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La deuda en dólares sube 30% en 2024: cuál el nuevo cálculo del mercado

Aun con el rally, los bonos siguen operando lejos de los valores de países con un riesgo crediticio similar al de la Argentina. El mercado se compara con esos créditos y está tomando una nueva decisión.

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Los títulos de deuda argentina operan en zona de máximos históricos y acumulan ganancias de más de 100% desde octubre.

Aun con el rally, los bonos siguen operando lejos de los valores en los que operan países con un riesgo crediticio similar al de la Argentina.

El mercado imagina una convergencia hacia esos créditos y por ello sigue viendo potencial alcista en los bonos locales.

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 Bonos en máximos

La deuda argentina sigue operando al alza y con algunos títulos dentro de la curva ubicándose en máximos históricos, es decir, por encima de los niveles en los que salieron a cotizar tras el canje de deuda llevado a cabo en septiembre de 2020 por el ex ministro de economía, Martín Guzmán.

Tomando desde el piso de octubre de 2023 hasta la fecha, todos los tramos de la curva evidenciaron fuertes ganancias.

Los bonos del tramo corto son los que más subieron, con el GD29 y el GD30 mostrando ganancias de 108% y 95% respectivamente desde octubre pasado a la fecha.

Los bonos a 2035 y 2038 ganan 78% y 67% respectivamente, mientras que los bonos a 2041 y 2046 avanzaron 64% y 91% desde octubre a la fecha respectivamente.

Las causas que explicaron el rally están relacionadas por variables políticas y económicas locales, así como por factores internacionales.

En una primera instancia, la deuda operó al alza gracias a que el mercado especuló con la llegada de un gobierno más pro mercado respecto del anterior, esto es, con la llegada de Milei a la presidencia.

Una vez consumada la victoria del libertario, se comenzaron a incorporar mejoras desde el lado fundamental, entre las que la acumulación de reservas se destacó como principal variable.

Hasta ahora, el BCRA compró divisas por u$s 11.300 millones, llegando a un número de reservas netas de aproximadamente - u$s 2500 millones.

Por otro lado, el driver global se relaciona al ingreso de flujos a mercados emergentes, dónde los soberanos emergentes de similar calificación vienen con subas generalizadas en el año.

"Un claro ejemplo de esto es el soberano de Pakistán, que se ubica como un par cercano en calificación crediticia, viene teniendo comportamientos muy similares. Aun así, Argentina, debido a su mayor beta, se encuentra entre los que obtuvieron mayores retornos", dijeron los analistas de Delphos.

Normalización de la curva

En lo que va del año los soberanos promedian subas de 30%, destacando la parte corta de la curva donde el AL29 tuvo un retorno de 43% desde principios de año.

El hecho de que la parte corta haya subido más que la larga hizo que la curva se aplane, es decir, que se normalice. Esto implica que el mercado ve menos riesgos de un evento crediticio de corto plazo.

Esta tendencia dónde los cortos tienen una mejor performance va de la mano con un posible escenario de normalización en la curva.

Los rendimientos de los globales hoy oscilan entre un 17,9% (GD41) y 25,9% (GD29), mientras que en los Bonares varían entre 18,2% (AL41) y 28,5% (AL29), por lo que de a poco los rendimientos van comprimiendo, y así aproximándose a las curvas de deuda de países que hoy sirven de referencia.

El siguiente paso es que los bonos sigan comprimiendo y que en algún momento tome forma de una curva normal, es decir, con una pendiente positiva.

Para eso probablemente el mercado le pida mayores avances en los resultados económicos y la acumulación de reservas.

Los analistas de Delphos encuentran un potencial alcista mayor en los bonos argentinos.

El ejercicio que llevaron a cabo de la consultora con el objetivo de poder visualizar los posibles horizontes de la curva soberana hard dólar, fue la de tomar como referencia las distintas curvas de países comparables, para así, contemplar la coyuntura actual.

Entre ellos, por calificación, podemos mencionar Turquía (B+), Egipto (B-), Ecuador (B-), Nigeria (B-) y Pakistán (CCC).

