La Fed empieza su Quantitative Tightening a un ritmo sin precedentes para controlar la inflación

La medida del banco central de Estados Unidos de reducir su balance de u$s 9 billones viene acompañada de fuertes subas de las tasas para hacer frente a la persistente inflación

La gigantesca tarea de reducir el balance de u$s 9 billones de la Reserva Federal ha comenzado, finalmente.

El banco central dejará de inyectar en el mercado de la deuda pública estadounidense (de u$s 23 billones) las ganancias de los u$s 15.000 millones en bonos del Tesoro que se vencen este miércoles. Es la primera vez que lo hace desde que puso en marcha su programa de compra de bonos en los primeros días de la pandemia.

Aunque la Reserva Federal ha señalado con bastante antelación sus planes para el llamado endurecimiento cuantitativo [quantitative tightening], los inversores no tienen claro cuál será el impacto de un proceso que nunca se ha intentado a tal escala. La medida podría perturbar aún más un mercado de bonos ya golpeado por la especulación de que la Fed está dispuesta a acelerar el ritmo de sus subas de las tasas de interés.

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"La Fed ha sido un gran comprador y una gran influencia estabilizadora en los mercados durante un par de años", dijo Rick Rieder, director de inversiones de renta fija de BlackRock.

"Perder eso, con la incertidumbre en torno a la inflación y el crecimiento, significa que la volatilidad en el mercado de tasas va a ser alta, mucho más alta de lo que hemos visto en los últimos dos años", añadió.

El malestar en los mercados financieros pone en tela de juicio la afirmación de la Fed de que la reducción del balance será un esfuerzo aburrido y predecible, similar al de 2017, la última vez que el banco central se embarcó en esta tarea y Janet Yellen, entonces presidenta de la Fed, dijo que era como "ver secarse la pintura".

Al igual que entonces, la Fed está dejando que los bonos venzan y no reinvertirá el dinero, en lugar de venderlos directamente, una alternativa más agresiva.

En mayo, los miembros del Comité Federal de Mercado Abierto acordaron oficialmente limitar la retirada a un ritmo inicial de u$s 30.000 millones al mes en el caso de los bonos del Tesoro y de u$s 17.500 millones en el caso de los bonos respaldados por hipotecas, antes de aumentar en tres meses hasta un ritmo máximo de u$s 60.000 millones y u$s 35.000 millones, respectivamente. Esto se traduce en u$s 95.000 millones al mes.

Cuando el importe de los bonos del Tesoro que vencen caiga por debajo de ese umbral, la Reserva Federal compensará la diferencia reduciendo sus tenencias de bonos del Tesoro a corto plazo. También se podría considerar la venta activa de valores respaldados por hipotecas.

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Se trata de un plan mucho más agresivo que la última reducción del balance en 2017-19, que comenzó casi dos años después de que la Fed subiera las tasas de interés por primera vez desde la crisis financiera mundial. Aquella medida terminó en desastre: los mercados de préstamos a un día [overnight lending markets] se paralizaron, sugiriendo que la Fed había sacado demasiado dinero del sistema.

Esta vez, el proceso se pone en marcha y no está claro dónde estará el impacto, aunque la Reserva Federal cuenta con varios mecanismos de emergencia que pueden ayudar a evitar que se repita el caos del mercado de 2019.

La anticipación de la suba de las tasas de interés -sobre todo después de dos informes recientes que indican un riesgo creciente de que la inflación se arraigue- ha llevado los rendimientos de los bonos del Tesoro a sus niveles más altos desde 2007. Los tres principales índices bursátiles estadounidenses han caído en territorio de corrección. Los diferenciales de los bonos corporativos estadounidenses muestran mayores posibilidades de default.

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Se considera que los cambios en la principal tasa de interés de la Fed tienen un impacto más directo en las condiciones financieras y la actividad económica que el endurecimiento cuantitativo, pero los economistas esperan que la reducción del balance también tenga un efecto.

Cuando la Fed compra bonos, acredita electrónicamente al vendedor, añadiendo a su vez reservas al sistema bancario que permiten a los bancos aumentar sus préstamos a particulares y empresas. Al dejar de reinvertir los ingresos de su cartera de bonos, el proceso se invierte, lo que provoca menos reservas en el sistema y un endurecimiento de las condiciones financieras.

En un documento publicado por el banco central a principios de este mes, los investigadores conjeturan que reducir el tamaño del balance en unos u$s 2,5 billones durante los próximos años es "aproximadamente equivalente" a subir la tasa de interés de los fondos federales en algo más de medio punto porcentual "de forma sostenida". Sin embargo, advierten de que esta estimación está "asociada a una considerable incertidumbre".

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Christopher Waller, uno de los gobernadores de la Reserva Federal, ha dicho anteriormente que el plan del banco central para reducir su balance equivale a "un par" de subas de un cuarto de punto, mientras que la vicepresidenta Lael Brainard dijo en abril que el proceso en su totalidad podría equivaler "dos o tres subas adicionales de las tasas".

Algunos analistas, como Meghan Swiber, de Bank of America, y Edward Al-Hussainy, de Columbia Threadneedle, sostienen que los efectos directos de la normalización del balance descritos por los altos funcionarios de la Fed ya han sido anticipados por el mercado y se reflejan en los precios de los activos.

Pero es probable que la retirada de la Fed también tenga un efecto secundario en los precios, ya que la liquidez -la facilidad con la que los inversores pueden comprar y vender activos- se deteriora a medida que los mercados se enfrentan a una mayor cantidad de oferta de bonos que absorber.

"Nuestro entendimiento es que la participación de la Fed en el mercado y la compra de valores del Tesoro ayuda a mejorar la liquidez, ayuda a mejorar el funcionamiento del mercado", dijo Swiber. "Y ahora vamos a estar en un entorno en el que hay más oferta que necesita ser retirada, y la Fed no está ahí para ayudar".

Eso significa que el tamaño y la frecuencia de las oscilaciones de precios pueden empeorar a medida que la Fed se retira del mercado, especialmente en el mercado del Tesoro, donde el banco central ha tenido la mayor presencia. Pero como el mercado del Tesoro es la columna vertebral de todos los mercados financieros estadounidenses, esos efectos se extienden.

La liquidez en el mercado del Tesoro en las últimas semanas ha estado en sus peores niveles desde marzo de 2020, en los días previos a que la Fed se viera obligada a intervenir y comprar bonos para facilitar el funcionamiento del mercado, según un índice de Bloomberg que mide la capacidad de los operadores para ejecutar operaciones sin afectar a los precios.

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