La caución supera nuevamente el 37% mientras que la tasa de Lecap vuelve a ubicarse en niveles de 3% mensual (TEM) de corto plazo. La curva a tasa fija se invierte explicando el escenario de iliquidez en el sistema. Cuales son los bonos que recomiendan los analistas. Las tasas de interés en pesos volvieron a tomar volatilidad luego de que se haya liquidado la última licitación de deuda del tesoro y en el que Finanzas absorbió $1,7 billones con un rollover de 1,23x. El hecho de que el tesoro retire pesos del mercado con el rollover por encima del 100%, hace que falten billetes en la economía. Ante tal escasez, el valor de los pesos tiende a subir, siendo la tasa de interés el precio el dinero. Por ello es que las tasas vuelven a tener volatilidad y a desplazarse al alza. Así, las tasas de corto plazo en pesos se dispararon. La caución saltó de 28,3% TNA el jueves a 34,7% TNA el viernes (+6,4 pp), mientras que la tasa de pases entre terceros trepó de 29,2% a 37,7% TNA (+8,5 pp). Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), resaltaron que el sesgo contractivo convalidado por el Tesoro en la subasta volvió a secar la plaza y empujó al alza las tasas del tramo más corto. A su vez, recordaron que algo similar había ocurrido en la licitación previa, cuando la absorción de $2 billones impulsaron subas de 6 puntos porcentuales en caución (hasta 35,5% TNA) y de 7,8 puntos porcentuales en repo (hasta 37,1% TNA) el día de la liquidación. Lo que viene haciendo el tesoro es sacar los pesos que emite el BCRA para la compra de dólares. Es decir, la acumulación de reservas genera un proceso de emisión de pesos. Sin embargo, para evitar que esos pesos queden sin destino y generen presiones inflacionarias y nominales, el Tesoro busca un rollover por encima del 100% para sacar tal excedente del sistema. Así, la emisión monetaria se netea y se evita que haya presiones nominales, conteniendo cualquier traslado a inflación. Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, detalló que mientras que el BCRA compró más de u$s 2090 millones, generando una inyección de pesos de casi $3 billones, en ese período, la Base Monetaria no creció. Esto se debió al rol compensador del lado del Tesoro que por dos mecanismos distintos se ha ocupado de reabsorber esos pesos. “El Tesoro le ha comprado dólares al BCRA para hacer frente a sus vencimientos de deuda en Moneda Extranjera y por otro lado, vía licitaciones de deuda en las cuales ha logrado financiamiento neto positivo. Captó más de lo que vencía. Si esos pesos excedentes los deposita en el BCRA, genera un efecto de esterilización”, comentó. Gracias a esta estrategia, se generó un estancamiento de la Base Monetaria. “En un contexto en donde la inflación se ubica entre el 2,5% y el 3% mensual, ese estancamiento implica una caída en términos reales de la cantidad de dinero”, afirmó Benítez. Por otro lado, Benítez resaltó que cada vez que el Tesoro captó pesos, las tasas de interés han tenido un movimiento alcista muy marcado, afectando especialmente a las más cortas (caución a 1 día). A su vez, espera que hacia los próximos meses, la necesidad de pesos del Tesoro de pesos se puede mantener. “Eso implica que puede seguir habiendo presión sobre las tasas. Es un dato que el mercado tiene puesto en precios y se ve claramente con la forma de la curva de tasa real (Curva CER). Hoy la curva de tasas reales tiene una pendiente claramente positiva, es decir que no se espera una flexibilización de las condiciones de liquidez”, dijo Benítez. Si bien el Tesoro saca pesos en las licitaciones que emite el BCRA para la compra de dólares, esto implica que deberá pagar más por las licitaciones de deuda. Es decir, al retirar pesos del sistema, las tasas se desplazan al alza. Esto implica que, de cara a la próxima licitación, el tesoro enfrentará un escenario de tasas elevadas, por lo que el equipo económico deberá convalidar tasas de interés en pesos mas altas. Los analistas de Baires Asset Management detallaron que, cuando el Tesoro logra un rollover superior al 100% está “esterilizando parte de la emisión de pesos por la compra de dólares. Sin embargo, advierten que esta estrategia le genera un costo financiero al Tesoro. “Al absorber pesos por encima de los vencimientos, el Tesoro reduce la oferta de dinero, haciendo que la tasa suba, generando una encrucijada en el equipo económico: Para asegurar