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Wall Street y el submarino amarillo: "¿Última suba de bonos y ADRs argentinos?"

Wall Street y el submarino amarillo:

John Lennon y el yellow submarine. Existen tres economías: la ortodoxa, la marxista y la amarilla. Esta última escribe a su improvisado andar un nuevo capítulo en socialismo populista criollo, uno de relatos fantásticos que nos llevan a una desinflación que no se siente, a un crecimiento invisible que no se puede ver y a una inclusión en el mundo del desarrollo sin estrategia, sin modelo y a puro gasto público, como si fuese mágico y tal como nos seduce a los argentinos. Venimos dilapidando un escasísimo tiempo bajo la expectativa de un “no plan” que nos conduzca en piloto automático hacia una realidad de grandeza en donde abunda la fe, la esperanza y por sobre todo, lo políticamente correcto, no vaya a ser cosa que se nos caiga una gota de sinceridad y perdamos un voto peronista. Esta Argentina amarilla que nos relatan por TV nos define como un terruño de almas condenado a un escenario inevitable: el éxito sin corrección, un equilibrio totalmente factible para una película de ciencia ficción de Spielberg, pero absolutamente impensado para nuestra incorregible Peronia. Las permanentes frustraciones a las que nos somete la economía argentina nos muestran cotidianamente que el gradualismo que hemos elegido mayoritariamente es la mejor garantía al no cambio, con un costo no trivial de 35.000 millones de dólares de endeudamiento por año. Esta realidad virtual en la que decidimos vivir no deja de sorprenderme, somos una caricatura de sociedad que se reinventa permanentemente sin poder resolver nada, retornando siempre al punto de origen y ahora con un glamour amarillezco que hasta hace juego con el otoño, en dulce sinfonía a los oídos de Durán. Me siguen contando que la economía está “ok”, que la inflación viene bajando y que en una década seremos Canadá, pero yo sin embargo, sólo percibo un país obtuso, arcaico y perdedor, empecinado en la renovada aplicación de dos errores letales: endeudamiento externo y emisión inflacionaria. Contrariamente, lo que necesitamos sería un recrudecimiento de la política monetaria y solo se observa a cambio, una paradójica laxedad populista en búsqueda de la maximización de un rebote que por definición no tiene otro destino que lo efímero. Sin corrección de fondo, nada de lo que intentemos funcionará y con esto involucro a todos los argentinos, a pesar de su tibieza, sería injusto cargar todas las tintas en los personajes que hoy nos gobiernan. El tiempo se acorta para que como sociedad toda, definamos un modelo económico en serio, nos tomemos treinta años para conseguir objetivos elementales y terminemos con “la nada” como estrategia principal. ¿Estaremos presenciando entonces otra oportunidad de cambio marchitándose en el tiempo a fuerza de puro populismo blando? ¿Se acerca nuevamente ese familiar sentimiento de resignación a que todo será igual? ¿Hasta qué punto se devaluó la expectativa de transformación del 2015? ¿No será ésta otra de las tantas sanatas que nos vienen contando los políticos, culminando en más de lo mismo? ¿Será Cambiemos solamente, un chamullo electoral? ¿Y los argentinos, dónde estamos, o creen en un cambio genuino basado en nuestra permanente ausencia? Pero tranquilos, este oasis populista y majestuoso en plena Sudamérica tiene como cómplice al mejor relatador de ilusiones: Wall Street nos seguirá pintando como “la perlita de emergentes” por un rato más.

Cambio de tendencia global pero no acelerada en tasas internacionales: el fin “de la tasa cero”: En las próximas semanas estaré dictando un seminario sobre mercados internacionales como Director del MBA en mi nueva casa, la UCEMA, en donde enfatizaremos respecto a un mundo que lentamente abandona el viejo paradigma de tasa cero que nos acompañó por una década entera luego de la quiebra de Lehman Brothers en septiembre del 2008 y que de a poco, intenta una normalización monetaria encarada por los tres principales bancos centrales del mundo: La Reserva Federal de Estados Unidos, el Banco Central Europeo y el Banco Central de Japón, estos dos últimos, en clara retirada de sus respetivas rondas de flexibilización cuantitativa (QE). El mercado monetario internacional ya comenzó un notable cambio de tendencia que apunta a una suba sostenida y de muy largo plazo en el nivel de tasas internacionales a lo largo de toda la curva. La principal pregunta al menos, a inicios del 2018, era qué tan rápido y con cuánta presión inflacionaria la Fed de USA encararía la normalización.

