Mercados a Fondo

Paula Gándara, head portfolio manager de AdCap: "El trade electoral hoy es cobertura por devaluación"

En una entrevista con El Cronista, Paula Gándara, head portfolio manager de AdCap, anticipó un verano caliente en términos cambiarios. También advirtió sobre la demanda de cobertura devaluatoria.

Las variables financieras en la Argentina continúan reflejando elevados niveles de tensión. A pocos días de las elecciones legislativas, se ve un aumento en la brecha, mayor inflación y suba del riesgo país. Sin un acuerdo con el FMI, el mercado sigue preocupado por la dinámica local. 

A estos y otros temas se refirió Paula Gándara, head portfolio manager de AdCap Asset Management. En una entrevista con El Cronista, indicó que espera que la inflación siga alta y que la demanda de activos indexados a la inflación y a la devaluación se sostenga en los meses que vienen.

¿Cree que el viento de cola para la Argentina puede estar agotándose?

Creo que la Argentina está fuera del contexto internacional y que tiene su propia dinámica. El primer semestre del año nos ayudó muchísimo. Incluso Brasil nos jugó a favor, pero hoy no nos está ayudando. El contexto desafiante viene de la mano del aumento de tasas en el mundo sobre todo de las tasas de los bancos centrales globales, especialmente de la región. De todos modos, la parte internacional no nos ayuda, pero no nos perjudica. El país tiene su propia dinámica dada la transición electoral desordenada luego de las elecciones primarias.

Se habla mucho de los riesgos de estanflación en Estados Unidos, y que eso puede obligar a la Fed a ser más hawkish. ¿Eso nos impacta?

La situación de Estados Unidos está muy priceada y esperada. El aumento de inflación se da por cuestiones de cuello de botella ante exceso de demanda y no lo veo como un tema de largo plazo. Sí puede ser que veamos una inflación alta por más tiempo de lo esperado. De todos modos, no hay nada más anticipado y esperado hoy en el mercado que el Tapering. La Fed y los mercados están preparados para el tapering.

¿Y a la Argentina como le impacta?

Con los niveles que operan los bonos hoy, no ayuda, pero no nos golpea. No veo una relación directa entre la deuda y la política monetaria de la Fed. Me preocupa más Brasil, por ejemplo.

¿Por qué?

Básicamente por las dinámicas entre el tipo de cambio de Argentina y el real, aparte de ser nuestro principal socio comercial. Por otro lado, desde la parte cambiaria la apreciación del real ayudó mucho durante la primera parte del año. Por el contrario hoy vemos que el real se deprecia y el Banco Central (BCRA) hace malabares, vía regulaciones, para no perder reservas.

¿Estamos frente un trade electoral 2.0?

En las acciones se ve algo de especulaciones electorales, de todos modos, creo que hay más demanda por cobertura cambiaria. Es decir, el trade electoral hoy es cobertura por devaluación. De hecho, vemos muchas preguntas sobre los Cedear, como el mejor instrumento para cubrirse ante los riesgos de brecha cambiaria. Hay clientes que van directamente a Cedear para cubrirse de la brecha.

Ante la aceleración inflacionaria, el mercado hace números mirando a 2022. ¿Ve una tendencia que sigue?

El dato de septiembre de inflación por encima de lo esperado provocó un rally en los instrumentos que ajustan por CER. Creemos que la inflación alta vino para quedarse y vemos difícil que la puedan ubicar debajo del 3%. Vemos un primer trimestre fuerte en términos de inflación. El rally de los bonos CER podría ya estar descontando la inflación futura, sin embargo las tasas reales tienen lugar para seguir comprimiendo.

¿Qué tramo es el que más le gusta dentro de la curva CER?

Miro mucho el TX24 ya que creo que es el bono que más refleja lo que pasa en la parte dólar. Se ve que hay un salto entre el 2023 a 2024 y ese pique es por las expectativas de default en la curva dólar. El 60% de nuestro fondo Balanceado II está en 2022 y luego incorporamos un 10% en 2024 y un poco en 2026. El TX24 pasó de rendimientos de 8% a 4,5%. En estos valores uno se pregunta hasta donde puede seguir el rally. Sin embargo, continua la demanda por instrumentos de cobertura por inflación.

¿Ve más apropiado una búsqueda de cobertura cambiaria o inflacionaria en este contexto, mirando a 2022?

Creo que septiembre fue un punto de inflexión. Antes se compraba masivamente en bonos CER y ahora comenzamos a ver un marcado interés por deuda dólar linked. Los bonos dólar linked, por primera vez en el año, terminan con suscripciones netas positivas. En cuanto a la conveniencia, creo que tendrá que ver con el apetito al riesgo que cada inversor tenga. Los Boncer te protegen contra la inflación y contra un riesgo de passthrough.

Una suba de la inflación aumenta la expectativa de devaluación. ¿Se viene un verano caliente?

El mercado está priceando una devaluación. El tema es si el ajuste va a ser ordenado o desordenado. Si se toma a Rofex como es un indicativo, muestra un 6% para dentro de 4 meses. En febrero cae mucho la demanda de pesos, es donde aumentan las expectativas de devaluación y en marzo hay que pagar mucha plata, con vencimientos elevados en dólares con el FMI y el Club de París.

¿Un acuerdo con el FMI podría revertir las expectativas en la deuda?

No creo que un acuerdo con el FMI logre la consolidación del rally que se está esperando. El mercado le pide más hechos a la Argentina y menos historia. Hay un tema grave desde el lado fiscal, un problema de financiamiento, de las reservas, las regulaciones que se tienen para sostener el tipo de cambio y las brechas. Para el FMI es una discusión muy importante cómo se van a tratar esos temas, en qué se focalizará el Gobierno. El FMI y los inversores van a querer ver un programa económico, con objetivos claros desde el lado fiscal y monetario.

¿No veremos un rally tras el acuerdo?

El acuerdo tiene que ser muy serio. La deuda opera en valores de estrés con altas probabilidades de default implícitas. Hay que preguntarse: ¿Qué escenario necesitamos para que los bonos valgan u$s 50 o u$s 60? Para ello necesitamos un acuerdo que implique un programa económico integral. Si tenemos un programa económico con acuerdo, el ajuste va a ser ordenado, en cambio si no hay acuerdo, el ajuste será desordenado.

¿Qué clase de activo es el más apropiada para estar posicionado ante un acuerdo?

Hoy en día creemos que las acciones. La deuda corporativa y provincial podrían tener una buena dinámica. En cambio, los soberanos se muestran más trabados. La deuda soberana es una situación compleja por el tema del financiamiento. Todo lo que es deuda soberana y PBA, así como el mercado accionario, tienen el mismo escenario de inversión. Necesitamos una mejora de la calidad de crediticia, que venga de la mano de un acuerdo con el FMI y un programa macroeconómico. Una vez que llegamos a ese anclaje de política macroeconómica, tenemos tasas de descuento que impactan positivamente en el mercado de acciones. Está todo muy relacionado. Sin embargo, las acciones podrían tener un potencial mayor que los bonos soberanos.

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