Por qué los mercados podrían estar equivocados sobre los efectos económicos de Trump

La visión de consenso sobre lo que Donald Trump significa para los mercados es demasiado fácil, huele a sesgo político y da demasiada importancia al reciente rally. Puede que sea correcta, pero debemos estar alerta ante la posibilidad de que no lo sea.

El consenso es que Trump significa mayor crecimiento, mayor déficit, mayor inflación, mayores precios de las acciones y mayores rendimientos de los bonos. Los que odian a Trump por naturaleza, como los 23 premios Nobel de Economía que firmaron una carta apoyando las políticas de Kamala Harris frente a las de Trump, hacen hincapié en el lado del déficit y la inflación. Los amantes de Trump hacen hincapié en el crecimiento. Scott Bessent, que aspira a un puesto importante en la administración, argumentó en The Wall Street Journal que el rally del mercado electoral demostraba que la interpretación del crecimiento era correcta, lo que despeja el camino para que los críticos utilicen sus propias palabras para argumentar que la próxima gran corrección será culpa de Trump, lo que casi con toda seguridad no será así. Ambos lados del consenso podrían estar equivocados.

Chris Verrone, estratega de Strategas, sostiene que la parte del consenso que habla de "tasas más altas" se ha exagerado, y que el aumento de los rendimientos que hemos visto en los últimos meses puede atribuirse a que los mejores datos económicos han elevado las expectativas de crecimiento. Los valores cíclicos se han comportado bien, y el aumento de los rendimientos sigue la estela del índice de sorpresas económicas de Citi.

Matt Klein, de The Overshoot, sostiene que los dirigentes políticos pueden aprender las lecciones equivocadas de las elecciones presidenciales. Como resultado, la política fiscal será menos acomodaticia en futuras recesiones, aumentando los riesgos económicos y haciendo de los bonos del Tesoro una cobertura más atractiva. Más cobertura con bonos del Tesoro implica menores rendimientos, si todo lo demás sigue igual.

Antes de la pandemia, comenzó a gestarse un consenso de que Estados Unidos y otras grandes economías no estaban ganando tanto dinero como podían al no implementar políticas macroeconómicas lo suficientemente expansivas, tanto en tiempos normales como en respuesta a las contracciones... El virus le dio a los dirigentes la oportunidad de poner a prueba estas nuevas ideas. El resultado fue un éxito asombroso. El empleo se recuperó más rápido que en cualquier otra recesión anterior, mientras que el gasto de los consumidores en EE.UU., ajustado por inflación, creció más rápido entre el cuatro trimestre de 2019 y el tercer trimestre de 2024, que en el periodo 2015-2019... EE.UU. superó a todas las demás grandes economías en relación con las expectativas previas a la pandemia, probablemente porque esas sociedades no adoptaron la postura macroeconómica de EE.UU.

Sin embargo, esta no será la conclusión que saquen los políticos. Podemos debatir cuánto de la inflación post-pandemia se puede atribuir a las políticas fiscales de Joe Biden; también podemos debatir si las personas habrían preferido una recesión más pronunciada con alta tasa de desempleo en lugar de la inflación. Pero la lección electoral que todos parecen estar sacando de la semana pasada es que la inflación es una decisión política, y una que es políticamente peligrosa. Pero si la política fiscal es tímida durante las recesiones, las recesiones serán peores, argumenta Klein. En ese escenario, tendrá más sentido tener más bonos, que se desempeñan bien cuando los activos de riesgo no lo hacen. Un cambio de cartera como este no se materializará rápidamente, por supuesto.

Joseph Wang de Monetary Macro argumenta que la política arancelaria de Trump podría ser mala para las acciones. Este argumento es bastante común, pero generalmente se presenta en términos de fricción económica. Wang dice que en realidad se trata más de cómo se distribuye el valor agregado corporativo entre las empresas y los trabajadores: "El asombroso déficit comercial anual de u$s1 billón en bienes parece sugerir que las empresas extranjeras están dominando completamente el comercio con EE.UU. Pero, en realidad, gran parte de los bienes importados a EE.UU. son vendidos por empresas estadounidenses que decidieron fabricar en el extranjero... Los esfuerzos de Trump para incentivar la fabricación en EE.UU. pueden verse como una lucha de las empresas estadounidenses para compartir más ganancias con los trabajadores estadounidenses".

