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La muerte de Alan Greenspan reabre uno de los debates más importantes de los mercados financieros modernos: el impacto que tuvo su política de tasas bajas en la creación de algunas de las estrategias de inversión más rentables, y también más peligrosas, de las últimas décadas.
Durante gran parte de su gestión al frente de la Reserva Federal, Greenspan impulsó una política monetaria flexible que llevó las tasas de interés estadounidenses a niveles históricamente bajos.
Tras el estallido de la burbuja tecnológica y los atentados del 11 de septiembre, la Fed redujo la tasa de referencia hasta apenas 1% en 2003 y la mantuvo por debajo de 2% durante más de un año.
Esa abundancia de dólares baratos alimentó un fenómeno que luego se expandió por todo el mundo: el carry trade.
Qué es el carry trade
La lógica es bastante sencilla de comprender. Un inversor toma deuda en una moneda con tasas bajas y coloca ese dinero en activos denominados en otra moneda que ofrece rendimientos más altos.
Si el diferencial de tasas es suficientemente amplio y el tipo de cambio permanece estable, el inversor captura la diferencia y obtiene ganancias relativamente predecibles.
Durante los años de Greenspan, muchos fondos se financiaban en dólares para comprar bonos y activos de países emergentes que pagaban tasas considerablemente superiores.
Más adelante, cuando Japón mantuvo tasas cercanas a cero durante años, el yen se convirtió en la principal moneda de financiamiento global. La estrategia parecía una máquina de generar dinero.
Pero solo mientras se cumplieran ciertas condiciones.
Cuándo funciona el carry trade
El carry trade suele ser exitoso cuando coinciden tres factores:
1. Tasas bajas y estables en la moneda de financiamiento
Si el costo de endeudamiento permanece reducido, el inversor puede mantener la posición durante más tiempo.
2. Diferencial de tasas atractivo
Cuanto mayor sea la distancia entre la tasa que se paga por financiarse y la tasa que ofrece el activo de destino, mayor será el retorno potencial.
3. Tipo de cambio estable o favorable
Esta es la variable más importante. Una devaluación de la moneda donde se invirtió puede borrar rápidamente meses o incluso años de ganancias acumuladas.
Por eso el carry suele prosperar en períodos de baja volatilidad, crecimiento económico y abundante liquidez global.
Cuándo deja de funcionar
El problema aparece cuando cambia alguna de las variables que sostienen la estrategia.
Eso es precisamente lo que ocurrió en los últimos meses con el yen.
Las subas de tasas del Bank of Japan y las expectativas de recortes de la Fed impulsaron una fuerte apreciación de la moneda japonesa. El yen llegó a fortalecerse cerca de 13% en apenas un mes, reduciendo drásticamente la rentabilidad de quienes se habían financiado en esa divisa.
Cuando eso sucede, los inversores se ven obligados a cerrar posiciones, devolver los préstamos y vender activos de forma acelerada.
Es lo que el mercado conoce como “unwinding” o desarme del carry trade.
El riesgo que muchos subestiman
La historia demuestra que el carry trade suele parecer más seguro de lo que realmente es.
Mientras los mercados permanecen tranquilos, los rendimientos parecen constantes. Pero cuando cambia el régimen monetario, las pérdidas pueden multiplicarse rápidamente.
La crisis asiática de 1997, el colapso de Long-Term Capital Management en 1998, la crisis financiera de 2008 y la reciente volatilidad provocada por el yen tienen un elemento en común: posiciones financiadas con deuda barata que debieron liquidarse en masa.
Según estrategas de JP Morgan Chase, el actual proceso de desarme del carry trade en yenes podría estar apenas entre un 50% y un 60% completado.
La lección que deja Greenspan
La gestión de Greenspan ayudó a consolidar una era de abundante liquidez global que impulsó el crecimiento de los mercados financieros y de las economías emergentes.
Pero también dejó una enseñanza que sigue vigente: el carry trade no genera riqueza por sí mismo. Simplemente aprovecha diferencias temporales de tasas de interés.
Cuando los bancos centrales mantienen las reglas del juego estables, puede producir retornos extraordinarios.
Cuando esas reglas cambian, la estrategia que parecía más segura del mercado suele convertirse en la puerta de salida más concurrida.
