, la demanda real de dinero se tiene que mantener firme", resaltó Benítez.
En ese contexto, la tasa de interés real funciona como un driver clave para determinar el futuro de la demanda de dinero. Dado el actual nivel de tasas, Benítez espera que la misma comprima a la baja.
"La existencia de tasas reales de interés muy altas no es necesariamente un factor que ayude a consolidar esa demanda real de dinero, porque para los inversores entra a jugar la relación riesgo - retorno. Es decir que se percibe que no son tasas de equilibrio, sino que se sostienen transitoriamente para evitar presiones en otras variables", estimó Benítez.
Los analistas de Facimex Valores explicaron que la renovada presión sobre las tasas de interés reales llevó los rendimientos de la curva CER cerca del 50% en el tramo corto y por encima del 30% en el tramo medio a inicios de semana pasada.
En ese sentido, desde Facimex Valores remarcaron que no hay un justificativo desde el lado del deterioro fundamental, sino que se debe a la dinámica de flujos en el mercado local.
"Incluso cuando la presión se explica por flujos, es inevitable notar lo alejados que están los fundamentos implícitos en las curvas de nuestras expectativas", detallaron.
Sin embargo, advierten que el mercado ha realizado un ajuste en sus expectativas a la baja, lo cual se traduce en precios más deteriorados.
"El tipo de cambio real break even entre las curvas CER y dollar linked para mediados de 2026 se encuentra en niveles similares a los observados durante la crisis de balanza de pagos de 2018. Los futuros a partir de noviembre operan en el techo de la banda. El riesgo país supera los 850pbs en un contexto de clara mejora para la deuda emergente, con Argentina siendo el único emergente relevante con caída de Globales en el acumulado del año", dijeron.
Inversiones en pesos
Dado que existe consenso de que las tasas de interés reales van a bajar tras las elecciones, incluso bajo cualquier escenario electoral para el Gobierno, la clave pasa por determinar qué bonos podrían verse más beneficiados ante tal escenario.
También será importante determinar con qué velocidad se va a dar la compresión de tasas.
Si las tasas nominales y reales comprimen rápidamente, esto puede tener impactos positivos así como también puede generar riesgos.
El impacto positivo podría ser un entorno menos asfixiante para las compañías y las familias dado que se relajan las condiciones financieras.
Sin embargo, una fuerte baja de la tasa podría ser un riesgo al gatillar un mayor atractivo en dolarizar portafolios.
Por otro lado, si se relajan las condiciones financieras vía inyección de liquidez, tal aumento en la liquidez podría provocar un entorno de mayor inflación de corto plazo.
Por ello, calibrar las inversiones ante tal escenario resulta clave.
Desde Sailing Inversiones estimaron que ante un escenario de compresión posterior a las elecciones, los bonos que más se beneficiarían son los de mayor duration, ya que la sensibilidad al movimiento de tasas es creciente con la duración.
En particular, destacaron que los CER desde 2026 en adelante concentran el mayor potencial.
"Para posicionarnos de cara a este evento destacamos el CER a noviembre de 2026 (TX26 operando a CER +20,8% TEA) y el bono CER a diciembre de 2027 (TZXD7 con CER+15,8% TEA)", indicaron.
En esa línea, desde la compañía resaltaron que si bien es probable que la confirmación del rumbo llegue en las legislativas de octubre, una buena performance del oficialismo en las elecciones de la Provincia de Buenos Aires podría adelantar el movimiento en la curva.
"Creemos que la elección de PBA funcionará como piso para el oficialismo y techo para la oposición, por lo que un resultado mejor al esperado allí sería suficiente para gatillar una compresión anticipada y suba de todas las curvas incluida la CER", estimaron.
Para Nicolás Guaia, CEO de Max Capital Asset Management, coincide en que los bonos más largos dentro de la curva en pesos serían los más favorecidos ante una normalización de la misma
"La curva invertida sugiere que la parte corta sería la más beneficiada por una normalización de la curva, pero como se ha movido en forma paralela también, los escenarios arrojan que si se vuelve a los niveles de tasa de principios de junio, hay mayor valor en la parte larga de la curva. Desde ya que son activos más volátiles y requieren de mayor tolerancia al riesgo", estimó Guaia.
Finalmente, Damián Vlassich, Team Leader de Estrategias de Inversión en IOL, coincide en que hoy en día, los bonos con mayor potencial ante una descompresión de tasas son los títulos de mayor plazo.
"Realizando un análisis que presupone un enfoque que, tras el período electoral, Argentina pueda avanzar hacia una compresión del Riesgo País y una mejora en las expectativas de sostenibilidad de su deuda, el posicionamiento selectivo en instrumentos de mayor duration, tanto en dólares como en pesos, constituye una alternativa atractiva para quienes estén dispuestos a tolerar la volatilidad de corto plazo", dijo Vlassich.
Dentro de las inversiones en pesos, el especialista de IOL resaltó el Boncap a junio de 2026 y el bono CER a mediados de 2027.
"El BONCAP Junio 2026 (T30J6) constituye una apuesta a la normalización del mercado de deuda en moneda local, con amplio margen de recuperación si se produce una baja en las tasas de interés que disminuya el costo de financiamiento y otorgue mayor dinamismo a la economía. El BONCER Junio 2027 (TZX27) ofrece cobertura frente a la inflación, preservando poder adquisitivo real en caso de que los precios retomen una dinámica al alza, aunque desestimando ganancias por compresión de expectativas inflacionarias", detalló.
