A contramano de algunos avances en el frente económico, la deuda soberana en dólares volvió a mostrar señales de debilidad en las últimas semanas. El dato contrasta con otros créditos pues mientras algunos emergentes transitan un sendero más estable, los bonos locales quedaron rezagados y el riesgo país, que el viernes pasado retrocedió hasta 539 puntos, lo hizo tras acercarse nuevamente a 600 puntos básicos. Según un informe de la consultora 1816, este comportamiento no responde a un único factor sino a una combinación de señales que el mercado empieza a procesar. Por un lado, la reciente utilización de garantías de organismos internacionales como el Banco Mundial y el BID habría generado cierta decepción entre los inversores. Sucede que la lectura es que en lugar de consolidar un acceso más tradicional al financiamiento, la Argentina vuelve a apoyarse en deuda con prioridad de cobro, lo que tiende a desplazar a los bonistas privados en la estructura de pagos. Ese cambio en la composición no es menor. De acuerdo con 1816, la deuda del Tesoro con organismos multilaterales creció desde niveles cercanos a u$s 30.000 millones en 2018 hasta alrededor de u$s 100.000 millones en la actualidad, lo que refuerza la percepción de mayor riesgo relativo para los títulos en manos del mercado. Pero no es solo una cuestión financiera. El informe también advierte que comienza a filtrarse el factor político en los precios. La caída en los indicadores de confianza del Gobierno y el deterioro en la imagen presidencial medidos por distintas encuestas aparecen como un elemento adicional que podría estar influyendo en la dinámica de los bonos. Aunque el escenario macro muestra señales de mejora, con expectativas de desaceleración inflacionaria y recuperación de la actividad hacia adelante, el mercado tiende a anticiparse y ajustar precios antes de que esos datos se consoliden en la economía real. En paralelo, la dinámica cambiaria suma otra capa de complejidad. El Banco Central mantiene un ritmo sostenido de compras en el mercado oficial, pero esos dólares no se traducen en una acumulación neta de reservas equivalente. Siempre según 1816, buena parte del superávit comercial se canaliza hacia la formación de activos externos del sector privado, lo que limita el impacto positivo sobre el balance del Central. En ese contexto, el ingreso de divisas depende cada vez más de fuentes financieras. Emisiones de deuda corporativa y provincial en el exterior, junto con un fuerte crecimiento del crédito en dólares al sector privado, se consolidan como un sostén clave del esquema actual. Sin ese flujo, la acumulación de reservas sería significativamente más débil. En el plano de la estrategia, el Tesoro logró una señal positiva en su última licitación, especialmente en los bonos en dólares de corto plazo. Sin embargo, el mayor atractivo se concentró en los instrumentos en pesos, donde la emisión del nuevo bono dual a 2029, con cobertura tanto a tasa como a inflación, captó fuerte interés de los bancos. Para 1816, estos niveles de rendimiento resultan lo suficientemente elevados como para generar tensiones en el resto de la curva en moneda local, al ofrecer spreads difíciles de igualar. Al mismo tiempo, el Gobierno sigue utilizando herramientas indirectas para contener la presión cambiaria. La intervención en la curva de bonos atados al dólar permitió frenar episodios de demanda en el tipo de cambio sin necesidad de recurrir a ventas de reservas, una estrategia que ya había mostrado resultados en meses previos. El informe concluye que la macro empieza a ordenar algunas variables, pero el mercado aún no convalida plenamente ese escenario.