Ahora la Fed está en camino de ganarle a la inflación, pero la recesión es casi inevitable

En 2021-22, como resultado de un marco de política monetaria defectuosa, la Reserva Federal retrasó mucho el ajuste de la política monetaria. El resultado fue un repunte de la inflación hasta niveles no experimentados en 40 años.

A partir de marzo de 2022, la Fed dio un giro radical y subió su tasa de referencia un total de 4,5 puntos porcentuales.

Este intento actual de la Fed de gestionar una 'desinflación' plantea varias dudas importantes. ¿Podrá el banco central devolver con éxito la inflación a su nivel objetivo del 2% en un futuro próximo? ¿Tendrá que ajustar la política monetaria mucho más de lo que ya lo ha hecho, y durante cuánto tiempo deberá mantener altas las tasas de interés? ¿Cuánto le costará a la Fed alcanzar su objetivo de inflación? ¿Cómo debería equilibrar el riesgo de recesión con la obtención de su objetivo de inflación?

Powell advierte que la Fed está preparada para acelerar la suba de tasas

En un documento que he redactado junto con Stephen Cecchetti, Michael Feroli, Peter Hooper y Kermit Schoenholtz, que se acaba de presentar en el Foro de Política Monetaria de Estados Unidos y que analiza los antecedentes históricos y los modelos económicos, aportamos algunas respuestas a estas preguntas.

La buena noticia es que el pronóstico para situar la inflación en una senda que la devuelva al nivel objetivo de la Reserva Federal es ahora bastante favorable. A pesar de sus errores anteriores, la despedida del gradualismo por parte del banco central y el agresivo endurecimiento de la política monetaria que empezó hace un año han logrado volver a anclar las expectativas de inflación a largo plazo en el 2%.

La mala noticia es que es muy probable que la consecución del objetivo de inflación de la Fed genere una recesión. Hemos examinado la evidencia histórica en las 16 grandes desinflaciones inducidas por las políticas en una serie de países. En todos los casos, los ajustes monetarios de la magnitud del que estamos presenciando en Estados Unidos para reducir la inflación provocaron un repunte del desempleo. En las circunstancias actuales, que ya implican un endurecimiento significativo de la política y mayores restricciones, una "desinflación inmaculada" no tendría precedentes.

Nuestros modelos sugieren que la Fed aún tiene camino por recorrer en los ajustes de la política monetaria. La tasa de los fondos federales tendrá que subir alrededor de un punto porcentual desde los niveles actuales para que la inflación vuelva a la senda del 2%, y el desempleo seguramente aumentaría desde su nivel actual en más de un punto porcentual. Nuestro análisis sugiere que la tasa de los fondos federales deberá mantenerse por encima del nivel del 5% hasta bien entrado 2024.

Y lo que es más importante, la Fed debe resistir la tentación de relajar la política monetaria demasiado pronto, como ha hecho en otras ocasiones cuando se ha enfrentado a una ralentización de la economía.

Un movimiento prematuro afectaría a la credibilidad de la Fed para controlar la inflación, y obligaría entonces al banco central a subir las tasas de interés a niveles aún más duros para estabilizar la inflación.

La Fed debe evitar repetir el error de Paul Volcker

Esta es la lección de la desinflación de 1979 a 1983 con Paul Volcker como presidente de la Fed. A partir de octubre de 1979, la Fed subió la tasa de los fondos federales hasta el 17% en marzo de 1980. En respuesta a la recesión resultante, parpadeó y, a partir de abril de 1980, bajó la tasa más de 7 puntos porcentuales. La Fed perdió credibilidad y las expectativas de inflación y la inflación se mantuvieron altas durante mucho tiempo.

Para recuperar su credibilidad, la Fed empezó entonces a subir la tasa de los fondos federales hasta un nivel aplastante cercano al 20% a principios de 1981, y lo mantuvo en niveles altos hasta mediados de 1982. Las expectativas de inflación y la tasa de inflación iniciaron un descenso constante hasta situarse en torno al 3% en 1983. Sin embargo, el índice de desempleo aumentó hasta el 10,8% en 1982. El precio de este giro fue muy alto.

Basándonos en este análisis, en retrospectiva, consideramos que el hecho de que la Fed no actuara de forma preventiva en 2021 ante la fuerte demanda fue un error importante.

Inflación salarial: el terror de las empresas y la Fed

Sin embargo, en el último año las agresivas medidas adoptadas por el banco central y los comentarios de su presidente, Jay Powell en el sentido de que aún le queda trabajo por hacer para estabilizar la inflación, resultan alentadores. Ayer Powell declaró ante el Comité Bancario del Senado que, si la "totalidad de los datos" indicara que están justificados más ajustes, la Fed estaría preparada para aumentar el ritmo de las subas de tasas.

Además, Powell y otros funcionarios han subrayado que la posibilidad de una recesión como consecuencia del endurecimiento monetario no debería disuadir a la Fed de hacer todo lo necesario para controlar la inflación. A pesar de un comienzo difícil, parece que el banco central va camino de recuperar la estabilidad de los precios.