Fin de la tasa Libor: cómo se prepara el sistema financiero para una de las mayores transformaciones de su historia

Año Nuevo marcará un hito en la historia de las finanzas: la manchada tasa Libor dará un paso decisivo hacia su eliminación tras 45 años de presencia en los mercados mundiales.

A partir de enero, la tasa no podrá utilizarse como referencia en los nuevos contratos de derivados, préstamos y ofertas de tarjetas de crédito.

Seguirá existiendo, en menor medida, para los u$s 230 billones de contratos existentes que dependen de ella como base para el pago de intereses. Pero para los reguladores y los bancos, el mes que viene representa el momento en que entran en vigor cuatro años de ardua preparación para vivir sin ella.

"Es una de las mayores transiciones en los mercados financieros en décadas", dijo Dixit Joshi, tesorero del grupo Deutsche Bank. "Para los reguladores es un hito sobre las lecciones aprendidas desde la gran crisis financiera".

La Libor quedó renga después de que se viera salpicada por el escándalo cuando los operadores de los grandes bancos de inversión del mundo fueron sorprendidos intentando manipular la tasa a su favor, y fueron castigados con multas de u$s 10.000 millones. Pero incluso mientras intentaba reformar la mancillada tasa, su principal regulador, la Autoridad de Conducta Financiera (FCA, por sus siglas en inglés) del Reino Unido, se preocupaba por un problema aún más importante: una cifra anunciada todos los días alrededor de las 11.55 de la mañana en Londres suponía un grave riesgo para la estabilidad del sistema financiero.

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Aunque la tasa actuaba como precio de referencia para los contratos que afectaban a millones de consumidores, la actividad de financiación bancaria que debía reflejar ya no existía. Las presentaciones de los bancos para el fixing diario eran en gran medida estimaciones. Además, tras los escándalos, los bancos ya no querían el trabajo.

En 2017, la FCA y otros reguladores llegaron a una solución más radical: desactivar las 35 tasas diferentes, repartidas en cinco divisas, a partir de principios de 2022. Miles de contratos perderían la tasa que constituye la base de su valor.

No había un sustituto similar a la Libor, que reflejaba las expectativas de los inversores sobre las tasas futuros. También incluía un componente para el riesgo de crédito de los bancos. A los usuarios, como las empresas y los gestores de activos, les gustaba porque conocían de antemano la cuánto debían pagar por la tasas de interés.

Las autoridades querían que la sustitución se basara en las tasas de interés de los préstamos overnight, que se basaban en las transacciones realizadas el día anterior. Esto eliminaba el componente de riesgo de crédito bancario, haciéndolos "libres de riesgo". Estaban más en sintonía con las tasas de interés nacionales, pero reflejaban las operaciones realizadas, no el futuro. No todos los países tenían una alternativa preparada. El Reino Unido podía recurrir a Sonia, una tasa de créditos overnight muy utlizada; los Estados Unidos tuvieron que crear una nueva tasa, Sofr, desde cero.

Para los bancos y los reguladores, esto significó no sólo el desarrollo de nuevos puntos de referencia, sino también la elaboración de salvaguardias legales alternativas, y la insistencia constante en que el mercado debía estar preparado. La volatilidad del mercado inducida por la pandemia del año pasado, cuando se recortaron las tasas de interés a nivel mundial, no ha hecho sino reforzar la determinación de los reguladores.

"Como vimos en marzo y abril de 2020, [las tasas Libor] subían en momentos de tensión económica", dijo Edwin Schooling Latter, que lidera la iniciativa de cambio en la FCA. "Se podría argumentar que los bancos estaban trasladando a sus clientes el propio costo de financiación del banco....Nuestra opinión es que los bancos están mejor situados para gestionar ese riesgo que los clientes minoristas".

La transición ha parecido a veces una maratón que consume energía. Muchos consideraron que era imposible no sólo crear tasas libres de riesgo, sino también crear una negociación en los mercados de futuros, que supliera las expectativas de los inversores sobre las tasas futuras. "Si en 2017 le hubieras preguntado a alguien si esto iba a suceder a fines de 2021, se habrían reído de ti", dijo Sarah Boyce, de la Asociación de Tesoreros Corporativos del Reino Unido.

