FINANCIAL TIMES

Los mercados son más frágiles de lo que los inversores creen

Cada vez más, las tranquilas condiciones de negociación vienen intercaladas con fuertes episodios de volatilidad.

Los inversores se han adentrado alegremente en el período navideño, disfrutando de otro notable repunte en los mercados financieros. Pero el hielo que hay debajo puede ser más delgado y frágil de lo que muchos creen.

La última década se ha caracterizado por unos rebotes bursátiles inusualmente tranquilos, fuertes y prolongados, que en ocasiones se han visto salpicados por breves pero excepcionalmente feroces caídas en picada. Esta observación no es nueva. Pero cada vez se reconoce más el fenómeno, se investiga sobre él y se comprenden mejor los factores que lo impulsan, aunque nadie parece ponerse de acuerdo sobre la causa principal.

El último análisis de este régimen de mercado lo realizó el grupo de inversión estadounidense Wellington este verano, al publicar un informe titulado ´Por qué la fragilidad es la nueva realidad para el mercado de valores' ['Why fragility is the new reality for the stock market´].

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Es una lectura convincente para todos los que se sientan nerviosos por el hecho de que el mercado bursátil mundial haya ganado más del 14% este año, y que haya pasado seis semanas sin moverse más del 1% en cualquier dirección hasta que el temor a una nueva variante del coronavirus desencadenara el caos. De hecho, la brusquedad y la gravedad de las turbulencias son otro ejemplo de la hipótesis de los "mercados frágiles".

El problema central identificado por Wellington es un desajuste entre la demanda y la oferta de liquidez, es decir, entre el deseo de los inversores de negociar y la facilidad para hacerlo, que se agudiza especialmente en momentos de turbulencia en los mercados. Esencialmente, tanto el imperativo de vender como la capacidad de los mercados para gestionar una avalancha de ventas se han vuelto más procíclicos, lo que lleva a un desajuste cada vez más doloroso cuando los mercados están agitados.

Cuando los mercados están en calma, las condiciones de negociación son, en gran medida, buenas. Pero cuando la calma se rompe, muchos fondos de inversión se ven obligados a vender por los nerviosos gestores de riesgos o automáticamente por las reglas algorítmicas.

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Al mismo tiempo, la creación de mercados es ahora prácticamente un juego exclusivo para los fondos de negociación de alta frecuencia. Cuando la volatilidad aumenta, los fondos de alta frecuencia se protegen ampliando rápidamente los precios a los que operan y reduciendo el tamaño de las órdenes que están dispuestos a gestionar.

"Se ha producido un desequilibrio entre la oferta y la demanda de liquidez, y como resultado hemos visto un aumento significativo del potencial para que el mercado público de acciones pase de un estado de calma a uno de caos", argumentó Wellington en el informe.

"En consecuencia, tendemos a desconfiar de las situaciones en las que la estabilidad se ha convertido en el consenso, ya que creemos que cualquier cambio en la narrativa es apto para provocar cambios sorprendentemente drásticos en el equilibrio".

Esto se hace eco de los trabajos realizados por personas como Corey Hoffstein, de Newfound Research, Michael Green, de Simplify Asset Management, Christopher Cole, de Artemis Capital Management, y Benjamin Bowler, de Bank of America, aunque a menudo hagan hincapié en causas y aspectos diferentes.

Green considera que la creciente ola de inversión pasiva está agravando la fragilidad del mercado. Cole se ha centrado en los problemas que plantea el uso de la volatilidad como indicador dominante del riesgo, y en cómo la integración en el tejido de todo el sector de la inversión puede tener sentido para los fondos individualmente, pero en conjunto hace que todo el sistema sea más frágil.

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Hoffstein también subraya que los bancos centrales han fomentado una mayor asunción de riesgos, pero sostiene que es la interacción colectiva de todos estos factores la que puede provocar "cascadas que hagan que los mercados se descontrolen".

Sin embargo, Bowler, jefe global de investigación de derivados de renta variable en BofA, cree que muchos de los aspectos más técnicos exacerban en su mayoría un único motor fundamental subyacente. "Muchos de estos otros factores son la cereza del pastel", afirma. "El pastel en sí es la política monetaria".

Bowler fue uno de los primeros en empezar a diseccionar el fenómeno allá por 2015. Su opinión es que la prontitud de la intervención de los bancos centrales cada vez que los mercados se desploman suprime la volatilidad del mercado, conduce a períodos de toma de riesgo desenfrenada y a la aglomeración de inversores que, a su vez, hace que los retrocesos sean más raros pero desproporcionadamente violentos.

Sin embargo, saber que los bancos centrales están siempre dispuestos a actuar anima a los inversores a comprar rápidamente las caídas. "Han sido condicionados como los perros de Pavlov", dice Bowler.

Por suerte, algunos inversores son cada vez más conscientes de la fragilidad del hielo y se están adaptando al nuevo entorno. La cautela puede ser sabia.

Bowler señala que, si la inflación sigue siendo elevada, puede atar las manos de los bancos centrales en futuras caídas del mercado, generando un cortocircuito en la mentalidad de "compra la caída" que ha dominado la última década.

"La inflación es la criptonita del régimen de baja volatilidad", advierte.

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