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Las principales compañías argentinas de petróleo y gas cerraron un trimestre marcado por resultados récord, precios de venta más altos y una reducción generalizada del endeudamiento.
Sin embargo, la mejora de los balances todavía no produjo una recuperación equivalente en las cotizaciones.
Esa desconexión hizo que las valuaciones se comprimieran: YPF y Pampa Energía pasaron a cotizar cerca de cuatro veces el EBITDA acumulado durante los últimos 12 meses, mientras Vista quedó en 4,9 veces.
Si se anualizan los resultados del último trimestre, los múltiplos son incluso menores.
El fenómeno no es exclusivamente argentino. Banco Safra detectó una dinámica semejante en Brasil, donde las ganancias empresariales crecieron con fuerza, pero el mercado redujo los múltiplos que está dispuesto a pagar. En ambos casos, los fundamentos mejoran mientras el riesgo político impide una revalorización más amplia.
Frente a ese escenario, la consultora CIMA, una de las más seguidas por el mercado, mantiene una mirada optimista sobre el crecimiento del petróleo y gas argentino hacia 2030, pero evita extender la apuesta a todas las compañías.
La consultora conserva solamente una posición en Pampa Energía, a la que define como su principal elección dentro del sector.
Resultados récord y acciones rezagadas
El cambio más importante del trimestre estuvo en los precios efectivamente cobrados por las compañías. Durante el período anterior, las coberturas financieras habían impedido que varias empresas capturaran completamente el aumento del petróleo. Esa situación comenzó a revertirse y tuvo un impacto directo sobre los resultados.
YPF alcanzó un precio de realización de u$s 91,1 por barril, frente a u$s 68,4 durante el trimestre anterior. Vista vendió su producción a un promedio cercano a u$s 89, mientras que Pampa, todavía condicionada por sus coberturas, recibió aproximadamente u$s 58,8.
La mejora elevó el EBITDA de YPF hasta un récord de u$s 2.804 millones, con un crecimiento del 76% trimestral y del 149% interanual. En Vista, el indicador llegó a u$s 805 millones y aumentó cerca del 79% respecto del período anterior. Pampa también alcanzó un máximo histórico, pese a no haber capturado plenamente la suba del crudo.
El aumento de las ganancias, combinado con el estancamiento de las acciones, produjo una reducción de los múltiplos. No se trata de que las empresas valgan menos en términos absolutos, sino de que sus resultados crecieron mucho más rápido que su capitalización bursátil.
CIMA considera que los resultados podrían mantenerse durante los próximos trimestres, aunque advierte que los precios realizados probablemente sean menores debido a la pendiente descendente de la curva de futuros del petróleo.
YPF: más producción, menores costos y menos deuda
YPF presentó el balance más contundente. Sus ingresos alcanzaron los u$s 6.574 millones, con un incremento del 33% trimestral y del 42% interanual. El margen de EBITDA subió hasta el 43%, desde el 32% del trimestre anterior y el 24% registrado un año atrás.
La transformación del negocio de producción explica una parte central de esa mejora. El shale oil llegó a 212.700 barriles diarios, con un crecimiento del 4% trimestral y del 47% interanual.
Actualmente representa alrededor del 80% de la producción petrolera de YPF, frente al 59% de un año atrás.
El cambio en la composición permitió reducir el costo de extracción desde u$s 12,3 hasta u$s 8,4 por barril en un año. En los principales desarrollos de shale oil, ese costo ronda apenas los u$s 4.
Al mismo tiempo, la deuda neta bajó desde u$s 8.425 millones hasta u$s 7.654 millones y el ratio de deuda neta sobre EBITDA descendió a 1,1 veces. El management espera cerrar 2026 alrededor de una vez, una posición más cómoda para afrontar el próximo ciclo de inversiones.
La empresa elevó su proyección anual de EBITDA desde u$s 6.000 millones hasta u$s 8.000 millones, sobre la base de un Brent promedio de u$s 82. Con ese resultado, YPF cotizaría a 3,5 veces el EBITDA estimado para 2026.
El desafío estará en financiar su expansión. VMOS alcanzó un avance del 80% y comenzaría a exportar durante el primer trimestre de 2027. A eso se suma Loma La Lata Oil, un proyecto presentado bajo el RIGI que contempla inversiones por u$s 25.000 millones durante 15 años.
Por qué CIMA elige Pampa
A pesar de los números de YPF y Vista, CIMA conserva solamente una posición en Pampa Energía. La elección responde a su diversificación, bajo endeudamiento y potencial para capturar mejores precios cuando disminuya el efecto de las coberturas.
La producción petrolera de Pampa aumentó 20%, impulsada por el desarrollo de Rincón de Aranda. El negocio de petróleo y gas ya representa el 58% del EBITDA, mientras la generación eléctrica aporta el 42% restante.
