La última licitación mostró poca demanda por cobertura devaluatoria.
El mercado busca oportunidades en bonos en pesos. Cuáles son los títulos preferidos por los analistas.
Tasas devaluatorias a la baja
Las tasas de devaluación implícitas en dólar futuro vienen comprimiendo a la baja, en un entorno de expectativas nominales ancladas.
Las tasas implícitas en la curva de dólar futuro operan en niveles de 1,4% (TEM) a 2,2% (TEM), manteniéndose luego en valores de entre 2,2% (TEM) y 2,1% (TEM) el resto de la curva.
Esto son niveles inferiores respecto de lo que se evidenciaba a mitad de enero, cuando las implícitas se situaban en 3,1% (TEM) en el extremo mas corto y en un promedio de 2,3% (TEM) el resto de la curva.
Es decir, la curva de devaluación esperada implícita en los dólar futuro comprimió a la baja en las ultimas semanas.
Las expectativas devaluatorias también se plasman en la merma en la demanda por cobertura por parte de los inversores en las licitaciones de deuda y en activos dolarizados.
Actualmente, la demanda total por activos dolarizados cayó a niveles de u$s 7000 millones, cayendo más de un 50% respecto de los máximos de u$s 15.300 millones que se habían evidenciado antes de las elecciones de octubre pasado.
En línea con eso, la posición vendida en dólar futuro por parte del BCRA también mejoró en las ultimas semanas.
A finales de la semana pasada se confirmó que el BCRA continuó reduciendo su posición short en futuros de dólar ya que la Planilla de Reservas Internacionales de diciembre mostró que la autoridad monetaria cerró 2025 con una posición vendedora neta de -u$s 4.049 millones.
Esto es equivalente al 76,1% del interés abierto total y la más baja desde julio, cuando había alcanzado los u$s 3812 millones vendido.
Esta merma fue el tercer mes consecutivo de disminución en la posición vendida de dólar futuro desde el pico en la actual administración de -u$s 6875 millones en septiembre.
El menor interés por títulos dólar linked también se evidenció en el día de ayer, cuando el tesoro solo colocó u$s 72 millones en bonos con vencimiento a abril.
Es decir, hubo muy baja demanda de dollar linked, lo que implica, en principio, una continuidad en el desarme de la cobertura dados el vencimiento del bono dólar linked a enero (D30E),
Por lo tanto, estamos en un contexto en el que el interés de los inversores pasa más por posicionarse en pesos y menos en activos atados al tipo de cambio.
Los analistas de Sailing Inversiones indicaron que la moderación de las expectativas devaluatorias empieza a reflejarse con claridad en el mercado de futuros de dólar, donde se observa una curva más contenida y una reducción significativa en la demanda de cobertura.
Según detallaron, este proceso encuentra sustento en varios factores concurrentes, entre los que destacaron la compra sostenida de divisas por parte del Banco Central de la República Argentina, las colocaciones de deuda de corporativos y subsoberanos en el exterior (que incrementan la oferta de dólares) y un escenario real que anticipa una cosecha robusta tanto de soja como de maíz.
A ello le suman el aporte estructural de la balanza energética, que continúa fortaleciendo el frente externo y contribuye a anclar las expectativas cambiarias.
“En este contexto, la dolarización de carteras se viene moderando y pierde protagonismo frente a estrategias más orientadas al carry trade en pesos. Hoy priorizamos carteras con exposición a instrumentos de tasa corta, aprovechando niveles de rendimiento elevados y una curva fuertemente invertida, pero manteniendo una cobertura cambiaria parcial y prudente”, afirmaron los analistas de Sailing.
Manteniendo la visión sobre la demanda de bonos en la ultima licitación, se evidencia que el mercado ha demandado mayormente activos a tasa fija y una menor proporción a deuda indexada.
La demanda se concentró en las Lecaps más cortas, que explicaron el 47,5% del total adjudicado (67,5% incluyendo todas las Lecaps). Adicionalmente, el Bontam con vencimiento en agosto representó el 7,2% de la licitación y se adjudicó con un spread de 6,2% sobre la tasa Tamar.
