La reestructuración de pasivos soberanos en el proyecto de Ley Ómnibus

El proyecto de Ley de Bases y Puntos de Partida para la Libertad de los Argentinos que se está discutiendo en el Congreso incluye modificaciones relevantes a diversas leyes, entre ellas la Ley de Administración Financiera N° 24.156 (LAF), sancionada en el año 1992.

El proyecto propone la modificación del artículo 65 de la LAF, que tantos problemas ha causado en las operaciones de crédito público y deuda externa ante el cambio de la fuente de financiación, que pasó de los préstamos públicos a los títulos de deuda ofrecidos en los mercados.

El texto actual de dicho artículo autoriza al Poder Ejecutivo Nacional a realizar operaciones de crédito público para reestructurar la deuda pública en la medida en que ello implique un "mejoramiento de los montos, plazos y/o intereses de las operaciones originales". La utilización de las preposiciones "y/o" desde siempre generó dudas respecto a si los tres conceptos (capital, intereses y plazos) debían ser mejorados ante la refinanciación o si alcanzaba con dos o uno de ellos.

La interpretación hoy imperante exige que la operación de crédito público implique una mejora en al menos dos de los tres conceptos que se indican en el citado artículo 65, es decir, capital y plazo; intereses y capital, o intereses o plazo. En caso de que no se respeten dichas pautas, la sanción es gravísima: por un lado, la nulidad de las operaciones realizadas y por el otro, la responsabilidad personal de los funcionarios involucrados en dichas operaciones (conforme el artículo 66 de la LAF, que el proyecto mantiene sin modificaciones).

Esta interpretación ha venido impidiendo la realización de operaciones eficientes de crédito público que resguarden la posición de liquidez del Tesoro a través de operaciones de canje y refinanciaciones anticipadas que permitan reducir los vencimientos en el corto plazo. Estas operaciones de liability management (administración de pasivos) son muy utilizadas para paliar situaciones de iliquidez, al permitir lograr una mejora de la curva de la deuda, sin el costo de transitar por procesos más gravosos de reestructuración de deuda.

Al no involucrar quitas y dado que el interés no puede ser otro que el de mercado, en estas operaciones se hace muy difícil -sino directamente imposible- alinear las variables para cumplir con la exigencia del actual art. 65 LAF.

En este sentido, la modificación propuesta va en el sentido correcto al desligar las operaciones de refinanciación de deuda pública de conceptos aislados (capital, intereses, plazo) y permitir que se realicen "ateniendo a las condiciones imperantes del mercado financiero", tal como ocurre con los emisores corporativos e inclusive las provincias, que no están sujetas a la LAF. Ante una operación de canje de deuda con postergación de plazos que no implique quitas, el hecho de que la tasa de interés de los nuevos bonos sea superior a la de los bonos que se desean canjear no debería ser obstáculo para avanzar con la operación si el objetivo es que el país no se descapitalice. Y por supuesto, ante un cambio en el futuro de las condiciones del mercado que implique

una disminución de tasas el país podrá lanzar otra operación de administración de pasivos y proponer el canje de los bonos con un interés superior al de mercado por nuevos bonos con un menor interés. Siempre serán las "condiciones imperantes del mercado financiero" las que fijen el interés, no los políticos.

El error de quienes critican la modificación propuesta radica en olvidar que el artículo 65 LAF en su redacción actual utiliza al vocablo "reestructuración" en sentido amplio, comprensivo de las operaciones de administración de pasivos (liability management), que no implican quitas, y de las operaciones de reestructuración de deuda en sentido estricto (que implican quitas). Exigir mejoras de variables en abstracto para todas las operaciones de crédito público limita la posibilidad de acudir a los mercados cuando ello puede ser lo más conveniente para un soberano.

No sólo países vecinos (Uruguay, Chile, Perú, entre otros) sino también provincias de nuestro país (Neuquén, Buenos Aires, entre otras) han realizado este tipo operaciones para postergar los pagos, respetando las condiciones imperantes de los mercados financieros. No hay ninguna razón por la que el Estado Nacional deba estar sometido a un régimen más riguroso. La operación seguirá estando sujeta al control de los organismos internos de control y los funcionarios que autoricen una operación de este tipo estarán sujetos a las responsabilidades de todo funcionario.

En definitiva, un cambio importante que -en línea con las otras modificaciones que propone el proyecto de ley- ayudará a desligarse de restricciones innecesarias en el manejo y administración de la deuda pública estatal.

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