Opinión

El partido de la inflación y el frente cambiario

Al igual que en los dos últimos cambios de gobierno, quienes asumen manifiestan recibir una pesada herencia que limita su accionar. Si bien hay marcadas diferencias, seguramente todos tengan algo de razón. Las sucesivas gestiones dejaron una macroeconomía más deteriorada respecto a la que recibieron. Esa acumulación de desequilibrios se refleja en la inflación, la tasa anual se duplicó durante la gestión de Macri y se triplicó en la de Alberto Fernández. Milei tiene el desafío de romper con esa tendencia durante los próximos cuatro años.

Hasta el momento no se conocen medidas concretas del nuevo plan económico. Pero el presidente ya dejó en claro en su discurso de asunción que el eje será un shock fiscal grande, se recortaría un cuarto del gasto público nacional, cerca de 5 puntos del PIB. La razón es que eso permitirá llevar a cero la asistencia del Banco Central al Tesoro. Y dado que también se reducirían los pasivos remunerados del Central, Pases y Leliqs, la emisión monetaria caería fuertemente. Y así, según Milei, se atacaría el origen de la inflación.

Adjudicar la emisión monetaria como único origen de la inflación puede ser un buen recurso discursivo pero no un buen consejero a la hora de atacar el problema. El canal cambiario es muy relevante, al igual que los cambios en los costos (salarios, tarifas, etc.). Muchas veces ocasionados por shocks externos, sobre todo en un mundo donde la conflictividad escaló derivando en nuevos conflictos armados. Por caso, al inicio de la guerra en Ucrania se dispararon los precios de los commodities presionando al alza la inflación mundial.

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En consecuencia, el diseño de la política cambiaria es fundamental para atacar a la inflación. Las regulaciones cambiarias, las normativas y la política de endeudamiento externo que defina el gobierno jugarán un rol central en la futura evolución de los precios. Más allá de la primera aceleración que descontamos tendrán a partir de la devaluación que está al caer.

Desarmar el cepo de forma sostenible es una de las claves. Desregular de más la cuenta capital y financiera puede tener costos altisimos en el mediano plazo. El nuevo equipo económico debería ser muy consciente de ello dado que lo vivieron en carne propia a penas seis años atrás cuando formaban parte del gobierno de Mauricio Macri. La crisis cambiaria del 2018 tiene entre sus orígenes los cambios en la estructura normativa e institucional del mercado cambiario llevada a cabo desde diciembre del 2015.

El equilibrio es complejo. No hay condiciones, dólares principalmente, para desarmar el cepo de forma rápida. Pero al mismo tiempo es necesario recuperar el financiamiento externo en todas sus formas lo antes posible. Para tal fin con bajar el deficit fiscal no es suficiente, por ejemplo se debe permitir la remisión de utilidades de las empresas trasnacionales a sus casas matrices. De nuevo, la política fiscal y cambiaria son complementarias. Si una falla, la otra se resentirá.

Un riesgo país que se ubica en 1.900 puntos nos muestra los lejos que estamos de regularizar nuestro acceso al mercado financiero internacional. Un objetivo que a más tardar se debería alcanzar en 2025 cuando los vencimientos de deuda externa privada se vuelven más cuesta arriba.

El ajuste fiscal impulsa la oferta de dólares mediante la caída en el nivel de actividad. Menos ventas implican menores importaciones, y la caída del salario real reduce el ahorro en dólares y el turismo en el exterior. En el corto plazo eso le puede permitir al gobierno hacerse de divisas para empezar a regularizar los flujos de dólares. Por caso, desde que se tienen registros nunca se permitieron pagos tan bajos de importaciones. La deuda flotante existente con los importadores, solo en bienes alcanzó en octubre USD 47.528 millones, unos USD 25.000 millones más respecto a su valor promedio de los últimos años.

La mayor oferta de dólares que aportará la recesión también se verá favorecida por las exportaciones del agro; este año la sequia causo una merma de USD 20.500 millones en los ingresos que aporta el sector oleaginoso y cerealero. El problema es que el mayor volumen recién comenzará a ingresar a partir de mayo y cinco meses en la Argentina ya se volvieron parte del largo plazo.

Por lo tanto, el puente de dólares hasta entonces será espinoso y demandará una muy buena praxis de parte del equipo económico. El FMI volverá a ocupar un lugar central. Entre diciembre y abril vencen USD 5.650 millones. Y más allá de eso, se deben discutir nuevas metas para el programa aun vigente. La urgencia e importancia del asunto explican porque, si se confirman los trascendidos, quedará como representante de Argentina ante el organismo, Leonardo Madcur, hasta hace unos días el jefe de asesores de Sergio Massa. El objetivo parecería ser que la comunicación entre las partes cuente con actores que ya se conocen pudiendo acelerar los tiempos que suelen perderse con el cambio de administración.

La demanda latente de dólares es grande y se refleja también en la brecha cambiaria. Si la solución que ofrece el nuevo gobierno para atenderla no es sostenible puede derivar en un nuevo shock inflacionario. Buscar el equilibrio en las cuentas públicas es necesario pero no suficiente para resolver el principal desafío de Milei: bajar la inflación.


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