ese rollover alto y seguir “limpiando” la plaza, a veces debe convalidar tasas más altas (recientemente en torno al 40% TNA o 2,8% TEM) para que el mercado prefiera quedarse en títulos públicos antes que irse al dólar”, advirtieron Hacia adelante, desde Baires Asset Management resaltaron que, “si la inflación no cede tan rápido como se espera, el mercado exigirá una tasa real positiva más alta, lo que pone un piso a la baja de tasas que busca el Gobierno”. En cuanto al posicionamiento en pesos, desde Baires Asset Management consideran que la estrategia ideal sería balancear la cartera mediante instrumentos a tasa fija, bonos CER y activos atados al dólar (ONs, BOPREALES). Para posiciones de corto plazo recomiendan el uso de LECAPs entre marzo y abril (S16M6, S17A6 y S30A6) con rendimientos efectivos mensuales que rondan el 2,7% - 2,8%. Una alternativa superadora es a través de un posicionamiento en BONCAPs (T30A7 y T31Y7) para fiar tasas de 35% ante una posible compresión futura de la inflación. También ven valor en bonos CER pera una parte de la cartera en títulos como el Boncer a junio 2026 (TZX26) o noviembre 2026 (TX26). Un reflejo del escenario de iliquidez en el mercado es la forma que ha tomado la curva a tasa fija, la cual se muestra invertida. El hecho de que la curva a tasa fija opere de manera invertida implica que las tasas más cortas se encuentran en valores mas elevados que las tasas más largas. Si las tasas cortas están en valores por encima de las mas largas implica que el mercado paga mas caro los pesos de corto plazo debido a que los mismos escasean en lo inmediato. La volatilidad en la tasa de caución de corto plazo genera presión sobre la curva a tasa fija, haciendo que el tramo corto se desplace al alza e invirtiendo la curva. Desde Grupo SBS resaltaron que “la tasa de caución a un día evidenció las condiciones de liquidez en pesos del mercado tras la absorción de pesos luego de la última licitación de deuda liquidada el viernes pasado, operando en la zona de 37% TNA promedio, aunque con tendencia al alza intradiaria”. Asimismo, agregaron que “tal volatilidad también se trasladó a las curvas en pesos, y en la que los papeles cortos también corrigieron y operan en la zona de 3% (TEM) para las Lecaps cortas de febrero(S27F6), marzo S16M6 y abril (2,9% TEM para S17A6)”. Por su parte, Julio Calcganino, team líder de TSA Bursátil, detalló que el rollover superior al 100% en un contexto de superávit fiscal implica, efectivamente, una absorción neta de pesos del sistema si el producido se deposita en la cuenta del Tesoro en el BCRA. “En términos contables, eso reduce la oferta monetaria y tensiona transitoriamente la liquidez bancaria, como ya se observó en la suba reciente de las tasas de caución tras la liquidación de la licitación. Concretamente, las tasas de más corto plazo en A3 (ex MAE) pasó de un +23,0% promedio ponderado el pasado miércoles a +28,3% el jueves y +34,7% el viernes”, indicó Para Calcganio, el impacto sobre la curva en pesos parece acotado por el momento y entiende que la compra de divisas del BCRA luce determinante en este contexto. “Si bien las tasas overnight ajustaron con fuerza, la curva a tasa fija no mostró un deterioro significativo, lo que sugiere que el mercado anticipaba un rollover elevado y que considera este endurecimiento de liquidez como transitorio. En relación a esto último, es clave que BCRA continúe comprando divisas contra demanda de moneda local, reduciendo la presión sobre las tasas cortas”, dijo Calcagnino. La curva de Lecap opera en 3% (TEM) en el extremo mas corto y luego las tasas se desplazan a la baja, apuntando a niveles de 2,5% (TEM) en el tramo medio y largo. En el extremo mas largo, la tasa apunta al 2% (TEM), dejando una curva invertida. La expectativa sobre la nominalidad de la macro es que la misma se mantenga contenida hacia los próximos meses, a pesar de la volatilidad de tasas de corto plazo. En un entorno de tasas de interés mas elevadas, y bajo la expectativa de que la desinflación volverá a ser protagonista en los próximos meses, el mercado encuentra oportunidades en los bonos en pesos, con un mix en deuda CER y tasa fija de corto plazo para aprovechar tal escenario de rendimiento al alza. Matias Waitzel, socio de AT Inversiones, indicó que el rollover del Tesoro por encima del 100% se consolida como un factor contractivo para la