No había pasado un mes desde nuestra última conversación, cuando Orun volvió desde Marte. Esta vez me interesa saber qué pasa con la inflación, dijo. Mirá, Orun, la inflación bajó inicialmente desde tres dígitos anuales hasta un rango que hoy oscila en torno al 2,5% mensual, lo que equivale a una tasa anual de cerca del 30%. Un logro formidable comparado con el punto de partida, pero que empieza a mostrar una persistencia incómoda.
En los últimos ocho meses sorprendió la suba de 1,5% en junio pasado a 2,9% en enero. Seguramente va a volver a bajar, pero estamos lejos del objetivo de un dígito anual.
¿Por qué no baja más rápido?, preguntó Orun con esa franqueza marciana que ya le conozco.
La respuesta tiene que ver con la inercia inflacionaria. En las experiencias exitosas de estabilización —Chile e Israel son los casos más citados en la literatura económica— los últimos tramos de la desinflación fueron siempre los más lentos y políticamente costosos.
La inflación se ‘estanca’ en ciertos niveles porque los agentes económicos empiezan a indexar salarios, contratos y precios en función de la inflación pasada, no de la futura. Además, como lo muestran las encuestas hoy en Argentina, la sociedad ya no valora tanto bajar del 2,5% al 2% mensual a un dígito anual como valoró bajar del 25% al 2.5% mensual. El esfuerzo de la última milla es enorme, y los beneficios percibidos son cada vez menores.
Entiendo, dijo Orun. Pero entonces, ¿cuál es la estrategia para llegar a un dígito anual?
La verdad es que no está del todo claro. Para bajar la inflación desde niveles moderados hasta el dígito anual, los países necesitan un ancla nominal explícita que dé señales claras a los formadores de precios. Las opciones clásicas son el tipo de cambio, la cantidad de dinero o la tasa de interés. En el caso argentino, las tres presentan complicaciones.
¿Y el equilibrio fiscal no alcanza como ancla?, preguntó, recordando nuestra conversación anterior. No, le respondí, y es una confusión frecuente. El equilibrio fiscal es una condición necesaria para la estabilidad —sin él no hay programa que funcione— pero no determina por sí solo el nivel de inflación al que converge la economía. La inflación es un fenómeno monetario y para frenarla hace falta un ancla nominal.
Un ancla monetaria requiere una meta “nominal”, como por ejemplo que la cantidad de dinero crezca al dos por ciento mensual. El problema es que Argentina atraviesa un proceso de remonetización: a medida que la inflación baja y la gente recupera la confianza en el peso, se demanda más dinero para las transacciones cotidianas.
Si el Banco Central no acompaña ese proceso, y se aferrara al 2% la política monetaria volvería excesivamente contractiva y frenaría la actividad. Manejar la cantidad de dinero en ese contexto es técnicamente muy complejo.
¿Y la tasa de interés?, preguntó Orun. En Marte es el instrumento más usado para anclar las expectativas.
También en la Tierra es el mecanismo más extendido. Se podría usar, pero actualmente en Argentina la tasa muestra una volatilidad inusual, con lo que claramente no se usa como señal de política monetaria.
Orun hizo una pausa. ¿Entonces vuelven al tipo de cambio? Vi que el peso se apreció bastante.
En la práctica pareciera ser que sí, aunque no parece que haya sido por un diseño de política económica. Sin embargo, pareciera que al gobierno no lo incomoda y además que puede ayudar a bajar un poco la inflación. Pero el nivel actual está teniendo efectos secundarios sobre el nivel de actividad.
Es cierto que Argentina va a generar más dólares gracias a mayores exportaciones de minería, agro, energía, y economía del conocimiento, entre otros. Pero también es cierto que hay que evitar lo que se conoce como enfermedad holandesa.
No sabía que había enfermedades económicas, dijo Orun. ¿Me podrás explicar?
El término se acuñó en la década de 1960 en los Países Bajos (Holanda). Tras el descubrimiento de grandes yacimientos de gas natural en el Mar del Norte, el florín holandés se apreció tanto que las exportaciones manufactureras del país dejaron de ser competitivas, lo que provocó un aumento del desempleo y una crisis en la industria tradicional.
Desde ese momento los países han intentado evitar que sus monedas se aprecien en demasía y toman medidas para evitarlo.
Y qué podrían hacer, preguntó Orun.
No es sencillo, pero tal vez ser más agresivos en la compra de dólares, o alternativamente aprovechar la coyuntura para levantar el cepo, lo que podría ayudar a encontrar un equilibrio más genuino en una economía con menos controles. Es una buena oportunidad para levantar el cepo, porque se haría desde una posición de fortaleza como la actual.
Orun asintió con ese gesto que ya aprendí a interpretar como señal de que viene la pregunta más sustantiva. Ahora bien, dados los problemas que mencionas con las diferentes alternativas de ancla no nominal, ¿No podrían ir a un régimen de metas de inflación, como el que tienen varios países de la región?’
Sí, le respondí, y es probablemente el camino más razonable en el mediano plazo. En Argentina ya se intentó con Macri, pero entonces había déficit fiscal, lo que tornaba imposible que las metas fueran creíbles.
Hoy el contexto es diferente: el equilibrio fiscal le daría al régimen de metas la base de sustentación que antes le faltó. Pero habrá que esperar a que exista la convicción de hacerlo y a que el Banco Central tenga la independencia para poder cumplir la meta.
Orun guardó silencio. “Entonces el desafío no es solo técnico, sino también institucional”. Exactamente, le dije. En el tramo final de la desinflación, la batalla se gana tanto en los mercados financieros como en las expectativas. Y para eso hace falta no solo tener un plan, sino contarlo con claridad y consistencia.
Se levantó para irse, pero antes me miró y me dijo: “la próxima vez que nos juntemos, quiero que charlemos con un mate en la mano, ¡cómo se debe!”