Dolarizar o no carteras

Dólar planchado: el mercado anticipa qué va a pasar y recomiendan estrategias de inversión

El dólar opera sin grandes cambios desde hace más de dos meses. No hizo el ajuste pese a que la inflación aceleró y que el BCRA emitió más de $ 1.3 billones de pesos.

El dólar opera dentro de un rango acotado desde hace tres meses. El mercado ve que no capturó aun la enorme emisión monetaria por el dólar soja, así como tampoco las mayores presiones inflacionarias.

Ante este contexto, los analistas recomiendan dolarizar carteras y ven valor en bonos hard dólar soberano, ya que los mismos cotizan en valores muy deprimidos y ofrecen cobertura cambiaria. Para las opciones de pesos, recomiendan posicionamiento en bonos dólar linked y CER.

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Pax cambiaria

Desde mediados de septiembre, el tipo de cambio implícito en los activos financieros mostró cierta estabilidad, lateralizando entre los $ 300-315 y mostrando un nivel de volatilidad alineado con el de las principales monedas de la región.

Está claro que el tipo de cambio viene lateralizando desde sus máximos de $ 340 y los mínimos de $ 280.

Esta lateralización es llamativa dada la gran cantidad de pesos que se imprimió en los últimos meses.

Desde julio hubo un fuerte crecimiento de los agregados monetarios y una inflación que se acerca nuevamente al 7% mensual.

Por ello, analistas advierten que el tipo de cambio en estos valores se muestra atrasado, lo cual se refleja en diferentes métricas que comienzan a mostrar un tipo de cambio implícito subvaluado en relación a la historia reciente y a las variables monetarias.

Rodrigo Benítez, economista jefe de MegaQM, explicó que lo más conveniente para analizar la dinámica cambiaria es usar la metodología de tipo de cambio real.

Según Benítez, al utilizar el tipo de cambio real como referencia, esto permite entender el precio relativo a una canasta de bienes y servicios como las que relevan los índices de precios (tanto locales como extranjeros).

El economista jefe de MefaQM sostiene que ese análisis muestra que el valor actual del dólar financiero (CCL) de $ 307 está todavía 30% por arriba del promedio histórico 2002-2021.

Como referencia cercana, el estudio de Benítez arroja que el CCL está 32,5% por debajo de los máximos alcanzados en octubre de 2020.

Si se concentra el estudio en un período más corto de tiempo, el nivel actual es 17% inferior al que estaba vigente cuando asumió el actual equipo económico.

"Teniendo en cuenta estos indicadores, consideramos que el valor actual del dólar financiero está claramente por debajo de los niveles recientes, en especial de los máximos alcanzados en los momentos de mayor incertidumbre, pero sigue siendo un tipo de cambio real que luce por encima de los valores de equilibrio que ha mostrado la economía local en los últimos años", comentó.

Misma conclusión alcanza Adrián Yarde Buller, economista jefe y estratega de Facimex Valores, quien sostuvo que el tipo de cambio implícito está en mínimos desde mediados de junio medido en términos reales, por lo que proyecta que teóricamente debería subir 14% desde los valores actuales.

"Expresando todo a precios actuales, el tipo de cambio implícito promedio desde el inicio de la pandemia equivale a $ 350 actuales, por lo que debería subir un 14% para igualarlo. El pico más reciente de julio, que se dio en un contexto de fuerte emisión monetaria para financiar el déficit fiscal y sostener a la deuda del Tesoro, equivale a $ 410 actuales", detalló.

Valor teórico

Otra forma que utilizan los analistas para estimar el valor que debería tener el contado con liquidación, es comparar el valor teórico del dólar en función de la cantidad de pesos que hay en la economía.

Es decir, el ejercicio de analizar el M3 versus el CCL responde a que los analistas tienden a analizar la dinámica del tipo de cambio implícito y compararla con la cantidad de pesos de la economía.

Cuando la base monetaria amplia (es decir, la base monetaria y pasivos remunerados), se ubica por encima del tipo de cambio, tiende a indicar que el peso se muestra apreciado y que las chances de ver una suba del dólar crecen.

En cambio, cuando el dólar se ubica por encima de la base monetaria amplia, las chanches de ver un agotamiento en el rally aumentan.

Momentos en el que el tipo de cambio se ubicó por encima de la base monetaria se dieron en el tercer y cuarto trimestre de 2020, provocando una apreciación del peso (o un descenso del dólar).

Los analistas de Portfolio Personal Inversiones consideran que el CCL no termina de reflejar la totalidad de la emisión monetaria por $ 1,2 billones (1,5% del PBI) derivada del dólar "soja" en septiembre.

El stock de pesos (base monetaria + pasivos remunerados) se ubica en $ 13 billones, mostrando un crecimiento de $ 660.189 millones (5,36%) en 30 días y de $5,67 billones (77.57%) en 1 año.