Los analistas de Max Capital explicaron que la demanda de cobertura cambiaria viene disminuyendo de manera gradual desde las elecciones, impulsada por la expectativa de los inversores de que no se produzcan cambios significativos en el tipo de cambio real.
Además, resaltaron que esta percepción se apoya en el hecho de que el nivel actual luce más cercano a un equilibrio, e incluso superior al observado durante la primera mitad de 2025.
“En un contexto marcado por la ausencia de eventos que puedan generar volatilidad y con un tipo de cambio real más consistente con el objetivo del gobierno de acumulación de reservas, el apetito por cobertura se ha moderado. En este escenario, la demanda se concentra principalmente en aquellos inversores que, por la naturaleza de sus negocios, requieren cobertura de manera estructural”, indicaron desde Max Capital.
Por otro lado, el hecho de que el BCRA mantenga el ritmo de compra de dólares hace que la demanda por cobertura sea menor, y que por lo tanto, las expectativas devaluatorias también se mantengan ancladas hacia adelante.
El BCRA lleva 18 días consecutivos de compras, tras haberse hecho ayer de u$s 33 millones.
En lo que va del mes acumula u$s 1082 millones y lleva adquirido el 14,27% del total mensual operado, es decir, por encima del 5% del volumen operado que había indicado como referencia en diciembre pasado.
Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, coincidió en que la demanda de cobertura cambiaria bajó fuerte en las últimas semanas de la mano de la acumulación de reservas del BCRA.
“Eso hace que algunos inversores, que tenían una mirada más de retorno total están bajando posiciones de cobertura. En términos de dinámica, en la medida que nos acercamos al segundo trimestre, pico máximo estacional de oferta de dólares ese apetito tiende a disminuir, y cuando se termina esa estacionalidad, la demanda de cobertura vuelve a tener un crecimiento”, explicó.
Los analistas de Baires Asset Management coincidieron en que la caída en la demanda de cobertura cambiaria, verificada en las recientes licitaciones, es consistente con el escenario de curva invertida en pesos.
“El mercado está priorizando la captura de tasas reales y la compresión de rendimientos por sobre la dolarización precautoria”, indicaron.
En cuanto a las inversiones, desde Baires Asset Management indicaron que la prioridad hoy es el carry trade, pero con un enfoque en la compresión de tasas.
“No se busca solo el devengamiento nominal, sino la ganancia de capital que genera el estiramiento de duration ante la expectativa de normalización de la curva. La demanda por dolarizar no ha desaparecido, pero se ha vuelto exigente en precio. Solo se favorece en perfiles moderados que buscan asegurar tasas del 9% en activos soberanos o corporativos”, dijeron.
Inversiones en pesos
En un contexto de volatilidad cambiaria limitada y con expectativas devaluatorias contenidas, el mercado busca oportunidades en bonos en pesos.
Las curvas en pesos comprimieron sus tasas respecto del nivel de rendimientos que se evidenció semanas atrás.
Esto es gracias a que la demanda de pesos comienza a caer debido a las cuestiones estacionales.
De cualquier manera, y con el interés de poder garantizar un elevado rollover y mantener ajustada la liquidez, el tesoro rolleó 124% en la ultima licitación, haciendo que las tasas en pesos se mantengan altas.
La curva a tasa fija se encuentra en niveles de 35 (TNA) en el tramo corto y en niveles de 32% en el tramo medio y largo de la curva.
Las tasas CER también se mantienen en niveles de 7% a 9% en los distintos tramos de la curva.
Mariano Ortiz Villafañe, Chief Economist de Aldazabal y Cia, explicó que luego del salto de la demanda de cobertura hacia fin de 2025, ésta parece haber aflojado en las últimas semanas, lo que favorece el posicionamiento en pesos.
