Los activos financieros locales rebotan y siembran cierto optimismo en el mercado. Sin embargo, las indefiniciones e incertidumbres en torno a la economía argentina lejos están de haberse disipado, y la mejora reciente no puede dejar de explicarse sin considerar un conjunto variado de factores. José Echague, jefe de Estrategia en Consultatio Investments se refirió a este rally alcista y al futuro de la estabilidad cambiaria en una entrevista con El Cronista, en la que remarcó que lo más importante para los activos es si el Gobierno se encuadra o no en un programa macroeconómico con el FMI.
¿Por qué suben los activos financieros en estos dos últimos meses?
La macro hoy está dando noticias de todo tipo, buenas y malas. Muchos entienden que la dinámica de los bonos depende de las reservas. Yo no creo que sea así. Los precios están divorciados de la mejora macro y de hecho creo que no importa tanto la macro. Creo que la mejora macro es transitoria y en el mediano plazo no está clara. En ese marco temporal lo único que importa es si el Gobierno se encuadra o no en un programa macroeconómico previsible. El 2022 no va a ser un año para no ser previsible, ya que si no se acuerda con el FMI, se terminará defaulteando. Lo que están priceando los activos más allá de una mejora macro es este encuadramiento.
Muchos esperaban ese encuadramiento posterior al canje de deuda y no se dio.
Exacto. En aquel momento la Argentina volanteó y no fue para ese lado. Tiempo más tarde tenemos una segunda oportunidad gracias al rally de la soja y por la vacuna, que no es un dato menor. Lo que el mercado descuenta es que la Argentina va a terminar yendo para el lado de los moderados dentro del Gobierno. El FMI y el Club de París te van a dictar para donde está el sendero.
¿Cuál es el perfil del inversor que está comprando hoy activos locales?
El que compra hoy es un inversor que ve en la situación actual el peor de los mundos. El momento de comprar es cuando todo está detonado y en la Argentina ciertamente hay muchos indicadores para eso. A nivel político y sanitario, el conjunto y el pesimismo en Argentina es máximo.
Estamos viendo una fuerte apreciación del real en Brasil. ¿Cuánto beneficia a la Argentina?
El tema cambiario tiene varias dimensiones y la internacional es una de las principales. El real es una de las monedas que se apreció y para el caso de Argentina es de las más importantes. Estamos viendo que las monedas de la región en su conjunto están teniendo un momento positivo en términos de intercambio ya que las monedas se aprecian contra el dólar y las materias primas suben y eso se manifiesta en el caso de Argentina en la posibilidad de no tener que devaluar su moneda. Ese componente que está liderado por Brasil es un factor importante dentro de lo que pasa en Argentina en relación al tipo de cambio libre, sobre todo el dólar libre.
Entonces, ¿Qué tan importante es para la estabilidad cambiaria local el hecho de que el real se aprecie?
No es el determinante fundamental para pensar al dólar en Argentina. Tenemos una dinámica en donde esa variable es mucho menos libre de lo que es en otro mercado. Es decir, el Banco Central (BCRA) interviene activamente en el mercado oficial y libre del dólar. Esto tiene su costo en términos de reservas, algo que producto de los precios de las materias primas y la liquidación de la cosecha se observa una presión muy disminuida. El BCRA acumula reservas y parte de esas reservas se usan para abastecer al mercado de cambios. El tipo de cambio luce como un termómetro roto ya que no esta mostrando lo que pasa frente a cambios del contexto internacional.
¿Todo el mundo juega a favor de Argentina. Hiper liquidez global, tasas bajas, rally de la soja y ahora Brasil apreciándose?
Exacto. El contexto es inmejorable pero Argentina tiene que hacer lo suyo para capitalizarlo. Todavía no sabemos si lo va a hacer o no. Creo que luce interesante preguntarnos si el contexto tan bueno va a seguir siendo tan bueno para Argentina en el futuro. Habrá que definir si el ciclo positivo de las materias primas es transitorio o algo más de largo plazo. Hay varias cosas que apuntan a que esta oportunidad sea una nueva oportunidad para el país.
¿Cómo esperan los meses que vienen desde lo cambiario?
En el invierno se concentran una serie de factores de riesgo para el tipo de cambio. La crisis sanitaria tiene impacto en el tipo de cambio. Estamos sufriendo una segunda ola y con las temperaturas más bajas es un riesgo. Si esa situación se profundiza y se traduce en nuevas medidas de confinamiento con impacto en el nivel de actividad y demanda de dinero, ahí vamos a tener impactos cambiarios. El segundo punto es la alta concentración de vencimientos. Es muy llamativo la capacidad de absorción de pesos del mercado local, aun con los inversores globales retirándose. Hoy el tipo de cambio es un instrumento de política contra la inflación y probablemente el único.
Por ahora el Gobierno viene rolleando todo lo que venció y más.
En términos de financiamiento de deuda, la dinámica viene mucho mejor de lo que tenia previsto el mercado. Hay un éxito en la estrategia de colocación de deuda y es una buena noticia, sobre todo para la inflación ya que permite monetizar mucho menos. En relación al déficit también viene mejor de lo previsto. Ambas cosas no te libran que igualmente se tenga que monetizar de todos modos. Estas dos cosas hizo que en la primera mitad del año esa monetización haya podido ser un poco menor y disminuido la presión monetaria sobre los precios. La monetización bajó y los agregados monetarios están cayendo en términos monetarios. Si se ve la cantidad de dinero, está cayendo a nivel de 20% en términos reales por lo que la política monetaria en el margen está siendo contractiva. No con efectos inmediatos, sino que lo veremos en unos meses.
¿Se desacelera la inflación?
Estamos viendo que se desacelera la inflación pero a un ritmo mucho menor de lo que todos esperamos que debiese desacelerarse.
¿Cuáles son las causas?
Si uno piensa un tratamiento estándar de la inflación, sobre la base de política cambiaria y fiscal, vemos que esta última fue contractiva en el primer cuatrimestre del año junto con una política cambiaria de apreciación muy fuerte y que va a seguir. Llamativamente no tuvo impacto en el corto plazo y vemos que la inercia inflacionaria está siendo muy grande, lo cual es una mala noticia ya que indica que tenés que apreciar más todavía y tiene costos a mediano plazo. Del lado de la política monetaria, la tasa de interés es récord negativa, pero al monetizar menos gracias a una política fiscal contractiva, vas a tener impacto en los próximos meses. En el corto plazo está atado a lo cambiario mientras que en el mediano, hay un ancla por efecto de la política monetaria para que la inflación se desacelere un poco.