Ese escepticismo se ha visto parcialmente justificado. Incluso a principios de año, los contratos por u$s 265 billones seguían ligados a la Libor. La incorporación de una alternativa a la Libor en dólares ha sido especialmente complicada porque se trataba de una tasa nueva.

Para aliviar la carga, las autoridades británicas y estadounidenses han permitido que la Libor en dólares estadounidenses para los contratos existentes continúe hasta mediados de 2023, aunque las nuevas operaciones están prohibidas después de diciembre. La FCA también ha permitido las versiones "sintéticas" de la Libor en libras esterlinas y yenes durante un año, con el fin de desprenderse de los contratos más persistentes. Aun así, la publicación diaria de las 24 tasas Libor desaparecerá después de diciembre.

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Aquellos que no hayan cambiado sus contratos dependerán de las versiones temporales de la Libor, que se basarán en una fórmula establecida, y de sus retrocesos, que siguen la diferencia entre las nuevas tasas libres de riesgo y la Libor.

Moody's, la agencia de calificación crediticia, ha estimado que 68 de las 262 operaciones de financiación estructurada no basadas en la Libor en dólares que había calificado inicialmente, se basarán en las tasas Libor "sintéticas".

En los últimos meses, la maratón se ha convertido en una carrera. La mayoría de los volúmenes de las nuevas operaciones de swaps negociados en privado en libras esterlinas, yenes japoneses, francos suizos y dolares de Singapur, utilizan ahora en gran medida las nuevas tasas denominadas libres de riesgo.

Las cámaras de compensación cambiaron grandes lotes de contratos abiertos en los fines de semana previos a la Navidad. LCH, de Londres, convirtió 285.000 swaps de libras esterlinas, francos suizos, euros y yenes, con un valor nocional de u$s 20 billones, de la Libor a sus equivalentes libres de riesgo. ICE Clear Europe convirtió 3,5 millones de contratos. En consecuencia, muchos esperan que la conversión en tasas como la libra esterlina y el franco suizo produzca pocos fuegos artificiales en los primeros días de negociación. El índice de referencia de Sonia se sitúa en torno al 0,2%, similar a la tasa Libor en dolares a tres meses.

Esto hace que las autoridades se centren en la persistente lentitud de la tasa Libor en dólares, que representa unos u$s 230 billones en operaciones. La tasa Sofr overnight es del 0,05%, frente a la Libor en dólares a tres meses, que es del 0,2% aproximadamente.

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Cerca del 70% de los nuevos swaps seguían haciendo referencia a la Libor en noviembre, según datos de Osttra. Los esfuerzos de los reguladores estadounidenses para trasladar los futuros al Sofr sólo han tenido un éxito limitado.

"Decirle a la gente que deje de usar la Libor es como volver a imponer la Ley Seca. La gente seguirá bebiendo hasta el último momento", dijo Mark Cabana, jefe de estrategia de tasas de interés de Bank of America.

Los reguladores advierten que éstas pueden ser las últimas concesiones. "Los actores del mercado tienen todas las herramientas que necesitan para cumplir este plazo. La responsabilidad es suya para tomar las medidas necesarias para prepararse para un mundo sin una nueva Libor", dijo Tom Wipf, un alto ejecutivo de Morgan Stanley, que preside el organismo del sector para dirigir el cambio de la Libor en dólares.

La FCA no ha definido si continuará con las versiones sintéticas de la Libor en dólares después de junio de 2023, y tomará la decisión hacia finales del próximo año. Schooling Latter advirtió que las versiones sintéticas no durarán para siempre. "La gente no debería asumir que habrá una versión sintética de la Libor en dólares", dijo.

Aun así, el mercado acepta que el cambio está llegando. En CME Group, el mayor mercado de futuros del mundo, las posiciones abiertas en los futuros vinculados al Sofr superaron a los futuros vinculados a la Libor por primera vez en diciembre.

"Esta transición ha sido como una operación a corazón abierto en el sistema financiero. Ahora tenemos que utilizar las herramientas, los conocimientos y las asociaciones que hemos creado para llegar al siguiente nivel", dijo Tal Reback, que dirige el esfuerzo de transición global del Libor en KKR. "No es una hazaña pequeña".