La suba del dólar en las últimas semanas pone a prueba las estrategias de carry trade. El mercado sigue viendo valor en los bonos en pesos, aunque el salto cambiario pone presión sobre dichas inversiones.
Cuáles son los bonos con mayor espacio en materia cambiaria para que las inversiones en moneda local sigan siendo ganadoras.
Calculando el dólar break even
Sube el dólar y los inversores sacan la calculadora para determinar los valores del tipo de cambio que mantienen viva las ganancias en carry trade.
Según cálculos de Nery Persichini, head de estrategia de GMA Capital, el dólar deberá ubicarse en $1255 para que la Lecap de fin de julio resulte perdedora.
De esta manera, con precios actuales, la rentabilidad en dicha Lecap resulta perdedora ya que el tipo de cambio se ubica en $1270.
El dólar se debe mantener en los actuales niveles de $1270 para que la Lecap a mediados de agosto resulte ganadora en terminos en dolares, es decir, que funcione la estrategia de carry trade.
A su vez, para la Lecap de fin de agosto, el dólar deberá ubicarse debajo de $1283 para que el carry sea ganador, es decir, que la apuesta en dolares deje retornos en dolares positivos. Para ello, el dólar no debe subir mas de 1% desde los valores actuales.
Para que las letras en pesos con vencimiento a mitad y fin de septiembre dejen retornos en dolares, el dólar debe situarse debajo de los $1297 y $1317 respectivamente, es decir, deben subir menos de 2,1% y 3,7% respectivamente.
En el caso de las letras de mitad y fin de octubre, el dólar brek even es de $1336 y $1345, lo cual implica que el tipo de cambio deberá subir menos de 5,2% y 5,6% desde los valores actuales, según estimaciones de Persichini.
Para las letras de noviembre, los niveles de dólar brek even se ubican en $1366 y $1380, lo cual implica un aumento de hasta 7,5% y 8,6% desde los valores actuales.
Finalmente, el dólar no debe superar los $1405 para fin de año para que las inversiones en lecap ofrezcan un retorno positivo en dolares, es decir, el tipo de cambio debe aumentar menos de 10% hasta fin de año, según los cálculos de Persichini.
Sube el dólar y la volatilidad cambiaria
El dólar volvió a subir a comienzo de la semana y marca un avance del 5,8% en lo que va del mes.
A su vez, muestra una suba de 14% desde los pisos de abril.
Los analistas de Adcap Grupo Financiero agregaron que, desde que rigen las nuevas bandas, el mercado las trata como simbólicas y opera en un rango informal.
Según detallan desde la compañía, los exportadores prefijan ventas en el extremo alto y los importadores adelantan compras cuando el peso se aprecia.
"En este contexto, creemos que el piso no oficial se desplazó a $1200, en línea con la estrategia del Tesoro de usar el mayor flujo para recomponer reservas. Esa ventana se cierra pronto. Los ingresos de dólares caerían a fin de mes, justo cuando la dolarización preelectoral suele intensificarse", advirtieron.
Dado estos riesgos cambiarios, desde Adcap Grupo Financiero iniciaron que mantienen la idea de rotar de activos en pesos hacia bonos soberanos hard dollar de mayor duration, con foco GD35 y BA37.
Las inversiones en pesos tienen como determinante clave la dinámica cambiaria.
A medida que sube el dólar, la rentabilidad en dólares de las inversiones en pesos se ve afectada.
Con el aumento de los dólares en las últimas jornadas, la volatilidad cambiaria también se desplazó al alza.
Isabel Botta, Product Manager en Balanz, explicó que la suba del tipo de cambio en las últimas jornadas entra dentro del comportamiento estacional que venimos marcando desde hace tiempo.
"A pesar de estos movimientos, seguimos considerando que responden a una volatilidad estacional, y no a un cambio de tendencia. Se da un contexto con menor liquidación del agro, mayor demanda vinculada a la dolarización del aguinaldo, y cierta expectativa en torno a posibles bajas en las tasas en pesos que podrían generar desarme de posiciones en moneda local", afirmó.
Para que las inversiones en pesos sean exitosas en términos de carry trade, la selección del activo es determinante.
Los analistas de Cohen indicaron que en las últimas semanas, las curvas en pesos mostraron una elevada volatilidad en un contexto de reordenamiento monetario, impulsado principalmente por la eliminación de las LEFI.
Además, agregaron que la moderación en las tasas de corto plazo también estuvo acompañada de un repunte en los tipos de cambio, con el oficial y los financieros avanzando un promedio del 4% en los últimos cinco días.
Dicho esto, para perfiles conservadores privilegian el tramo corto de la curva, en particular la Lecap de Agosto (S29G5)y septiembre (S30S5), ambas con rendimientos del 2,5% TEM, asi como títulos de mayor plazo.
