Opinión

Una mirada sobre la cuestión cambiaria

Estamos frente a un turbulento contexto económico internacional caracterizado, entre otros, por subas de tasas de interés con el objetivo de doblegar la inflación, aun cuando las perspectivas de actividad e ingresos son de probable deterioro. Por situaciones diferenciales se generan también variaciones diferentes (mayores) en los tipos de cambio entre diversas monedas y en el precio de los activos.

Además, en casos como el argentino actual, el tipo de cambio no tiene una cotización única ni con amplio acceso. Tampoco se trata de pensar en el tipo de cambio o el nivel de reservas del banco central como un fenómeno autónomo y aislado. Normalmente, ese mercado debería funcionar de forma abierta y con precio único. Sin embargo, no estamos en esa situación ideal. El camino hacia la normalidad requerirá pasar por decisiones de política que involucran una compleja combinación de elementos y que deberían implementarse secuencialmente.

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Entre ellas están aquellas destinadas a generar previsibilidad y transparencia en las reglas de juego (política/institucional) con sus efectos sobre las condiciones y el clima de inversiones, diseñar un sistema de alineamiento de incentivos que estimulen conductas productivas y movilicen recursos humanos y naturales de manera sustentable y reforzar la malla social. Ello dentro de un contexto macroeconómico donde las políticas fiscal, monetaria, cambiaria y de financiamiento sean consistentes con equilibrios estables.

Nos enfocamos aquí en la situación cambiaria considerando elementos recientes relevantes:

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1. Variación reciente de monedas:

Desde febrero de este año el dólar estadounidense tuvo una apreciación del 16% nominal y 8% real contra su canasta comercial multilateral. Ello implicó que, entre otras cosas, se perforara la paridad con el euro (actualmente en 0,98 EUR/u$s), el dólar se apreciara nominalmente 12% contra el remimbi chino, 25% contra el yen japonés y 22% contra la libra esterlina. Inclusive En América Latina se registró una apreciación de 22% contra el peso chileno y 6% contra el real brasileño.

En ese resultado influyen las perspectivas económicas, evaluaciones de riesgos nacionales y los diferenciales entre tasas de interés, aun cuando la inflación es alta y varía según países y regiones. En el caso de Argentina, el tipo de cambio oficial nominal ARS/USD se depreció 37% en el mismo período, pero se apreció 6% en términos reales, mientras que el tipo de cambio real multilateral se apreció 12%.

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2. Poder adquisitivo del ARS:

Al comparar las cotizaciones actuales del tipo de cambio oficial de ARS/USD 148 y el alternativo CCL de ARS/USD 308 con las de otros momentos destacables del período 1970-2022 y re expresándolas a precios de hoy, notamos breves períodos de un peso (o la moneda argentina del momento) bastante más depreciado que el "libre" actual, es el caso del "Rodrigazo" y de la hiperinflación del '89. También hubo largos períodos donde el peso estaba sustancialmente más apreciado, como ser momentos de los 1970´s y determinados años de los 1990.

Por otro lado, notamos importantes discrepancias al observar precios al consumidor de ciertos bienes tomados ad-hoc comparados con similares en países vecinos (no en términos de ingresos). En particular, algunos alimentos incluidos en la canasta básica están más baratos en Argentina usando el tipo de cambio oficial y sustancialmente más baratos usando el tipo de cambio libre (ej, el litro de leche y el kilo de carne son más baratos en Argentina que en Brasil y Chile). Asimismo, hay otros productos -ciertos textiles, calzado y durables- que son más caros en Argentina. Aunque en ciertos casos habría que corregir distorsiones por el costo implícito de financiamiento al incluir "cuotas sin interés".

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3. La brecha cambiaria:

Es natural que los seres humanos tomen como referencia los precios vigentes y conocidos. Ello determina incentivos y, por ende, conductas. De ahí la relevancia de la brecha cambiaria, hoy en niveles de 110%. Por otro lado, las reglas de juego no solo influyen en las actitudes y los incentivos, sino también repercuten en los precios. Por ejemplo, imponer restricciones a la compra de moneda extranjera en el MULC puede llevar a una demanda de esa divisa en el mercado alternativo, subiendo su cotización en pesos.

También influye la estimación de la relación riesgo-retorno: a mayor riesgo asociado a la tenencia de moneda local, se estará dispuesto a pagar un precio más alto por la moneda extranjera y/o se requerirá un mayor retorno a la tenencia de pesos. Un riesgo país alto y tasas de inflación elevadas se traducirán en mayores tasas de interés locales para sostener tenencias de pesos. A la inversa, menor riesgo se traduce en alivios en cotizaciones y tasas.

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4. Balance cambiario:

Dado el diseño actual del mercado de cambios, en estos días, bien podría haber operaciones que no estén captadas en el balance cambiario publicado por el BCRA. Existen incentivos claros a postergar la liquidación de divisas en el MULC y se exacerba la demanda sobre el MULC para efectuar pagos. Aun así, el acumulado enero-agosto del año el balance comercial de bienes registró un superávit de u$s 11.000 millones (base caja). Salvo los ingresos particulares atribuibles al "dólar soja" en septiembre, los saldos muestran tendencia decreciente, más allá de la estacionalidad histórica y de las diversas restricciones y verificaciones implementadas. En ese sentido, es interesante mencionar que, en el último mes, se denotó una marcada sensibilidad al precio de la divisa cuando se lograron alinear las condiciones de funcionamiento político-económico fundamentales.

En consecuencia, alineando los factores mencionados, es posible fortalecer la posición de reservas oficiales, tanto a través de superávits en las cuentas comerciales como en la cuenta capital y financiera del sector privado. Así, la denotada restricción externa seria sustancialmente más llevadera, particularmente teniendo adelante un complejo 2023.

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