Opinión

Hay que pasar el verano: el dilema de Sergio Massa

En junio de 1959, el por entonces ministro de Economía de Frondizi, Álvaro Alsogaray, acuñaba una de las tantas frases que quedaron fijadas en letras de molde en la historia económica argentina: "Hay que pasar el invierno". El ingeniero hablaba de "muchos años de desatino y errores (que) nos han conducido a una situación muy crítica", y que "todavía seguiremos por algún tiempo la pendiente descendiente que recorremos desde hace ya más de diez años". Cualquier semejanza con la realidad, 63 años después, es mera coincidencia.

Muchas veces las paradojas mandan, emparentando escenarios, miradas y personajes básicamente opuestos. La cuestión es que hoy Sergio Massa tiene por delante un panorama no muy distinto al de Alsogaray entonces. Sólo la época del año es otra. La consigna actual sería "Hay que pasar el verano", momento donde se agudiza la sequía de dólares, la demanda de pesos es más inestable, la inflación no cede lo necesario y los reclamos y tensiones sectoriales y de salarios tienden a multiplicarse. Más aún con la cercanía de los tres dígitos anuales de inflación.

En estas líneas van algunos elementos que pueden aportar a las dos preguntas clave de estos meses: primero, ¿la estabilidad financiera puede sostenerse? Y luego, si lo hace, ¿bajará la inflación?

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En un reciente informe de Analytica, analizamos la probabilidad de que en estos meses se produzca un salto persistente en los dólares financieros. La cantidad de dinero (el M3 privado en moneda constante, compuesto por el circulante, los depósitos a la vista y los plazos fijos de familias y empresas) se mantiene sin grandes cambios desde marzo, excepto en la crisis de junio-julio. Lo que implica que los pesos vienen creciendo al ritmo de la inflación. Sin embargo, desde agosto los dólares bursátiles están planchados, lo que en términos reales significa una caída de 8,5% hasta octubre. Con subas de las tasas pasivas (+14 puntos los plazos fijos superiores a $ 1 millón) y de la deuda pública (+18 puntos en las LEDES), prevalece un claro incentivo al "carry trade": el retorno de las colocaciones en pesos genera ganancias medidas en dólares bursátiles. Los "veranitos financieros" siempre resultan riesgosos, y en alta inflación, todavía más.

En particular, se observa que el CCL muestra un comportamiento oscilante en torno a un valor de referencia, relacionado con el M3 privado. Dadas las restricciones impuestas por control de capitales, adquirir dólares bursátiles es la única alternativa de arbitraje entre dólares y pesos. Si las tasas en pesos siguen a la inflación, la variación del dólar libre debería acompañar esa nominalidad. Esto le da sentido al "CCL real" o corregido por precios. Lo que se observa es que en otros momentos, el retraso ha sido seguido por fuertes correcciones (agosto 2021, abril 2022), que luego revierte a su valor teórico.

En la situación actual el CCL muestra un retraso de cuatro meses consecutivos en torno al 10% respecto de ese nivel teórico. Los ciclos anteriores fueron de tres meses de "apreciación".

La relativa disminución de la demanda de pesos en diciembre podría, sin embargo, retardar los ajustes. Las necesidades de liquidez de las empresas y familias aumentan y de este modo, cae la presión sobre los dólares libres. Este fenómeno, en general, se revierte en pleno verano, cuando los requerimientos de pesos vuelven a niveles normales.

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No hace falta perspicacia para reconocer que este estado de "latencia" de los dólares libres impacta (por expectativas) y lo seguirá haciendo (por aumentos en los costos de producción) sobre la dinámica inflacionaria de los próximos meses. La batalla veraniega de Sergio Massa contra la inflación, más allá de la discutible efectividad de los Precios Justos, tiene que pasar por encontrar todas las vías posibles para fortalecer las reservas del Banco Central (con otro "dólar soja" para el saldo no liquidado de la cosecha, con el swap chino, pisando más importaciones). Es el único camino para intentar, al menos, quebrar una brecha cambiaria elevada que torna muy inestables y volátiles las expectativas financieras futuras. En Analytica hemos estimado que cerca de 40% de los precios ya ajustan por el CCL, en particular dado el endurecimiento en el acceso a divisas para el sector productivo. Si las empresas que necesitan importar para producir no pueden anticipar pagos, deben recurrir al dólar libre para cerrar sus compras externas, divisas que obviamente serán valuadas a esa cotización, aumentando los costos y los precios.

Es real que el "mundo de los pesos", lenta pero sostenidamente, comienza a reflejar cierto ordenamiento. El ajuste fiscal es palpable (desde agosto, el gasto primario cae un billón de pesos constantes respecto del año pasado, con reducciones en todas las partidas), el nuevo canje de deuda del Tesoro despeja los vencimientos hasta diciembre (aunque mantiene en alerta a los privados que no ingresaron) y la emisión se está controlando en el margen. Estos instrumentos contractivos sobre la actividad económica, sin embargo, no hacen responder de inmediato y, todo lo que se requiere, a la inflación. Condición necesaria, mas no suficiente.

Es en el "mundo de los dólares" (muy escasos) donde se juega el partido final. A poco para que llegue el verano, Mundial mediante, construir el puente hasta abril, cuando aparezca la nueva soja, luce tarea de faraones. Cómo pasar el verano sin demasiadas dificultades es entonces el dilema que desvela a Sergio Massa.

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