liquidez del sistema. “El rollover elevado implica absorción neta de pesos y tiende a generar presión sobre las tasas en moneda local. Hoy el Tesoro se convirtió en la principal fuente de esterilización, retirando pesos del mercado a través de licitaciones, lo que endurece las condiciones monetarias, aunque parte de ese efecto se ve compensado por la emisión asociada a las compras de divisas del BCRA”, detalló Para Waitzel, en este contexto, las estrategias en carteras en pesos continúan enfocadas en capturar tasa con control de riesgo. “En el corto plazo, siguen destacándose las LECAPs de tramo corto para devengar tasa manteniendo liquidez, en una curva que aún no muestra una descompresión significativa. Para horizontes más largos, el posicionamiento se inclina hacia instrumentos con cobertura, principalmente bonos CER de tramo corto y medio y bonos duales tasa fija–TAMAR, que permiten capturar tasa real en un esquema donde las tasas reales positivas seguirán siendo necesarias”, sostuvo. Por su parte, Alejandro Fagan, Estratega en Balanz, explicó que la volatilidad de las tasas cortas que venimos observando producto de las absorciones en las licitaciones cada dos semanas, que luego son paulatinamente compensadas con las compras del BCRA. Fagan cree que esta estrategia no afectará el tramo largo, tal como viene sucediendo. Bajo este escenario, Fagan recomienda el tramo largo de la curva CER, en particular Boncer a junio de 2028 (TZX28). “Vemos a la inflación implícita en el mercado algo por debajo de nuestras proyecciones. Creemos que las compras del Banco Central continuarán consolidando la credibilidad del esquema de bandas y esto contendrá los riesgos cambiarios, beneficiando a las curvas en pesos. Adicionalmente, esto contribuirá a reducir el riesgo país, por lo que el tramo largo de las curvas se beneficiaría por compresión de tasas”, dijo Fagan. La expectativa de inflación también juega un rol central a la hora de determinar las estrategias de inversión en pesos. Los break-evens de inflación entre Boncer y Lecap-Boncap para un plazo de 12 meses subieron 85 puntos básicos, a 27,1% interanual. Esto implicó un aumento de 306 puntos básicos en lo que va del año. La inflación break-even a seis meses permaneció relativamente estable, subiendo solo +35 puntos básicos a 29,5% (TEA). En cambio, la fuerte suba se dio en la inflación break-even de inflación a 6 meses dentro de 6 meses, la cual subió 562 puntos básicos a 24,8% (TEA) De esta forma, el mercado tiene implícito que habría muy pocos avances en el proceso de desinflación en el segundo semestre de 2026. En el corto plazo, el mercado descuenta una inflación del 2,4% mensual para febrero, 2,1% mensual para marzo y 1,7% mensual para abril. La dinámica inflacionaria se mantendría apenas debajo del 2% mensual desde mayo en adelante, pero sin perforar el 1,5% tales meses. Bajo este panorama, y contemplando la dinámica de la banda cambiaria, los inversores vuelven a inclinarse por posiciones en CER para llevar a cabo estrategias de carry. Desde Adcap Grupo Financiero también se inclinan por los bonos que ajustan por CER. “Esperamos que los bonos ajustados por inflación continúen superando al resto, en particular en los próximos meses, ya que los datos de inflación podrían arrojar sorpresas negativas. Por este motivo, mantenemos nuestra posición a lo largo de la curva Boncer”, detallaron. En cuanto a los bonos puntuales, para capturar el carry de mediano plazo, desde Adcap Grupo Financiero recomiendan la Boncer a Mayo (X29Y6) y el Boncer a Junio (TZX26), cuyos breakevens frente a tasa fija se han mantenido en torno al 1,9%, un nivel que consideramos bajo de cara a los próximos registros de inflación”, afirmaron. Finalmente, Maximiliano Tessio, asesor financiero, indicó que recientemente se observó una suba en la inflación implícita para 2026 desde niveles cercanos al 23% a operar en torno al 26%. En ese sentido, y desde el lado de las inversiones, Tessio detalló que, para aquellos inversores dispuestos a mantener posiciones en pesos, prioriza hacerlo vía Boncer largos. “A pesar de la apreciación del tipo de cambio, la inflación acumula ocho meses consecutivos de suba a nivel nacional, los niveles actuales de inflación implícita no ofrecen un margen claro para posicionarse en instrumentos a tasa fija. En cambio, mantenemos preferencia por los Boncer”, dijo Tessio.