Fuerte corrección global a inicios de año: El 2018 comenzó con un muy agresivo rally a nivel global para todos los activos de riesgo de la mano de un S&P que parecía imparable. Sin embargo, entre fines de enero y principios de febrero, se vino una fuerte corrección que llevó al S&P a un 10% negativo desde sus máximos de año. Luego, todo se calmó recuperando parte del rally original hasta que desde fines de marzo, el S&P quedó atrapado en un rango de irrelevancia. La razón de la corrección fue una súbita suba de la tasa de 10 años en USA que desde sus niveles de 2.40% a inicios de 2018 llegó rápidamente a febrero a un 2.85%, ocasionando entre otras cosas, el famoso lunes negro. Por entonces, la preocupación del mercado era una dinámica en las tasas de USA que implicase una aceleración abrupta, lo cual motivó esta severa corrección inicial que contagió de la mano del S&P al resto de los mercados. El EEM, ETF que replica acciones emergentes, exhibió una corrección de 12%. El EWZ en el mismo periodo exhibió, un 11% de corrección y finalmente, Banco Galicia ADR, mostró en retorno negativo de 27% en ese lapso. Sin embargo, después del sacudón inicial, la parte larga de la curva en USA se tranquilizó en la zona de 2.85% motivada por tres eventos. Primero, los datos de empleo representados por el NFP (indicador que se publica el primer viernes de cada mes) comenzaron a mostrar una economía norteamericana creciendo razonablemente, lo cual instauró la noción de “crecimiento robusto”, excelente escenario para acciones. Segundo, la tasa de crecimiento promedio por hora trabajada que también se reporta una vez al mes, comenzó a describir a una economía norteamericana sin presiones inflacionarias evidentes. Tercero, el flamante Presidente de la Reserva Federal, Jerome Powell, convalidó en su primer comunicado a cargo, la noción de una economía en USA creciendo sin presiones en los precios. Este combo de tres componentes, claramente tranquilizó a la parte larga de la curva norteamericana al punto tal de llevar a la tasa de 10 años a un rango que desde febrero, sacando algún que otro día de aversión el riesgo, quedó entre 2.80% y 2.90%. Se puede decir que el driver macro fundamental de mercados en la actualidad se caracteriza por dos conceptos: sólido crecimiento de la economía norteamericana e inflación bajo control, ambos aspectos parecerían augurar una curva de tasas en USA hacia una clara normalización con tendencia ascendente, pero, y esto es crucial, no acelerada. La no aceleración se explica por la inexistencia de presiones inflacionarias evidentes que eventualmente obligarían a la Reserva Federal a aumentar la frecuencia de subas de tasas en la parte corta de la curva, contagiando en su camino a las tasas largas.

Severo castigo a la parte larga de la curva argentina y recuperación reciente. Antes de las PASO 2017 la yield del 2046 estaba en 7.60%. Con la contundente victoria electoral del oficialismo, la misma descendió a 6.55% y desde ahí subió a finales de marzo 2018 a 7.90%. La falta de un sendero fiscal creíble motivó un feroz castigo a lo largo de toda la curva soberana, siendo los bonos largos los que más sufrieron por dos factores. Primero, la tasa de 10 años en USA subió unos 40 puntos básicos desplazando hacia arriba el rendimiento libre de riesgo. Segundo, Argentina mostró una clara underperformance respecto a todo el espectro emergente reaccionando con un beta muy superior a 1 y explicando, por lo tanto, una suba de riesgo país que se descorrelacionó del mundo emergente. La alteración de las metas inflacionarias, las tibias reformas de diciembre, y el “evento Chubut”, propiciaron un coctel donde los bonos soberanos argentinos fueron ferozmente castigados en relativo. Sin embargo, desde el 23 de marzo 2018 parecería que dicha dinámica se revirtió. El Argentina 2046 desde una yield de 7.90% cotiza ahora en niveles de 7.50%, implicando un retorno precio cercano al 5% en solo tres semanas. Con esto no quiero sugerir que volverán los días dulces en los bonos largos argentinos porque creo que nos está faltando una historia contundente desde el lado fiscal, pero aun así, parecería que por lo menos el severo selloff que caracterizó a la curva desde noviembre 2017 se habría calmado.

