Devaluación oficial

Dólar electoral: cuál es el plazo fijo que el mercado le pone a la paz cambiaria

Distintas señales muestran que el mercado se prepara para una aceleración del ritmo de devaluación tras las elecciones de noviembre.

El mercado ve cada vez más probable que el Gobierno se vea forzado a devaluar el tipo de cambio después de las elecciones. Analistas advierten que el ritmo de depreciación de la moneda podría tomar una velocidad más alta en los próximos meses y es por ello es que aumenta la recomendación y demanda de bonos dólar linked.

Hay señales que reflejan la creciente preocupación entre los inversores sobre los riesgos cambiarios. Una de ellas es que las tasas implícitas de los futuros de dólar se desplazaron al alza en la última semana. La expectativa de devaluación para los próximos seis meses se ubica hoy en el orden del 45%, cuando a fines de junio se situaba en 30% para los seis meses siguientes.

Esta expectativa incluso se empinó todavía más en la última semana. En ese lapso, las tasas implícitas de devaluación en los futuros de dólar subieron del 40% al 45% actual.

Esto mismo alertaron los analistas de Grupo SBS en su informe semanal en el que remarcaron que "el contexto de incertidumbre trajo consigo un aumento en el apetito inversor por cobertura cambiaria".

Este incremento de la presión cambiaria obligó al Banco Central (BCRA) a tomar un rol más activo para frenar al dólar. Por un lado, tuvo que salir a vender reservas a su ritmo más alto en casi un año, a la vez que volvió a tener una postura vendedora en los contratos de dólar futuro.

Los analistas de Buenos Aires Valores (BAVSA) también marcaron que se observó en la última semana una mayor demanda por cobertura cambiaria del dólar oficial a partir del inicio del ruido político.

"Si bien todavía no hay datos oficiales, observando la pantalla de operaciones creemos que desde el miércoles pasado, el BCRA intervino en el mercado de futuros, vendiendo contratos. Esta observación la sumamos al fuerte incremento del interés abierto en contratos de dólar Rofex que ocurrió en la semana, y en el que se pasó de u$s 2940 millones del martes de la semana pasada a u$s 3286 millones al viernes pasado, un incremento de u$s 346 millones en sólo tres ruedas. Otro elemento que nos lleva a pensar que el BCRA está participando fuertemente en el mercado de futuros", dijeron desde BAVSA.

Según estimaciones de Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, el BCRA acumula ventas por u$s 73 millones en las últimas cinco ruedas y de u$s 859 millones en las últimas 20 ruedas.

Esto implica que es la posición vendedora en las últimas 20 jornadas es la más elevada desde el 30 de octubre del 2020.

De esta manera, el mercado ve cada vez más probable que el ritmo de devaluación de acelere en los próximos meses. Actualmente, la devaluación promedio de los últimos 20 días se ubica en niveles del 13% en promedio.

Paula Gándara, head portfolio manager de AdCap, cree que la devaluación parece inevitable. "Las regulaciones del Gobierno intentan limitar las presiones a la dolarización. Sin embargo, los altos niveles de brechas, en torno al 80% entre el dólar oficial y los paralelos, son muy persistentes", comentó. 

Si bien el mercado cree que el Gobierno va a mantener una devaluación sostenida cercana al 1,3% hasta las elecciones de noviembre, también se debate si el ajuste cambiario se dará como consecuencia de un salto discreto o bien con un aumento en la tasa de devaluación, más cercana a la inflación. 

"El mercado hace eco de las expectativas de devaluación, vimos suba en las tasas implícitas de la devaluación luego de las crisis políticas y los bonos dólar linked se encontraron más demandados. El TV22 rinde devaluación -5,3%", dijo Gándara.

Con una visión similar, desde Cohen alertaron que el ritmo devaluatorio se va a acelerar: "Considerando los próximos vencimientos con el FMI, creemos que el BCRA tiene poco más de u$s 5000 millones para calmar el mercado de divisas y contener la brecha. Así las cosas, si el BCRA no logra moderar el ritmo de ventas de divisas por día, el poder de fuego irá siendo cada vez menor e irá deteriorando las expectativas".

El stock bruto de reservas internacionales en el último mes se vio favorecido por el ingreso de DEG del FMI por u$s 4260 millones. Pero desde entonces, inició un recorrido descendente hasta alcanzar, según el último resumen de variables financieras correspondiente al 20 de septiembre, los u$s 45.229 millones. 

Según cálculos de Cohen, descontando los encajes en moneda extranjera, swap con China y otros pasivos del BCRA, las reservas netas suman u$s 9100 millones.

El BCRA cuenta con herramientas para hacer frente a las mayores presiones cambiarias. Sin embargo, la utilización de esas herramientas por parte del Central estaría dando a entender la existencia de un escenario de estrés financiero y cambiario.

