¿Oportunidad perdida? El fenómeno histórico que el BCRA recién empieza a capitalizar

El mundo está frente a un escenario extraordinario: la correlación entre el dólar y las materias primas suele ser negativa, lo que implica que cuando sube el dólar, caen los precios de los commodities. Sin embargo, este año esa correlación se ha tornado extrañamente positiva. Dada la fortaleza del dólar a partir del ciclo alcista en las tasas de interés de la Reserva Federal (Fed) y de las materias primas, por la guerra, analistas advierten los riesgos sobre una regresión hacia la correlación negativa entre el dólar y las materias primas. Esto implica una potencial caída en los precios de las materias primas, con riesgos de que ello impacte sobre la economía local. Históricamente, el dólar y las materias primas suelen tener una correlación negativa. Es decir, si sube el dólar, los commodities suelen caer y viceversa. Debido a que el valor de las materias primas está en dólares, cuando el dólar se fortalece, las materias primas se vuelven más caras en otras monedas y su demanda y precio tienden a caer. En cambio, cuando el dólar cae y el resto de las monedas se fortalece, los consumidores del mundo fuera de EEUU tienen un poder de compra mayor en su propia moneda, haciendo que el acceso a las materias primas sea mayor y por lo tanto su demanda y precio tiende a subir. Sin embargo, este año la correlación negativa se rompió, algo que claramente no suele ocurrir en términos históricos. En la actualidad, el dólar y las materias primas se dispararon. El dólar Index sube 7,5% en el año y alcanzó su mayor valor desde 2016. Del mismo modo, las materias primas agropecuarias y energéticas se dispararon a sus máximos multianuales. La soja sube 25% este año, el trigo 40% y el maíz un 35%. El petróleo avanza 41%. De esta mantera, el índice de materias primas agropecuarias sube 11% mientras que el de commodities en general gana 36,7% en lo que va de 2022. Es decir, sube todo a la par cuando en realidad, una suba del dólar debería interrumpir el rally de las materias primas. La explicación de porqué sube el dólar y las materias primas tiene dos causas. Por un lado, la postura más contractiva de la Fed lleva a los precios del dólar al alza. En paralelo, la guerra entre Rusia y Ucrania provocó también una disparada del precio de los commodities, haciendo que la correlación entre ambas clases de activos se rompa. Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS explicó que el conflicto bélico entre Rusia y Ucrania tuvo como principal consecuencia la disparada en los precios de los commodities, tanto de los energéticos como de los alimentos. Además, señaló que esto se dio en un contexto en que la inflación global venia al alza y con la Fed principalmente ya pensando en un sendero de subas de tasas. "Por este motivo es que se dio un fenómeno un poco contra intuitivo en el que mientras los commodities subían producto del conflicto, el dolar index también lo hace ante la expectativa de una Fed más hawkish que lo que se esperaba hace algunos meses", remarcó. Con una visión similar, Lucas Caldi, head de macroeconomía de Portfolio Personal Inversiones (PPI) destaca que es notable como este año se rompió la correlación negativa histórica que existe entre el precio de las materias primas y el dolar index. Caldi advierte que la suba del dólar se explica principalmente por el giro hawkish que ha tomado la Reserva Federal de EEUU y el rally de las tasas. "Al volverse más atractivos los retornos de la deuda del gobierno norteamericano, aumenta el apetito de los inversores globales por este tipo de instrumentos presionando por una apreciación del dólar. Esta suba de las tasas busca enfriar la economía y calmar las presiones inflacionarias, lo que a su vez presiona a la baja en el precio de los commodities reforzando la correlación negativa entre Commodities versus la tasa americana o el dólar Index", comentó. Además, coincide con Juan Manuel Franco al advertir que lo estamos viendo en la actualidad en las materias primas en buena parte se explica por la irrupción del conflicto bélico entre Rusia y Ucrania. Caldi explica que al ser ambos países exportadores netos de commodities (principalmente energía, metales, minerales, fertilizantes y trigo), las sanciones económicas impuestas por occidente generaron un shock de oferta que aumentó los