La guerra de tarifas entre USA y China como principal fuente de riesgo de corto plazo. El escenario macro-fundamental al que aludí arriba ha sido desafiado por distintas afirmaciones entre el Presidente norteamericano y su par chino respecto a la sanción simultanea de aranceles que podrían dañar al comercio internacional a nivel global. Hemos tenido varios días con un S&P en terreno muy negativo superando el 2% en rojo, lo que describe a un año mucho más volátil que el 2017. En la medida que los anuncios en este frente se tranquilicen, es probable que la historia macro-fundamental prevalezca, describiendo una realidad positiva para mercados: crecimiento no inflacionario. Por lo tanto, si “lo de las tarifas entre USA y China” se tranquiliza, es probable que sigamos enfrentado un mundo con tasas subiendo no aceleradamente y que permitiría al menos al S&P estabilizarse en un rango de variación razonable. Si esta situación se diese, la historia de Argentina ingresando a emergentes por junio podría hacer que finalmente los ADRs argentinos dejen de operar en rangos e intenten alcanzar los máximos de este año. Sin embargo, una vez conocido el anuncio, no descarto una toma de ganancia y un mercado que mirando a Brasil lo prefiera y a la vez, cuestione la suma irrelevancia de las medidas económicas que este gobierno viene tomando desde su asunción. Si el riesgo global aguanta, no me sorprendería observar ADRs argentinos desafiando sus máximos del año en preludio a un ingreso a emergentes que si bien motivaría un potencial rally en las próximas seis semanas paradójicamente, bien podría fijar el momento de toma de ganancia y rotación de cartera hacia riesgo brasileño. Largo acciones argentinas hasta fines de mayo y luego no se vería mal desarmar posiciones y encarar desde ahí un trade relativo sumamente opuesto: ¿largo Brasil y short Argentina? Y esperemos que lo de Siria no se transforme en un evento de riesgo global porque si ocurre, cambia todo el análisis.

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Comentarios10
josebarriorf Barrio
josebarriorf Barrio 16/04/2018 05:31:25

¿Alguien sabe qué cosa es la economía? Para la gente de pueblo la economía es el ahorro. Cosa imposible con la falsificación del peso.

JAVIER MERCADO
JAVIER MERCADO 16/04/2018 07:49:55

Bajar? Estas mirando el argentino? Sos un nabo..

Diego Zilli
Diego Zilli 16/04/2018 12:09:31

¿Que pasa Fermo? Te baja el riesgo pais contra tus pronosticos, y no sabes como explicarlo.

walter daniel Giache
walter daniel Giache 16/04/2018 11:13:55

El ingenio nunca descansa, es cierto, Macri parece haber creado la "escuela amarilla de economía" !!!!!

Capullo, ubicate, vos creés que este artículo es bueno, allá vos. Pero si además te gusta descalificar a otros que comentan sin justificarlo, te aviso que eso habla más de vos que de los que descalificás. ¨rubenardosain.wordpress.com¨

Cristina Novello
Cristina Novello 16/04/2018 10:35:57

Disculpe Doc., pero esas “expectativas de transformación del 2015” fueron un caramelito de vidrio que, afortunadamente, no todos comimos. ¡Así que no generalice por favor!…

JAVIER MERCADO
JAVIER MERCADO 16/04/2018 07:51:16

Ruben solo te descalifico a vos..

Jorge Colombo
Jorge Colombo 16/04/2018 10:15:33

Otro muy buen artículo. Acá hay un par de opinadores que parecen trolls pagos....

Capullo, no te calentaseno, así no se llega a nietos. El Sr Diablo aprieta pero no ahorca, se quedaría sin clientes. Sabemos que si terminan los ajustes salvajes y ya innecesarios de tarifas, todo se calma. Apriete y afloje. ¨rubenardosain.wordpress.com¨

a8296733 Pedrosa
a8296733 Pedrosa 16/04/2018 09:25:40

"Existen tres economias..." a listo, solo tres? que sencillo era...Fermo simplifica donde no debe solo para darle una base a sus racionalizaciones. Si el fundamento de su logica es falaz, no tiene sentido analizar el resto del contenido de esta nota.