A pesar de los muy buenos resultados cambiarios de 2026, existe una creciente preocupación por lo que puede ocurrir el próximo año. La acumulación de reservas, el superávit comercial récord y el ingreso de dólares financieros permitieron atravesar este año con mayor estabilidad. Sin embargo, aparecen factores que podrían propiciar un cambio en el escenario de la estabilidad del tipo de cambio que vivimos desde comienzos de este año. Una parte importante de la oferta de dólares que abastece la tranquilidad cambiaria está explicada por flujos financieros que podrían revertirse ante un escenario de estrés. ¿Qué pasaría si eso ocurre en pleno año electoral?
Para dimensionar el problema, en C-P Consultora elaboramos un ejercicio de estrés financiero sobre el mercado cambiario de 2027. El primer resultado es que el saldo cambiario, antes de considerar las operaciones del sector público nacional, podría pasar del resultado positivo de este año a un déficit cercano a los u$s 10.000 millones en 2027. Esto es así incluso en un escenario en el que se mantienen las favorables condiciones de precios internacionales y exportaciones.
Los resultados se explican por el comportamiento que asumirían los flujos financieros. En los primeros 9 meses de 2026, el endeudamiento en dólares de empresas y provincias aportó u$s 13.500 millones de oferta al mercado, que se agregan al superávit comercial de u$s 21.000 millones. Los flujos financieros de empresas y provincias vienen siendo una fuente fundamental de oferta de dólares, que podría desacelerarse considerablemente dados los mayores riesgos cambiarios, el aumento de los vencimientos y el adelantamiento de colocaciones que se verificó este año. En simultáneo, es esperable que la demanda de dólares por cobertura cambiaria (Formación de Activos Externos (FAE) se incremente. Menos oferta y más demanda.
El ejercicio permite concluir que, aun en un contexto en el que se sostenga el aporte positivo del comercio exterior (motorizado por el shock de precios internacionales, la buena cosecha, el crecimiento de la producción de petróleo y la recesión), los flujos financieros son tan importantes que podrían revertir el resultado del mercado del dólar. Es decir, aun con un saldo comercial muy favorable, la reversión de los flujos financieros podría generar un faltante de divisas estimado en u$s 10.000 millones.
Al mencionado faltante deben sumarse además las necesidades de financiamiento del sector público. El programa financiero del Gobierno para 2027 presenta varias vulnerabilidades que se agudizan en un escenario de estrés financiero.
En primer lugar, las proyecciones del Gobierno no contemplan los vencimientos de BOPREAL que deberá afrontar el Banco Central (u$s 5.000 millones). Además, la programación financiera de las autoridades descansa sobre algunas fuentes de financiamiento que podrían resultar difíciles de concretar en un escenario de estrés. En especial, las compras de dólares del BCRA y las colocaciones de deuda pública en el mercado local.
El Gobierno prevé obtener u$s 4.900 millones mediante compras en el mercado cambiario, que entran en contradicción con los resultados que arrojan las proyecciones para el sector privado ante un escenario de estrés. Por ello, estas necesidades amenazan con presionar sobre la posición de reservas. Además, la suba del riesgo país dificultó desde finales de agosto la colocación de títulos de deuda pública en dólares en el mercado local. Se trata de una ventanilla por la que el Gobierno esperaba conseguir u$s 5.000 millones en 2027.
La suma del déficit del sector privado y las necesidades de financiamiento público dan por resultado un faltante potencial de u$s 25.000 millones durante 2027 ante un escenario de estrés financiero. En caso de materializarse estas tensiones, presionarían sobre una posición de reservas todavía frágil. En este contexto, la pregunta principal es: ¿puede el Banco Central hacer frente a semejante faltante con la mejora de su posición de 2026?
El nivel de las reservas netas de Argentina continúa siendo exiguo (u$s 11.000 millones) y es aún peor si se descuentan los dólares aportados por el FMI (-u$s 4.500 millones). Sin embargo, la experiencia demuestra que la autoridad monetaria hace frente a las tensiones no con su posición patrimonial, sino con su posición de liquidez. Las reservas líquidas ofrecen cierto margen. Estimamos que actualmente rondan los u$s 21.000 millones, un volumen que permitiría responder a una parte considerable de las necesidades proyectadas.
Sin embargo, utilizar esos recursos dejaría al BCRA en una posición extremadamente frágil. Una parte importante de esa liquidez depende del último préstamo del FMI, por lo que su utilización implica en la práctica incrementar la exposición con un acreedor privilegiado. El rescate de u$s 2.500 millones del Tesoro estadounidense en 2025 operó justo en el momento en que el Gobierno debió empezar a utilizar el préstamo del Fondo para defender el esquema cambiario. La magnitud del aporte que puede realizar ese prestamista de última instancia se encuentra actualmente en duda por el mal resultado electoral de Trump. Es así que la posición actual de reservas del BCRA no logra despejar los temores para el año que viene.
En conclusión, la acumulación de reservas de 2026 no alcanza para despejar los riesgos asociados a un escenario de estrés financiero en 2027. El Banco Central tiene margen para intervenir, pero hacerlo podría dejar al país nuevamente con una posición de reservas asociada a episodios de crisis cambiaria. Es esa fragilidad la que explica los temores que se expresan en la dinámica de la deuda y el riesgo país.
La estabilidad del dólar en 2027 no dependerá exclusivamente de los dólares que genere el comercio exterior. También dependerá de que los flujos financieros no se reviertan y de que el Gobierno consiga financiar sus vencimientos sin comprometer excesivamente las reservas. Son justamente esas condiciones las que hoy generan dudas entre los inversores y justifican la suba del riesgo país. De no mediar novedades significativas, es difícil imaginar que se revierta la tendencia negativa que en los últimos meses afectó a la deuda pública, aun a muchos meses de las elecciones presidenciales.
Mientras tanto, las condiciones financieras internacionales no aportan buenas noticias. La suba de las tasas de interés en Estados Unidos comenzó a ejercer, en las últimas semanas, su poder de atracción sobre los flujos financieros internacionales. Esta tendencia no solo afecta el clima financiero en el que se desenvuelven los países emergentes, sino que tiene también un impacto concreto sobre los precios de los commodities, cuya evolución está condicionada, entre otros factores, por los movimientos financieros. La consolidación de un escenario de tasas de interés más altas amenaza no solo con acrecentar las tensiones financieras locales, sino también con afectar la dinámica del superávit comercial, a través de su efecto sobre los precios de exportación de la Argentina. Los riesgos de inestabilidad en el sector externo argentino, lejos de estar despejados, amenazan con pronunciarse en 2027.