Los analistas de BAVSA consideran que el BCRA tiene capacidad para intervenir en estos frentes en el corto plazo, pero que el ritmo de intervención actual es insostenible en el tiempo.

"Nuestro escenario base es que la entidad continuará realizando intervenciones en el tipo de cambio financiero (MEP y CCL) para mantener la brecha, en el dólar oficial para mantener su política cambiaria de crawling peg y en el mercado de futuros para contener las expectativas de devaluación. De continuar con fuerte presión en los tres mercados, creemos que recurrirá a regulaciones para disminuir el volumen requerido en sus intervenciones", alertaron.

Recomendación de cobertura

En un contexto de mayor tensión financiera, se dio una mayor demanda de activos dólar linked, sobre todo aquellos bonos con vencimientos posterior a las elecciones. A su vez, el empinamiento de la curva de tasas implícitas de devaluación en dólar futuro es otro reflejo de la mayor búsqueda de cobertura y cautela del lado cambiario por parte de los inversores.

Los analistas de portfolio Personal Inversiones (PPI) indican que esa búsqueda por cobertura se observó en los flujos dentro de la industria de fondos comunes de inversión.

"A diferencia de lo que observamos a lo largo del primer semestre, la demanda por cobertura crece por la potencial devaluación y los flujos se vuelcan hacia los bonos soberanos que ajustan por tipo de cambio. Esta dinámica se refleja también dentro de la industria de fondos comunes de inversión. El balance de suscripciones netas vuelve a ser positivo para los dólar linked que recibieron casi $ 752 millones", dijeron desde PPI. 

Una de las formas de ver la demanda de cobertura cambiaria es a partir de los rendimientos de la deuda dólar linked. En la curva de bonos dólar linked soberanos se puede observar que la demanda se concentra en los títulos con vencimiento a partir de 2022, con un TV22 rindiendo -5%. A mayor demanda de estos bonos, menor es la tasa.

Por esta razón es que los bonos posteriores a las elecciones rinden negativo y que los bonos a 2021 rinden positivo, con tasas de dos dígitos. Vale aclarar que la cercanía en el vencimiento también influye en el rendimiento del bono dólar linked a 2021.

Tal es la búsqueda de cobertura a través de los bonos dólar linked, que los rendimientos del TV22 (dólar linked a 2022), operaron con su tasa más negativa desde que fueron emitidos en octubre de 2020, en -6,4%.

De esta manera, en un escenario de tensiones financieras, los analistas recomiendan aumentar la cobertura cambiaria mediante bonos dólar linked.

Paula Gándara ve que las probabilidades de devaluación aumentan hacia después de las elecciones, y por ello afirmó que es importante anticiparse al evento devaluatorio. Por esta razón es que recomienda el posicionamiento de fondos comunes de inversión con mayor sesgo hacia bonos dólar linked.

En su caso, recomienda el el fondo AdCap Retorno Total, que tiene un 80% invertido en bonos corporativos de alta calidad crediticia dólar linked y que proporcionan un alto devengamiento de tasa.    

Por su parte, Martin Salvo, CIO de Bind Inversiones, explicó que los inversores que buscan posiciones más defensivas y ponderan con mayor probabilidad un escenario sin grandes cambios en el panorama cambiario y monetario, las opciones deberían estar más vinculadas a bonos globales en dólares de baja paridad o mayor cupón.

Salvo afirma que, si por el contrario, se empieza a poner en agenda el acuerdo con el FMI y las eventuales correcciones macroeconómicas, entonces los instrumentos atados al tipo de cambio oficial cobran mayor atractivo.

"En definitiva, la búsqueda de cobertura no deja de ser una visión en función de la brecha. Las posiciones de sintéticos (CER+DLR Rofex futuro), brindan una doble cobertura por el tipo de cambio y la inflacionaria del 30% al 40% que suele transmitirse luego del evento cambiario a precios, en los meses siguientes. En cuanto a los instrumentos dólar linked, preferimos aquellos no mayores a dos años de duración, entendiendo que luego de los saltos discretos, las tasas de rendimiento suelen converger a la de los bonos hard dollar", explicó Salvo.

Por último, los analistas de Cohen advirtieron que el apetito de cobertura cambiaria podría ampliarse en las próximas semanas.

"Dentro de los dólar linked, con un BCRA que empieza a mostrar una situación menos sólida en el MULC y que sigue interviniendo para contener el dólar contado con liquidación, vemos que en las próximas semanas el apetito de cobertura se podría acentuar. Los dólar linked con vencimiento 2022 se convierten en la mejor manera de jugar ese trade", comentaron.

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