Deuda en pesos

Alerta en la City: se cierra el mercado de deuda en pesos y aumenta el temor por próximos vencimientos

Las tasas de los bonos en pesos se desplazan al alza. Al Tesoro le cuesta más rollear su deuda y en el mercado temen sobre los próximos vencimientos. Necesita un rolleo de entre 140% a 160% por licitación. En el último vencimiento solo rolleo el 110%.

El resultado de la última licitación dejó un sabor amargo en el mercado y probablemente también en el Tesoro. Si bien el equipo económico logró rollear la totalidad de los vencimientos, no pudo conseguir demasiado financiamiento extra.

La oferta previa a la licitación se mostraba bastante cautelosa en cuanto a los plazos ofrecidos.

El Tesoro ve que el mercado de deuda en pesos está más cerrado y analistas comienzan a ver la dinámica con preocupación para los meses que vienen con elevados vencimientos.

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Licitación con dudas

La semana pasada el Tesoro consiguió $ 185.812 millones. De esta manera, se superó el total de vencimientos que tenía que enfrentar por un total de $ 168.081, dejando un financiamiento neto de $ 17.731 millones.

Si bien pudo rollear la totalidad de la deuda y superarla en el margen (110% de rolleo), el resultado dejó un sabor amargo ya que no se trataba de un vencimiento abultado y aun así, no logró obtener un elevado volumen de financiamiento extra.

Lo cierto es que el tesoro había ofrecido un menú de instrumentos con plazos bastante cautelosos debido a que el mercado de deuda en pesos enfrenta un momento de debilidad.

Las tasas de los bonos en pesos se desplazaron al alza desde la licitación previa, lo cual explicaba un entorno de debilidad en el mercado de deuda en moneda local.

La curva CER también sufrió cierto estrés, con todos los plazos pasando a rendir positivo, y los tramos más largos con tasas que nuevamente se ubican por encima del 10% al 13% de tasa real.

Juan Manuel Anciaume, Socio y director de sales and trading de Criteria, advierte que desde el final del dólar soja, las distintas curvas de rendimientos de activos financieros han sufrido ajustes debido a que las expectativas previas de devaluación discreta del tipo de cambio oficial no fueron convalidadas.

"Los rendimientos en la curva soberana de dólar Linked se incrementaron entre 1700bps en el vencimiento de noviembre 2022 y 800 bps para julio 2023. Un movimiento similar pero de menor magnitud experimentaron los bonos duales (900bps en promedio), mientras la curva CER hasta junio 2023 se incrementó en unos 400 bps", explicó.

Vienen meses de alta exigencia

El Tesoro no tiene margen para tener un rolleo menor ya que debe cubrir su programa financiero, dentro del cual, el mercado de capitales cumple un rol fundamental para el mismo.

Si el Tesoro no rollea la totalidad de la deuda y además consigue entre un 40% y 60% más, el BCRA deberá salir a emitir para responder con los vencimientos.

Los meses que vienen muestran vencimientos mayores a $ 700.000 millones por licitación hasta abril del año que viene, lo cual implica compromisos mucho más exigentes que los vistos en las últimas semanas.

De esta manera, el mercado ve con preocupación lo que viene hacia adelante dado que los próximos meses los vencimientos irán creciendo en cuanto a su volumen.

Pedro Siaba Serrate, head de research de Portfolio Personal Inversiones (PPI), agregó que el resultado de la última licitación no permite ser muy optimista respecto al monto que requiere mensualmente el Tesoro para cerrar el programa financiero sin acudir a nueva asistencia monetaria.

"Creemos que será clave la próxima licitación del Tesoro el 27 de octubre para evitar nuevos ruidos en el mercado de pesos. Vencen $ 134.631 millones, de los cuales 97,3% estarían en manos privadas", advirtió.

Por su parte, los analistas de Banco Mariva consideran que el principal riesgo por delante es la percepción de insostenibilidad en la deuda en pesos y, por lo tanto, el aumento de los riesgos de revisión bajista en los precios de la deuda en moneda local.

"Este riesgo apareció en junio y exigió un gran esfuerzo del BCRA para dar liquidez y estabilizar la curva de tramo corto", recordaron.

Cualquier debilidad en el mercado de deuda en pesos representa una amenaza para los compromisos financieros con el FMI, además de que eleva las tensiones cambiarias e inflacionarias locales.

Los analistas de Facimex Valores advierten que el ritmo de colocación de deuda será intenso hacia adelante, poniendo a prueba la capacidad del mercado doméstico de financiar al Gobierno.

A modo de referencia, desde Facimex Valores estiman que si el Gobierno cumpliera con la meta de déficit primario de 2,5% del PBI tendría que conseguir $ 100.000 millones en las 7 licitaciones que quedan en el año. Esto coincide con un (roll over del 140%).

Sin embargo, remarcan que el monto a conseguir por licitación subiría a $ 160.000 millones (roll over del 160%) si el déficit primario se encaminara hacia el 3% del PBI que proyectamos.

"El comportamiento del mercado luego de las próximas licitaciones de deuda en pesos será clave para evaluar el apetito inversor por financiar al Tesoro. Un flojo desempeño de los instrumentos licitados en el mercado secundario será una señal de que el Tesoro está encontrando una restricción financiera, al menos en el corto plazo", explicaron.

Por su parte, por ahora Anciaume ve cierta estabilidad en el mercado de deuda en pesos, aunque advierte que dependerá de la dinámica de los bonos CER y de los datos de inflación en las próximas semanas y meses.

"Si en las próximas semanas continuasen las ventas de activos CER mostrando inflaciones implícitas contra la curva de Ledes muy por debajo de lo esperado por los analistas, entonces recién podríamos llegar a pensar que el mercado empieza a cerrarse", puntualizó.

Mirando la transición electoral

En la última licitación el Tesoro debió acortar duration y subir la tasa, lo cual coincide con un entorno exigente en el mercado de deuda en pesos.

Así, se le dificulta aún más al tesoro poder extender vencimientos más allá de las elecciones.

El mercado teme que ante la imposibilidad de que el tesoro extienda plazos y que el mercado se mantenga cerrado, se genere un cúmulo de vencimientos de deuda en pesos antes de las elecciones el cual pueda generar mayor tensión financiera y cambiaria.

Ezequiel Zambaglione, head de research de Balanz, afirmó que, mirando hacia transición electoral espera que se vayan acumulando los vencimientos previos a las elecciones.

"Es difícil encontrar un nivel de tasa real tan positiva post 2024 que te cubra contra los potenciales eventos que pueda haber. No me imagino que los inversores quieran correr el riesgo de cruzar el umbral electoral ya que gran parte de esos pesos son transaccionales. Tomar ese riesgo de quedarte con una letra que pueda ser restructurada, quizá prefieran quedarse en depósitos a la vista y perder en términos reales", explicó. 

Javier Casabal, estratega de renta fija de Adcap Grupo Financiero, coincide en que la última licitación se vio que al Gobierno le está costando un poco más rollear la deuda y solo consigue hacerlo a plazos bastante cortos.

Sin embargo, por ahora no espera mayor volatilidad en el mercado de deuda en pesos en línea con lo que se vio en junio pasado.

"Es difícil imaginar que se pueda repetir un evento como el sell-off de junio 2022, que encontró al mercado muy cargado en deuda CER y con precios muy caros y, por eso, la corrección fue muy pronunciada. Esta vez el mercado está más liviano y el Central probablemente intervenga más rápidamente de ser necesario", dijo.

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