"Cuando simulamos la convergencia a cada una de las curvas de estos países, vemos que, el título con vencimiento en 2035 resulta favorito en todos los escenarios con excepción de Ecuador, que es la curva más cercana, en el cual los bonos más cortos (GD29 y GD30) con retornos de 36% y 35%, respectivamente, serían los ganadores", dijeron.

Además, agregaron que "si convergemos a la curva de Pakistán, en el retorno a un año vista el GD35 muestra potencial upside del 64%, si convergemos a la curva de Egipto, el retorno es de 80%, en el caso de Nigeria sería un 88%, y, en el mejor de los casos, un 115% si la curva se asemeja a la de Turquía".

Actualmente, la deuda de Ecuador rinde 20%, mientras que otros países con calidad crediticia similar a la de Argentina operan con tasas sustancialmente menores al casi 30% que rinde la deuda local.

Países como El Salvador, Mozambique, Paquistán Egipto, Nigeria, Angola, Bahamas, operan con tasas de 9% y 12%.

Otros países como Uruguay, Turquía, Paraguay, Brasil, Omán, Perú o Chile rinden entre 5% y 10%.

Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores explicó que el primer paso para una normalización es un aplanamiento de la curva, lo que favorecería principalmente al AL30, GD29 y GD30.

"Un aplanamiento de la curva hacia el instrumento con menor rendimiento generaría un upside de precios de 20-22% en el tramo corto de la curva, 6,5% a 7,7% para los 2035 y 2038 y un rendimiento prácticamente nulo para los 2041 y 2046. Creemos que ese es el primer paso necesario en el camino de normalización que está recorriendo la curva de Argentina, razón por la cual seguimos priorizando AL30 y GD29", explicó.

Por otro lado, agregó que una convergencia a los créditos "B" favorecería a instrumentos con mayor convexidad como GD35, aunque pensamos un trade por etapas.

"Un escenario donde la curva de Argentina converge hacia la mediana de los créditos calificados como "B" por S&P Global Ratings generaría retornos directos en torno al 49% para el tramo corto, 63% para los 2038 y 2041 y 71% para el GD35", sostuvo.

Según cálculos de Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, si la Argentina cotizara con tasas del 22% en toda la curva, las mayores ganancias se darían en el tramo más corto, con subas de entre 33% y 39%. Los bonos del tramo largo subirían apenas 3,5% y hasta 11%.

Si los bonos pasasen a rendir 18% en promedio a lo largo de toda la curva, los bonos podrían llegar a subir entre 18% y 47%. Si llegase a cotizar con tasas de 16% en promedio, el potencial sería de entre 28% y 51%.

Si los bonos apuntan a rendir 10%, la deuda ganaría todavía entre 64% y 82% según cálculos de Franco.

Los analistas de Grupo IEB también le ven potencial a los bonos locales.

Según sus cálculos, el upside que tiene la curva hard dólar para converger a paridades de países con calificación B- es entre 30% y 50%.

"A pesar de que la deuda hard dólar se encuentra en niveles récords desde la reestructuración creemos que todavía tiene espacio para seguir subiendo si la actual administración continúa mostrando resultados, a pesar de los desafíos que tiene por delante tanto desde el punto de vista social como de gobernabilidad", comentaron.

En ese sentido agregaron que "todavía queda mucho por hacer en materia de desregulación de la economía y estabilización de la macro, como también existen desafíos por delante en relación a la gobernabilidad y la reacción social"

Finalmente, y dado que la Argentina rinde 30%, bajo este análisis, los analistas de Delphos creen que aún existe potencial en los bonos argentinos.


  "De la mano de mejoras a nivel macroeconómico local, un upside en la calificación podría ser un empujón para dichos títulos. Como vemos en el gráfico de rendimientos por calificación crediticia, Argentina en una suba potencial en su rating podría pasar a rendimientos más alineados a sus pares. Además, observando las paridades históricas vemos que, si bien la suba en el último tiempo fue significativa todavía tienen espacio para continuar con esta tendencia", dijeron.  

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