"El aplanamiento de la curva a tasa fija favorece la extensión de duration hacia Boncaps de mayor plazo. En particular, el Boncap T30J6 muestra un rendimiento del 2,60% TEM (equivalente a 36,14% TEA) en el tramo largo y, además, su tipo de cambio breakeven se ubica en $1.678, es decir, un 4,1% por encima del techo de las bandas. En tanto, el T15E7 rinde 2,45% TEM (33,8% TEA) y su tipo de cambio breakeven es de $1.922, ubicándose un 11% por encima del techo de las bandas", detallaron.
Los analistas de Grupo IEB indicaron que la semana pasada la parte corta de la curva en pesos logró comprimir.
"Creemos que la depreciación del tipo de cambio resultó oportuna para abrir posiciones de "carry trade", con lo cual las LECAPs cortas se vieron altamente demandadas", explicaron.
Hacia adelante, desde Grupo IEB indicaron que ven favorable aumentar "duration" con preferencia en los instrumentos duales.
"El TTM26 paga una prima en torno a los AR$ 10, con respecto al T13F6, y para que iguale el retorno de esa LECAP, la TAMAR promedio debería caer a 28,6%, cuando hoy en día alcanza 32,6%", dijeron.
Suba del dólar y riesgos inflacionarios
Dado este panorama, y contemplando el aumento reciente de la volatilidad cambiaria y los riesgos que la suba del tipo de cambio genere sobre la inflación, los analistas ven oportunidades de inversión en bonos que ajustan por CER, dejando a los bonos a tasa fija en un segundo plano.
El atractivo en los bonos a tasa fija se mantiene a causa del aumento en las tasas de interés de dichos instrumentos y contemplando los actuales niveles de break even de tipo de cambio y de inflación esperada por el mercado.
Los break even de inflación se ubican en niveles de 1,6% promedio hasta fin de año, para luego marcar una baja del 1% desde marzo de 2026 en adelante.
"La curva CER sigue con tasas reales de doble dígito, reflejando subvaluación a lo largo de toda la curva, especialmente en el tramo corto. Sobreponderamos CER cortos como el Boncer de diciembre (TZXD5) y el Boncer de marzo de 2026 (TZXM6) en zona de CER+12%; ambos con gran potencial para la compresión. En el tramo largo vemos gran valor en Disco Pesos en torno a CER+11%, rendimiento muy atractivo para car-teras con horizonte de mediano plazo", dijeron desde Facimex Valores.
Además, desde Facimex Valores indicaron que después de algunas semanas de ajuste en la curva de tasa fija, los break-evens de inflación entre CER y Lecap/Boncap quedaron nuevamente alineados con su escenario base, justificando re-tomar cierta exposición a nominales.
En ese contexto, destacan las Boncap de diciembre (T15D5) en 35,4% TEA.
A su vez, y con horizonte a 2026, desde Facimex Valores priorizan los Duales de junio (TTJ26) y septiembre (TTS26), con rendimientos proyectados muy atractivos en caso de cumplirse nuestras proyecciones para la tasa TAMAR.
La curva CER opera con tasas reales del 12,5% en el tramo corto, cayendo a niveles de 12% en el tramo medio y del 11% en el tramo más largo de la misma.
Ante los riesgos de traslado a precios, ven oportunidades en cobertura en bonos CER.
Desde Research Mariva destacaron también que el mercado proyecta una mayor desinflación y ven atractivo en instrumentos a tasa fija.
Además, y en cuanto a las expectativas de inflación, desde la compañía agregaron que los bonos siguen reflejando un sólido escenario desinflacionario.
"Las tasas de inflación de equilibrio implican actualmente una inflación mensual de alrededor del 1,6 % para lo que resta de 2025. Sin embargo, esto supera nuestro escenario base, que proyecta una inflación del 20,8 % para 2025, en comparación con el 25,5 % implícito en el mercado. En general, consideramos que los Bontam (bonos duales) son los instrumentos más atractivos en el segmento en pesos. Consideramos que TTM26 y TTJ26 son las oportunidades más atractivas", indicaron.
Finalmente, los analistas de Grupo SBS ven valor en CER a mediano plazo, más aún luego de la presión vendedora de las últimas semanas, destacando que es un asset class en el que tanto perfiles optimistas como pesimistas con la inflación pueden ver valor.
"Por el lado de los pesimistas el trade es claro. Si esperan un deterioro en el sendero de inflación el activo para estar, sólo considerando opciones en pesos , es en CER, aún tras la suba marginal en la inflación breakeven. Para optimistas con el devenir macro en general, también hay atractivo ya que de irse hacia una macro normalizada, las tasas reales deberían comprimir y esto favorecería a CER", detallaron.