Esa combinación reduce la dependencia respecto de una sola variable. Además, el ratio de deuda neta sobre EBITDA se ubicó en apenas 1,2 veces, pese al aumento de las inversiones.
La compañía prevé destinar otros u$s 700 millones a Rincón de Aranda durante este año para alcanzar una producción de 45.000 barriles diarios en 2027. También aprobó una inversión de u$s 2.700 millones para construir una planta de urea en Bahía Blanca.
El proyecto apunta a generar ingresos anuales por u$s 1.000 millones y un EBITDA de u$s 650 millones hacia 2030. La producción estará orientada principalmente a Brasil, lo que aportaría ingresos en dólares y reduciría la exposición al mercado doméstico.
Para CIMA, Pampa reúne tres condiciones:
- cotiza a un múltiplo bajo, mantiene un endeudamiento controlado
- y posee varios motores de crecimiento.
- A eso se suma que todavía no reflejó completamente en sus balances el nivel más alto del petróleo internacional.
Vista crece más rápido que su propia meta
Vista alcanzó una producción promedio de 156.100 barriles equivalentes diarios, con un aumento del 32% interanual y del 16% trimestral. El crecimiento estuvo impulsado por nuevos pozos y por la incorporación de Bandurria Sur y Bajo del Toro, activos adquiridos a Equinor.
Durante el trimestre, esos campos aportaron 14.200 barriles equivalentes diarios, pero su potencial conjunto ronda los 21.000. Por lo tanto, todavía resta incorporar completamente unos 6.900 barriles diarios a los resultados del tercer trimestre.
Con ese punto de partida, CIMA considera conservador el objetivo de Vista de cerrar el año en 170.000 barriles equivalentes diarios.
La principal señal para monitorear está en los costos. El costo de extracción subió 5% trimestral, hasta u$s 4,5 por barril. La empresa busca compensarlo mediante arena producida dentro de Vaca Muerta, menores distancias logísticas y el uso de gas propio para alimentar los equipos de fractura.
Vista cotiza a 4,9 veces el EBITDA de los últimos 12 meses, pero el múltiplo baja a 3,4 veces si se anualiza el resultado del último trimestre. Su objetivo es reducir el apalancamiento neto hasta una vez EBITDA hacia fin de año.
TGS: crecimiento de largo plazo a cambio de más deuda
Transportadora de Gas del Sur presentó un balance más heterogéneo. Su EBITDA alcanzó los u$s 188 millones, con un crecimiento del 30% interanual, pero una caída trimestral del 15%. El margen retrocedió desde el 63% hasta el 52%.
La principal historia de TGS no está en el trimestre, sino en su transformación futura. La compañía tomó la decisión final de invertir u$s 3.000 millones en un proyecto de procesamiento de líquidos de Vaca Muerta que podría generar exportaciones por u$s 1.200 millones anuales desde 2030.
TGS ya cerró acuerdos con YPF, Pluspetrol y Chevron que cubren más del 80% de la capacidad proyectada. También obtuvo la aprobación del RIGI para ampliar el gasoducto Perito Moreno, con una inversión adicional de u$s 780 millones.
El crecimiento tendrá un costo financiero. CIMA estima que el apalancamiento podría subir hasta tres veces EBITDA en 2028 y 2029, debido al elevado gasto de capital y al flujo de caja libre negativo antes de que los nuevos proyectos comiencen a producir ingresos.
Brasil muestra la misma desconexión
La brecha entre mejores resultados y valuaciones deprimidas también aparece en Brasil. Según un comentario de mercado elaborado por la mesa de Institutional Equities de Banco Safra, durante los últimos 12 meses el crecimiento de las ganancias aportó aproximadamente 28 puntos porcentuales al desempeño bursátil brasileño, pero la contracción de los múltiplos restó alrededor de 12 puntos.
Desde comienzos de 2024, las ganancias proyectadas del Bovespa crecieron 45,5%, mientras su relación precio-ganancias cayó 14,6%. Las empresas mejoraron, pero el mercado decidió pagar menos por esos resultados.
Safra sostiene que el problema no está en la rentabilidad corporativa, sino en la prima de riesgo político y fiscal. La posibilidad de una revalorización depende de una reducción de las tasas reales y de una mayor claridad sobre las elecciones brasileñas de 2026.
La coincidencia con CIMA es significativa. En la Argentina, las petroleras presentan ganancias récord, reducen deuda y avanzan con proyectos de expansión, pero la consultora considera que el riesgo electoral de 2027 puede impedir un comportamiento estable de las acciones.
Los dos informes muestran el mismo mecanismo: las ganancias pueden sostener los precios y generar retornos, pero para que suban los múltiplos también debe disminuir la incertidumbre política.