El reshoring, que los aranceles buscan incentivar, implica mayores costos laborales. Si las empresas trasladan esos costos más altos a los consumidores, los aranceles serán también inflacionarios. Pero no necesariamente tiene que darse de esa manera. Si la demanda es inelástica, los costos más altos deberán salir de las ganancias, por lo que el efecto sería una redistribución más que inflación. Wang señala que la primera administración de Trump provocó poca repatriación de la producción y mucho cambio en las rutas comerciales, pero esta vez podría diseñar aranceles más inteligentes.

Ya que las políticas tardan en implementarse y que la visibilidad del mercado sobre los efectos de las políticas de Trump es limitada, tomará algún tiempo ver un verdadero efecto de Trump en los mercados. El próximo año probablemente será la continuación de las tendencias actuales. Pero 2026 será, sin duda, interesante.

Inflación

El IPC de octubre arrojó resultados dispares. La inflación general subió al 2,6%, por encima del 2,4% de septiembre. No es un buen dato, pero coincide con las expectativas de los economistas.

El IPC core, que excluye la volatilidad de los alimentos y la energía, registró una suba menor: un 3,3% desde octubre, justo por encima del 3,25% de septiembre. Sin embargo, la variación intermensual anualizada de la inflación core, se redujo ligeramente.

El promedio móvil de tres meses subió un poco, un desagradable recordatorio de que el IPC core ha estado por encima del 3,4% durante los tres últimos meses, en contraste con las lecturas del 2% o menos que obtuvimos de mayo a julio. ¿En realidad nunca hemos superado la inflación?

Tras caer bruscamente en septiembre, la inflación de la vivienda volvió a subir y el informe de la Oficina de Estadísticas Laborales la calificó de "responsable de más de la mitad del aumento mensual de todos los artículos". Pero esto puede deberse a un error en los datos. Según Omair Sharif, de Inflation Insights, en abril hubo una lectura muy baja del precio de la vivienda en el Medio Oeste; como el alquiler y el alquiler equivalente para propietarios (OER, por sus siglas en inglés) se calculan sobre una base semestral, la lectura anómalamente baja hizo que los datos de este mes fueran inusualmente altos en comparación. "En general, hubo pocos cambios subyacentes en el ritmo de los alquileres y los OER" este mes, dijo Sharif.

Los servicios y el índice de precios de la Reserva Federal de Atlanta siguen sienddo altos, pero se mantuvieron chatos o bajaron respecto al mes anterior. No es genial, pero tampoco es terrible.

Esta columna lleva mucho tiempo argumentando que el camino hacia el objetivo de la Fed sería largo y sinuoso, y que la Fed no se desviaría de su senda de recorte de tasas sólo por unos datos de inflación irregulares. Parece que el mercado también empieza a tener esta opinión. Las apuestas por un recorte de 25 puntos básicos subieron un poco tras conocerse el IPC, y los rendimientos se mantuvieron sin cambios.

Sin embargo, al esperar con confianza un recorte, no podemos evitar tener la sensación de que el mercado está siendo contradictorio. El aumento de los rendimientos y de las tasas de inflación en el periodo previo a las elecciones y en el periodo posterior refleja las expectativas de que la inflación puede persistir. La encuesta mundial de gestores de fondos de Bank of America reveló que, por primera vez en tres años, más inversores pronosticaban una mayor inflación en los próximos 12 meses que lo contrario, aunque debemos señalar que el 22% de los encuestados dieron sus respuestas después de las elecciones.

Esto es un poco incongruente. Pero, como decíamos antes, hasta que no tengamos una lectura más clara de las políticas fiscales de Trump, la incongruencia está a la orden del día.