La inflación es un desafío político, además de económico

La gente está preocupada por los aumentos de los precios y el daño que pueden causar a los ingresos reales.

El regreso de la inflación no es sólo un acontecimiento económico importante. También es un acontecimiento político. Dado que cada vez es menos creíble que simplemente desaparezca, se deben tomar difíciles decisiones sobre cómo reaccionar ante ella.

Esto plantea importantes cuestiones. ¿Cómo llegamos aquí? ¿Cuán grande y duradera será la desaceleración necesaria para volver a controlar la inflación? ¿Es la política lo suficientemente estricta? Si no es así, ¿qué otras medidas habría que tomar? En particular, ¿debería reducirse la inflación hasta los objetivos anteriores o deberían los legisladores darse por vencidos y más bien aumentar sus objetivos?

El más reciente Informe Anual del Banco de Pagos Internacionales (BPI) proporciona un excelente análisis de lo que está ocurriendo. Y, lo que es más importante, pone de manifiesto los peligros que entraña el abandono del régimen de baja inflación de los últimos 40 años.

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El BPI ha señalado que para abril de 2022, "tres cuartas partes de las economías estaban experimentando una inflación superior al 5%. La inflación había vuelto, no como un amigo largamente añorado, sino como un enemigo amenazante". De hecho, actualmente la inflación es elevada a través de muchos países y sectores. Al principio esto fue inesperado, y luego descartado como algo transitorio. Ninguno de los dos puntos de vista ha demostrado ser útil. 

La inflación también es importante económica y políticamente. Sencillamente, a la gente le preocupa. En particular, una inflación inesperada significa también recortes inesperados de los ingresos reales. No es de extrañar que esto sea extremadamente impopular.

El peligro actual es el de la estanflación, definida como un prolongado episodio de crecimiento débil aunado a una inflación variable y persistente. Para ayudarnos a entender mejor la naturaleza de este reto, el BPI ha explicado las diferencias entre un régimen de baja inflación y uno de alta inflación. Para ello, ha examinado en detalle cómo funcionan realmente los regímenes de inflación. De manera crucial, resulta que la inflación se comporta de forma diferente en estos dos regímenes.

Cuando la inflación es consistentemente baja, por ejemplo, su volatilidad también disminuye, al igual que su persistencia: se autoequilibra. Esto se debe, en parte, a que la gente espera que se estabilice y también a que, la mayor parte del tiempo, simplemente la ignoran. La baja volatilidad de la inflación no se debe a la baja volatilidad de los precios individuales, sino a la baja correlación entre ellos. Los cambios de los precios relativos, incluso los grandes, tienen entonces poco impacto en el nivel general de precios.

Un régimen de alta inflación es lo contrario. Los grandes cambios en los precios relativos - una gran depreciación de la moneda, por ejemplo- se extienden rápidamente por toda la economía, conforme la gente experimenta dificultades protegiéndose contra los impactos en los ingresos reales. Los mecanismos detrás de este diferencial son las espirales de precio-precio y de salario-precio

Además, cuanto mayor es la preocupación, mayores se vuelven los esfuerzos preventivos. Las expectativas son cruciales. Cuando la gente deja de saber qué esperar, se pone aún más persistentemente a la defensiva.

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Explicar lo que está ocurriendo como si se debiera a shocks de oferta "exógenos" es un gran error. Lo que es exógeno para una economía suele ser endógeno para todas ellas. Por lo tanto, la rápida expansión de la demanda en una serie de economías importantes creará un aumento de la demanda mundial. En tercer lugar, el exceso de demanda siempre aparecerá primero donde los precios son flexibles, especialmente en las materias primas, antes de extenderse.

Lo más crucial es que actualmente estamos en el umbral de un cambio de un régimen de baja inflación a uno de alta inflación. ¿Por qué ha surgido este peligro? Una de las explicaciones fue el exceso de confianza en la permanencia de la baja inflación. Otra fue la fijación de objetivos retrospectivos de inflación media y el exceso de confianza en la capacidad de proporcionar orientación futura. Otra explicación fue el hecho de ignorar el dinero cuando, una vez más, era importante. Otra fue el exceso de confianza en la capacidad de oferta. Por supuesto, también hubo shocks, como la guerra.

Cuanto más arraigado se vuelva un cambio de regímenes, mayor será el costo de invertirlo. En el peor de los casos, pudiera ser necesaria una fuerte recesión o una prolongada desaceleración. Hasta ahora, los legisladores no lo han dejado claro. Por eso, también es bastante probable que se den por vencidos antes de haber alcanzado su objetivo. También es la razón por la que una estanflación prolongada ahora es bastante probable.

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Una cuestión importante entonces es si los legisladores han hecho lo suficiente para reducir la inflación hasta sus objetivos. El principal argumento que tienen es que las condiciones financieras ya se han endurecido drásticamente. Esto está estrechamente relacionado con el aumento de la fragilidad financiera desde el episodio de estanflación de la década de 1970. Al mismo tiempo, la relación entre el dinero en sentido amplio y el producto bruto interno nominal sigue estando en niveles sin precedentes, mientras que las tasas de interés reales siguen siendo negativas. Es muy posible que la política tenga que endurecerse mucho más en los próximos meses.

Enfrentados a la necesidad de una mayor ralentización o de una política más endurecida, los bancos centrales pudieran titubear. Los políticos ciertamente lo harán. Un posible resultado es un ciclo estanflacionario, conforme los bancos centrales oscilan entre hacer demasiado poco, dar marcha atrás, y luego volver a hacer demasiado poco

Otra posibilidad es que numerosos legisladores estén de acuerdo en que un 2% de inflación es demasiado estricto. ¿Por qué no más bien ir al 4% o más? Esto tendría la ventaja de darles a los bancos centrales un mayor margen para maniobrar a la baja en las tasas de interés en el futuro, reduciendo así la necesidad de la flexibilización cuantitativa en las posteriores recesiones.

El argumento es atractivo, sobre todo desde el punto de vista político, pero hay fuertes objeciones. Rendirse cuando las cosas se ponen difíciles le comunica a la gente que los legisladores siempre se darán por vencidos cuando las cosas se pongan difíciles. Además, existe la alternativa de más bien utilizar tasas de política monetaria negativas. Sobre todo, con, digamos, un 4%, la inflación será demasiado evidente todo el tiempo. En un entorno tan sensible a la inflación, a los ciudadanos no sólo les resultará mucho más difícil separar los cambios de precios relativos de los generales, sino que sólo estarán esperando que los legisladores los engañen una vez más.

El dinero es un bien público esencial. El dinero sensato es la base de la estabilidad política y económica: no se debe desechar.

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