Estrategia

Anticipo de inflación: el mercado se coloca en masa en bonos CER y su rendimiento ya es negativo

Analistas esperan ver en los próximos meses más tasas reales negativas dentro de la curva de bonos en pesos que actualizan por CER. Se trata de coberturas ante la expectativa de mayores niveles inflacionarios previstos.

Los bonos que ajustan por CER vuelven a operar con tasas reales negativas. La curva se muestra empinada ante una aceleración de la inflación, así como también de una expectativa de mayor inflación en los meses que vienen.

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Inflación en alza

El mercado espera que las tasas reales dentro de los distintos tramos de la curva CER se mantengan debajo de 0% en los próximos meses.  

Habrá que acostumbrarse a ver tasas reales negativas en el mercado local. La inflación cierra en niveles de 52% y el mercado espera que la misma se acelere a niveles de 55% para este año. 

El mercado toma nota de ello y reaccionó. Los movimientos en la curva CER dejaron a la misma con tasas de interés en el tramo corto que no le ganan a la inflación.

La parte corta de la curva de deuda que ajusta por CER rinde entre 1% negativo y 0%. Estas tasas se evidencian en el tramo que va de 2022 a 2023. Recién en los vencimientos de 2024 en adelante, la deuda ya pasa a rendir positivo con tasas de hasta 3%.

En el tramo medio, en los plazos de 2025 y 2026, la deuda rinde entre 4% y 5% de tasa real, mientras que los plazos mas largos los bonos rinden entre 6% y 7% de tasa por encima de la inflación.

Según las expectativas del REM, el consenso es que la inflación trepará en 2022 a niveles no observados desde la antesala de la convertibilidad.

Expectativa de inflación

Según remarcan los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), el REM del BCRA espera una inflación de 54,8% para este año (que superaría el récord de 53,8% de 2019).

Por otro lado, la encuesta de expectativas realizada por la Universidad Torcuato Di Tella marca 51,3% para los próximos doce meses, prácticamente igualando el récord observado en junio de 2021 (51,4%).

Dado el escenario de tasas bajas actuales dentro de la curva CER y ante la expectativa de mayor inflación hacia adelante, combinado con una persistente necesidad de los inversores de cubrirse ante el aumento de precios, el mercado ve probable que las tasas reales se mantengan deprimidas en los meses que vienen.

El equipo de Research de Banco Mariva entiende que luce probable que veamos tasas negativas por lo menos durante estos primeros meses del año.

"El principal factor es que el BCRA no está implementando una política monetaria más agresiva, es decir, no está moviendo la tasa ni el tipo de cambio lo suficiente. Es por eso que el inversor, al percibir esta dinámica, busca resguardo en la única variable que el BCRA no controla y que tiene una velocidad crucero alta de al menos 3% mensual", dijeron.

Adrián Yarde Buller, estratega y economista jefe de Facimex Valores espera que las tasas reales operen con presiones bajistas y en terreno negativo a lo largo de los primeros meses del año.

"Las tasas reales se mantendrán con presiones bajistas en los próximos meses por dos motivos. Por un lado, el cierre de 2021 mostró una emisión monetaria muy importante para financiar el déficit del Tesoro, generando una importante inyección de liquidez. Por otro lado, a partir de mediados de enero la demanda de dinero cae por motivos estacionales y esto creará una presión adicional a la baja para las tasas", dijo Yarde Buller.

Oportunidad de inversión

En este contexto de inflación elevada y de muchos pesos en el mercado debido a la importante emisión monetaria, analistas creen que la deuda que ajusta por CER seguirá siendo protagonista.

Sin embargo, dada la volatilidad reciente y ante los riesgos de ver nuevas subas de tasas del BCRA, recomiendan acortar duration para limitar el impacto negativo de dichos movimientos de tasas.

Tomas Ruiz Palacios, estratega de Cohen afirmó que, si bien esto es difícil de anticipar, dado que dependerá de muchas variables distintas, el REM estima que en el primer trimestre de 2022 el IPC acelerará su marcha, proyectando una suba mensual de 3,8% para enero, 3,9% para febrero y en marzo llegaría a 4,3%.