precios. La persistencia en la suba de tasas de interés de la Fed y de las tasas del mercado lucen como una amenaza para que la correlación negativa entre el dólar y las materias primas vuelva a ser negativa. Es decir, la suba de tasas de la Fed tiene caracterices más estructurales, mientras que el rally de las materias primas por la guerra luce más bien coyuntural. El riesgo está entonces, en que la correlación se vuelva negativa, con un dólar mas fuerte y las materias primas cayendo. En este contexto, el escenario local se podría complicar. Pese a que el contexto es realmente excepcional en cuanto a que la disparada del dólar no este provocando una caída en el precio de las materias primas, el Banco Central no está por ahora, pudiendo aprovecharlo al no poder acumular reservas. El resultado comparado entre 2021 y 2022 en lo que hace a la acumulación de reservas muestra que el BCRA no está pudiendo aprovechar la correlación negativa entre el dólar y las materias primas. Desde Cohen advierten que, en lo que va del año el BCRA mantiene un saldo prácticamente neutral, mientras que en el mismo período del año pasado había comprado casi u$s 3200 millones. "Esto pone en riesgo la meta de reservas internacionales netas con el FMI, que establece que el BCRA deberá comprar más de u$s 4000 millones en lo que resta del año", advirtieron. En lo que hace a la capacidad de Argentina de acumular reservas, Juan Manuel Franco agregó que la suba de las materias primas le viene bien al país, aunque la Fed más hawkish complica a la Argentina. "A la Argentina la favorecen estos precios de commodities agrícolas. Pese a ello, la postura hawkish de la Fed podría implicar salidas de flujos de emergentes, presionando sobre monedas como el real brasileño, lo que impactaría en Argentina obligando al BCRA a acelerar algo más su tasa de devaluación del dólar mayorista para no perder competitividad", advirtió. Los últimos datos oficiales muestran que las reservas netas cerraron abril en u$s 3400 millones, cayendo desde los u$s 3700 millones de marzo. Es decir, el BCRA enfrenta un largo camino por recorrer para cumplir con la meta de u$s 6400 millones del segundo trimestre del año en línea con lo acordado con el FMI. Fuentes del BCRA remarcaron que se sobrecumplió la meta del primer trimestre y se mantiene la meta del segundo trimestre. "En marzo se observó un adelantamiento de liquidación que se compensó en abril. En mayo arrancó con compras que ya superan los u$s 400 millones. En un contexto de incremento de las importaciones. En abril se registró un aumento cercano al 50% interanual", dijeron. Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores señala que la entidad monetaria deberá acumular reservas netas por u$s 3100 millones entre mayo y junio para cumplir con la meta del segundo trimestre, por lo que, con estos números, el objetivo comienza a verse lejano. "Con la estacionalidad de la cosecha gruesa jugando a favor y recordando que la entidad puede comprarle al Tesoro los dólares provenientes del financiamiento neto con organismos multilaterales, nuestro escenario base contempla un saldo positivo para el BCRA en mayo y un resultado bastante más holgado en junio. De cumplirse, esto permitiría que las reservas netas puedan recortar un poco la enorme distancia que las separa de la próxima meta trimestral", dijo. Hacia adelante, Caldi advierte que existen crecientes riesgos a que los precios de los commodities se reviertan, principalmente asociados al impacto que puedan tener en la economía global la suba de las tasas de interés y el endurecimiento del confinamiento en China por el brote en COVID. "Algunos commodities como el oro empiezan a retroceder en las últimas 3 semanas al perder atractivo frente a la tasa norteamericana. Hasta ahora no se observa esta misma tendencia en los commodities agropecuarios que se mantienen en valores elevados, pero de revertirse sin dudas que complicaría aún más el panorama para el BCRA en un partido en el que ya está 2 a 0 abajo", dijo.

¿Oportunidad perdida? El fenómeno histórico que el BCRA recién empieza a capitalizar

Por la guerra entre Rusia y Ucrania, el rally del dólar no provocó una caída en las materias primas. La correlación se tornó positiva, algo muy poco habitual. Pero el BCRA no pudo aprovecharlo en abril.

Julián Yosovitch

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