“El buen ritmo de liquidaciones de expo agrícolas viene facilitando las compras de divisas del Central para acumular reservas, lo que refuerza la confianza en el actual esquema, a lo que se suma el flujo proveniente de las colocaciones de deuda corporativa en el exterior. Esta estabilidad cambiaria viene favoreciendo las estrategias de carry, aprovechando rendimientos en torno a 2,8% (TEM) en el tramo corto de la curva”, dijo.
No obstante, Ortiz Villafañe advierte que para perfiles más conservadores, no ve con malos ojos aprovechar la reciente baja del tipo de cambio para tomar posiciones dolarizadas.
“Nos gustan en particular de bonos corporativos de compañías de primera línea. Si bien los rendimientos comprimieron en los últimos meses, todavía se pueden encontrar oportunidades atractivas”, detalló.
En lo que refiere al posicionamiento, desde Sailing Inversiones ven valor en títulos a tasa fija como la Lecap a febrero (S27F6), con una tasa mensual cercana al 2,7% (TEM), combinadas con coberturas que no superan el 40% del portafolio, sensiblemente por debajo de lo observado en episodios de mayor estrés.
Inflación esperada
Una de las variables clave para poder determinar el éxito en las inversiones en pesos esta relacionada con la inflación esperada.
Los inversores mantienen una expectativa de inflación a la baja, aunque con una dinámica bajista más contenida.
Para enero, los break even de inflación indican un 2,1% mensual, cayendo a niveles de 2% hasta marzo.
En abril bajaría a 1,9% y tocaría mínimos de 1,6% entre mayo y octubre.
Lisandro Meroi, Analista de Research de TSA Bursátil, agregó que con la relativa calma que se transita en el tipo de cambio, con volatilidad manteniéndose acotada desde principios de diciembre, los inversores buscan alternativas en el universo de instrumentos en pesos.
En ese sentido, Meroi explicó que para llevar a cabo tales estrategias se debe considerar no solo el nuevo ajuste de las bandas cambiarias, sino también la incertidumbre en torno a los índices de inflación para los próximos meses.
“El dato de diciembre y la expectativa de que enero se haya mantenido en niveles elevados sugiere una mayor ponderación de corto plazo en instrumentos con ajuste por CER, en un contexto donde las implícitas de mercado se encuentran entre la mediana y el percentil 90 del último REM del BCRA”, detalló Meroi.
Sin embargo, a la hora de llevar a cabo un análisis e inversiones con un horizonte más extenso, Meroi agregó que sigue considerando atractivos a títulos como el Boncap a abril 2027 (T30A7).
“La T30A7 mostraría retornos reales de 2 dígitos en caso de que la trayectoria de inflación sea la que prevé la mediana de los encuestados. En este punto es válido destacar que la cifra interanual para 2026 se mantuvo relativamente estable en torno a +20% durante los últimos 4 relevamientos. Estos títulos complementan el portfolio de inversiones, beneficiándose de una desaceleración en la inflación a partir del segundo trimestre del año y una caída en las tasas de interés”, sostuvo Meroi.
Pedro Morini, Jefe de Estrategia de PPI, entiende que el gobierno está generando exitosamente el puente hasta el segundo trimestre en donde la oferta de dólares del agro se hace presente, mientras la cuenta financiera sostiene el flujo con las colocaciones internacionales de ONs.
Por esta razón, en términos de inversiones en pesos, Morini consideró que el carry en pesos puede seguir teniendo buen recorrido en los próximos meses.
De esta manera, para posiciones de corto plazo, y mirando las breakevens de inflación, debajo del 2% mensual, Morini indicó que prefiere bonos CER y selectivo en bonos a tasa fija.
“Nos gusta particularmente el Boncer a marzo 2026 (TZXM6) y la lecer a mayo (X29Y6). Somos optimistas en que el sendero de desinflación se va a reencauzar en los próximos meses, por ende, asegurar tasa fijas del 35% hasta 2027 nos parece un trade agresivo, pero con alto potencial. En este sentido, la boncap a abril de 2027 (T30A7) es uno de nuestros top-picks de la curva de pesos”, sostuvo.