Además, Ruiz Palacios espera que, luego de un 2021 de rendimientos formidables (+70% interanual en promedio), en el 2022 los bonos CER seguirán siendo protagonistas y pone el ojo en el tramo corto.

"Dentro de la curva, actualmente nos inclinamos por el tramo corto o corto y medio (bonos que vencen antes de 2023). Vemos que la relación riesgo/retorno del tramo medio y largo no es la mejor. Tomando el TX23 (vence en marzo de 2023), opera con una TIR menor al 1%, es algo que nos confirma esta hipótesis. Hasta ahora, siempre que dicho bono tuvo un rendimiento tan bajo, no pudo superar a la inflación en el próximo mes", dijo Ruiz Palacios.

Con una visión similar, desde Banco Mariva entienden que sigue habiendo oportunidades en la curva CER. Dada la volatilidad reciente, ven más conveniente posicionarse en plazos más cortos dentro de la curva.

"Si el BCRA comienza a ser más agresivo en su política monetaria, ya sea con una devaluación más acelerada o subiendo más la tasa de interés, es probable que la curva CER vuelva a tener rendimientos positivos", estimaron desde la compañía.

Finalmente, Nicolas Viveros, portfolio manager de Capital Markets Argentina (CMA) ve valor en el tramo medio de la curva CER.

"Creemos que los activos que ajustan por CER van a volver a ser la clase de activos interesantes para quien deba mantener pesos en 2022. En cuanto a títulos en pesos, las alternativas más interesantes pasan por la deuda que ajusta por CER, dado el riesgo al alza de la inflación. En la curva CER, los títulos con vencimiento en 2023 permiten cubrirse de la inflación, pero para rendimientos positivos se requiere ir a duraciones más largas y con más volatilidad".

Mirando al BCRA

La entidad que dirige Miguel Pesce elevó la tasa de Leliq a 28 días en 200 pbs a 40% (TEA 48,3%) y la suba se traslada plenamente a las tasas de los plazos fijos.

El cambio en la política monetaria del BCRA, en ese contexto, es entendido como algo positivo por parte del mercado y que apunta a darle un guiño al FMI en el marco de un acuerdo con el organismo.

De todas maneras, dada la inflación y los desequilibrios macroeconómicos que enfrenta la economía argentina, analistas ven como insuficiente la medida tomada por el BCRA.

Especialistas y advierten que dicho movimiento de tasas no fue lo suficientemente agresivo como para permitir que la tasa real vuelva a ser positiva ni suficiente fuerte como para taclear a la inflación.

En este contexto, el mercado sigue viendo valor en la deuda CER.

Para Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, las medidas buscan una serie de objetivos.

"Las medidas representan un guiño en medio de las negociaciones con el FMI. Con una inflación esperada a 12 meses arriba de 50%, esta suba aún no alcanza para llevar a las tasas reales ex-ante a terreno positivo como solicitó el FMI, pero las deja más cerca. Además, las tasas más altas son un prerrequisito para que la anticipada aceleración del crawling peg no acelere la pérdida de reservas. La suba confirma que el BCRA prepara el terreno para una aceleración más fuerte de la tasa de devaluación", dijo.

El economista de Facimex Valores entiende que las subas de tasas continuarán hacia adelante: "Nuestro escenario base contemplaba una suba de 400pbs, pero recién en febrero. Por eso, la señal de hoy es positiva, aunque consideramos que habrá que complementarla con una nueva suba".

Con una misma visión, Juan Manuel Franco, economista de Grupo SBS, sostuvo que el movimiento de tasas al alza por parte del BCRA era algo esperado por el mercado. Sin embargo, advierte que luce insuficiente para lograr retornos reales positivos.

"La suba no alcanza a compensar la inflación esperada para 2022 (en términos de TEA) ni la estimada para los próximos meses (en términos de TEM)", dijo Franco.

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