¿Baja en la inflación o hiperinflación?

Los economistas dividen hoy sus proyecciones entre escenarios en extremos opuestos. Mientras unos aseguran un escenario de hiperinflacion (Escenario 1), otros proyectan una baja de inflacion (Escenario 2). ¿Cuál es el escenario correcto?

El último informe diario del Banco Central de la República Argentina (BCRA) muestra una base monetaria de $ 1.3 billones y $ 1 billón en Leliq.

En este estado de cosas, que el BCRA decida mantener constante la base monetaria no sería suficiente para asegurar una inflación en baja. El billón de pesos en Leliq es dinero ya emitido que hoy no circula en el mercado porque los bancos comerciales ofrecen atractivas tasas de interés por plazos fijos en pesos, los que a su vez se utilizan para adquirir Leliq a una tasa de interés mayor. Quienes auguran el Escenario 1 afirman que si “en algún momento los depositantes deciden no renovar sus plazos fijos y exigen los pesos, el BCRA se verá obligado a monetizarlos, aumentando fuertemente la base monetaria y provocando alta inflación, además de agregar volatilidad en el mercado cambiario, lo que también se puede transferir a precios (pass-through).

¿Es suficiente la alta tasa de interés que el BCRA paga por las Leliq para sostener la base monetaria en el nivel actual? En el corto plazo, puede serlo. Si bien el escenario pre-electoral siempre provoca una dolarización de carteras, la mayor parte de este proceso ya se realizó. Por otro lado, si bien es cierto que las Leliq hoy tienen un tamaño en pesos similar al que alcanzaron las Lebac en 2018, su tamaño en dólares es muy inferior. Hoy un billón de pesos equivale a 25.000 millones de dólares y el BCRA cuenta con esos dólares en reservas para evitar el descalabro del sistema. El dato concreto de reservas según el último informe diario ya referenciado es de 77.000 millones de dólares. Aun cuando todos los depositantes cancelen sus plazos fijos y deseen ir al dólar, el BCRA puede responder, especialmente en un escenario donde el BCRA irá incrementando sus reservas tanto por las buenas cosechas como también por la asistencia del FMI.

Se podrá decir que en una economía bi-monetaria es indiferente que aumenten los pesos o los dólares, pues en ambos casos aumenta la base monetaria, pero asumimos que quienes demandan dólares no lo hacen para realizar operaciones comerciales que llevan al dinero a circular en la economía, sino que los atesoran, manteniendo ese dinero fuera de circulación. Cambiar plazos fijos por dólar no tendría entones un impacto inflacionario, en la medida que el BCRA los tenga en reservas para poder ofrecerlos cuando el público los demande.

Como conclusión de este análisis, el escenario 1 en el corto plazo se ve poco probable. Por el contrario, el conjunto de medidas que tomó el BCRA, tanto respecto de mantener constante la base monetaria, como también respecto de mantener constante el techo de la banda cambiaria, permitirían que la tasa de inflación vaya reduciéndose mes a mes a partir del segundo semestre de 2019. Si en los primeros meses, las tasas de inflación fueron elevadas, esto obedece a la volatilidad cambiaria, que entendemos debería suavizarse a partir del ingreso de divisas que provocó la asistencia del FMI y las buenas cosechas.

En el mediano y largo plazo, sin embargo, la situación es preocupante. El billón de pesos en Leliq paga hoy una tasa de interés superior al 65 % anual. De mantenerse la elevada tasa de interés, el tamaño de Leliq seguirá aumentando hasta tornarse explosiva.

El oficialismo sostiene que estas tasas de interés se fundamentan en una inflacion anualizada cercana al 55%, pero que el escenario irá cambiando una vez que la nueva política monetaria tenga efecto, tras un rezago lógico. La proyección de inflación para 2019 es a la baja, aun con los altos valores medidos en estos primeros meses del año, pero la baja sería mínima respecto de 2018. Con tasas de Leliq que podrán bajar a alrededor del 50 % anual, aun parece explosiva la situación monetaria.

Evaluar un escenario monetario 2020 ya resulta demasiado complejo, porque desconocemos el resultado electoral y la política económica que se aplicará. De ahí que los economistas no alcancen consensos en esta materia. Pero debe quedar claro que el problema de las Leliq sólo puede resolverse a través de su monetización, gradualmente y a muy largo plazo, lo que dificultará alcanzar el objetivo de una inflación de un dígito de forma sostenida.