En paralelo, el dólar prácticamente no se movió.

En ese sentido, desde PPI advierten que, al observar los fundamentos monetarios, al comparar la evolución del dólar financiero con el M3 privado (medida más amplia de liquidez de la economía) desde que asumió Alberto Fernández en diciembre 2019, el CCL tiene recorrido.

"El valor teórico del dólar financiero es $ 346,3, por lo que la brecha de convergencia con la cotización observada saltó a 13,3%. El spread entre ambas variables (observada y teórica) se mantiene por encima del umbral de 10% desde principios de octubre. Este es un nivel sumamente elevado para la Administración Fernández, ya que el gap promedio es de 3%", dijeron.

Además, recordaron que, la última vez que la brecha sobrepasó este umbral fue el 14/09, cuando el dólar financiero corrigió rápidamente trepando en un día de $ 284,5 a $ 297.

Por otro lado, desde PPI señalan que, desde una perspectiva histórica, el CCL también pareciera estar relativamente barato.

"El valor actual de $ 305,75 es el más bajo desde el "veranito" cambiario que prosiguió a la firma del acuerdo con el FMI; aún a pesar de que las expectativas se hayan deteriorado enormemente y los desequilibrios macro se profundizaron desde entonces. Por lo tanto, para los valores de la Administración Fernández, el CCL está muy cerca del piso y lejísimos del techo", dijeron.

Del mismo modo, Yarde Buller agrega que si se compara la suba acumulada del tipo de cambio implícito y la cantidad de dinero desde que comenzaron los primeros controles de capitales en 2019, esos cálculos sugieren que el tipo de cambio implícito debería ser de $ 324 para alinearse lo que creció la cantidad de dinero.

"Estos cálculos sugieren que estamos en niveles atractivos para aumentar la dolarización de carteras, especialmente teniendo en cuenta el estrés que muestran las curvas de pesos y el impacto monetario de las compras de títulos del BCRA en el mercado secundario", dijo.

Oportunidades

Debido a que el dólar podría tener recorrido hacia adelante, los analistas del mercado comienzan a ver valor en dolarizar carteras.

Las opciones son varias, tanto vía bonos soberanos en dólares, así como también instrumentos dólar linked o CER.

En relación al valor actual del dólar CCL versus el teórico, Juan Manuel Franco, economista jefe de Grupo SBS, coincide en que el CCL podría tener recorrido alcista de entre un 8% al 10 por ciento.

Sin embargo, advierte que esa conclusión resulta de estimaciones teóricas y que el mercado del CCL y sus variaciones suelen explicarse más por expectativas y por flujos.

En ese sentido, y en cuanto al posicionamiento, Franco puntualiza ve más valor en la deuda soberana en dólares como una opción para dolarizarse.

"Hoy en día vemos algo de calma, aunque a estos niveles, y considerando también las deprimidas paridades de los bonos Globales, vemos para perfiles con apetito por el riesgo atractivo en posicionarse en Globales pagándolos contra pesos", detalló", afirmó.

Para Benitez, la decisión de posicionamiento depende básicamente del horizonte de tiempo de cada inversor.

"En el corto plazo podría ser una opción ganadora, en especial si se producen turbulencias, pero con un horizonte de tiempo más largo empiezan a aparecer otras opciones para los inversores que podrían arrojar resultados mayores. Ante esta variabilidad en las opciones, seguimos pensando en la diversificación como estrategia predominante, con FCI nominados en dólares para los que están en esas monedas y un mix entre tasa, dollar linked y CER para las tenencias de Pesos", comentó.

Desde PPI consideran que luce interesante volcarse por instrumentos en moneda dura

"Tanto bonos soberanos en dólares para los más agresivos, como títulos provinciales, ONs corporativas e incluso CEDEARs para perfiles menos osados pueden verse beneficiados "en pesos" ante un salto del CCL", dijeron.

Finalmente, desde la mesa de trading de un banco local sugieren dolarizar carteras y tal estrategia dependerá de las restricciones de cada inversor.

"Para aquel que se pueda dolarizar sin restricciones, comprar dólar MEP a estos precios lo vemos como muy conveniente ya que esperamos mayores usbas del dólar, de entre 8% al 15% para fin de año", dijeron.

En cuanto a los inversores que enfrentan restricciones cambiarias, los analistas ven valor en opciones en peso.

"Creemos que la deuda CER puede ser una opción superadora a los dólar linked ya que capturarán el traslado a precios de una eventual mayor tension cambiaria. También vemos valor en la deuda soberana, ya que la misma cotiza con paridades muy bajas y ofrecen cobertura cambiaria al comprarla contra pesos", dijeron.

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