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Que el BCRA coloque una oferta de u$s 5.000 millones en el mercado cambiario al valor del techo de la banda es una propuesta reciente de Martín Redrado. Sería una manera de que las autoridades retomen la iniciativa y salgan de una posición meramente defensiva.
En una batalla, especialmente cuando se está en inferioridad de condiciones, es más efectivo mandar al frente un regimiento completo que enviar soldados de a uno. O, como sucede en el póker una apuesta alta busca desalentar al resto de los jugadores a ver cartas a bajo costo.
La idea de que el BCRA coloque una orden de venta de dólares de gran magnitud a modo de "muro" fue usada justamente en otras experiencias similares del pasado reciente.
Por ejemplo, Federico Sturzenegger, cuando fue presidente del BCRA, realizó una mega oferta de u$s 5000 millones a $ 25 en mayo de 2018. El tamaño de la orden de venta debería hacer desaparecer las expectativas de que puede haber una corrección devaluatoria o que falta voluntad para usar las reservas.
Si el Tesoro vende ahora sus dólares, deberá comprarlos de nuevo en pocas semanas. Nótese que lo hará con los pesos que le pasó el BCRA como mega utilidades.
Sería una diferencia con la situación actual, donde es el Tesoro quien vende dólares. Ahora el problema es que todos llevan la cuenta de lo justo que están los dólares propios que tiene el Tesoro para hacer frente a los pagos de deuda previstos hasta fin de año (y también los que ocurrirán en enero).
Si el Tesoro vende ahora sus dólares, deberá comprarlos de nuevo en pocas semanas. Nótese que lo hará con los pesos que le pasó el BCRA como mega utilidades.
¿De quiénes son las reservas?
De acuerdo con la letra del Acuerdo con el FMI, el BCRA puede vender sus dólares en el techo de la banda. Sin embargo, ese esquema fue diseñado para un contexto distinto, en el que el BCRA debía comprar dentro de la banda unos u$s 4500-5000 millones de reservas netas y líquidas (es decir, realmente propias). Pero no lo hizo. Compró cero.
Ciertamente, están los dólares del préstamo del FMI que, tras el canje por Letras Intransferibles, jurídicamente pertenecen al BCRA y no al Tesoro. Es decir, el BCRA estaría en condiciones de vender.
La gran pregunta que nos hacíamos desde abril y ahora se la hace todo el mercado es si esos dólares son efectivamente "reservas de libre disponibilidad" para contener una corrida o sí, por el contrario, el FMI prefiere preservarlos como garantía de los pagos externos (capital e intereses) a un horizonte de un año-no solo con el propio FMI, sino también con otros organismos (BID, Banco Mundial, CAF, Club de París, etc.) y con los bonistas y prestamistas privados directos como los del repo.
Hasta enero hay vencimientos, incluyendo a bonistas, por u$s 10.200 millones.
¿Un techo alto o bajo?
Vale entonces recordar cuál es el rol primordial del FMI cuando presta plata: garantizar que, por ninguna razón, se corten los pagos internacionales de un país con el resto del mundo, más que usar los fondos para mantener el tipo de cambio temporariamente reprimido hasta las elecciones.
Dicho de otra forma, nunca deberían brindar liquidez para enfrentar una corrida y mucho menos si los "fundamentales macro" están desalineados. Recordemos que, justamente, los u$s 14.400 millones del FMI no se cuentan como reservas netas del BCRA.
Por razones lógicas, el FMI esto no lo puede decir públicamente, pero es muy difícil que se sienta "feliz" (como dijo un funcionario) si usan esas reservas. En 2018 no estuvo conforme con el uso que les dio Luis Caputo (cuando era presidente del Banco Central) a los fondos. En realidad, es probable que el FMI haya pedido un compromiso reservado de que no se usaran esas reservas para enfrentar una corrida.
Si esto no fuera así, y en unos días el BCRA pusiera esa oferta de u$s 5000 millones porque el FMI realmente lo permite, la pregunta clave es si el techo de la banda es realmente el valor al que va a estar el dólar en noviembre. O sea, si en el techo no estaría barato, respecto a lo necesario.
Hay al menos, dos escenarios que vale analizar:
1) Si el Gobierno gana en octubre las elecciones estaría en óptimas condiciones para hacer una corrección necesaria y así normalizar el esquema de tasas-dólar, eventualmente liberar lo que resta del cepo y, al mismo tiempo, acumular reservas por u$s 4000 millones antes de la revisión del FMI del 13 de enero.
2) Si el Gobierno pierde va a estar obligado a esa corrección del dólar.
Por lo tanto, aun contando con la hipotética venia del FMI para usar los fondos del préstamo, la cuestión es si el techo de la banda es el valor del dólar a defender.
