En varios momentos del último año o dos, hemos señalado el atractivo de poseer bonos en el extremo corto de la curva. Como la Reserva Federal había subido las tasas, el extremo corto ofrece la oportunidad de obtener algunos rendimientos sustanciosos y luego volver a evaluar las cosas en sólo un año o dos, cuando el humo, en sentido literal y figurado, haya bajado. Este argumento parece más sólido que nunca. Los rendimientos del Tesoro a un año superan el 5%. La inflación, dependiendo de cómo se mida, está en torno al 3%. Dado que las acciones no parecen muy baratas, ¿por qué no aprovechar el 2% de rentabilidad, (excluyendo la inflación) y ver qué ofrece el mercado de renta variable en 2024? Sin embargo, me parece que la mejora de las perspectivas de inflación también aumenta el atractivo del tramo largo de la curva. El rendimiento del bono del Tesoro a 10 años no se ha movido mucho desde la primavera del año pasado, pero la situación de la inflación es más clara y más benigna. La volatilidad de las tasas parece retroceder. Si estamos en el camino de vuelta a la normalidad después de un episodio de inflación por shock de oferta, entonces asegurar un rendimiento de 3,8% a 10 años -cuando antes de la pandemia los rendimientos a largo plazo estaban bastante constantemente por debajo del 3%- parece una apuesta lógica. Si los rendimientos a largo plazo no han caído mucho a medida que mejoraban las noticias sobre la inflación, por algo será. Pero vale la pena hacer una pregunta simple: ¿el riesgo de duración se está volviendo más atractivo? "Sí, así es. Compré US 10s en torno al 4%, así que estoy disfrutando de algunos rendimientos". Es Scott DiMaggio, codirector de renta fija de AllianceBernstein. Jim Sarni, de Payden & Rygel, hizo su argumento más explícito: "Es mejor que los inversores sean inteligentes que afortunados". Es decir, los inversores que necesiten ingresos deberían asegurarse rendimientos en la parte media de la curva -a cinco años o similar- sin preocuparse de si están obteniendo rendimientos máximos. "El riesgo de ser demasiado corto es mayor que el de ser demasiado largo. Si el flujo de caja es importante para usted, puede que no vuelva a ver estos rendimientos. Hay que asegurar algo de eso". Dec Mullarkey, de SLC Management, está de acuerdo: "Sin duda nos estamos acercando a un entorno en el que la duración puede generar ganancias. El tono positivo tanto de la inflacióngeneral como de la core y una Fed que está a punto de situarse cerca de su tasa definitiva son factores constructivos para ampliar la duración. Con las tasas reales todavía cerca de los máximos posteriores a la crisis financiera mundial y la inflaciónenfriándose, la Fed debería tener margen para recortar considerablemente las tasas el año que viene para apoyar un crecimiento similar a la tendencia". Sin embargo, el argumento en contra de alargar la duración es igualmente simple: la menor inflación y, en cierta medida, la caída de las tasas ya están descontadas en gran medida en el mercado. Los mercados de futuros anticipan más de seis recortes de tasas de un cuarto de punto para enero de 2025. La inflación a cinco años lleva varios meses estacionada cerca del 2%. La curva de rendimientos invertida también indica que la caída de las tasas está descontada. No cabe esperar que los rendimientos de los bonos bajen mucho cuando ocurra lo que se espera que ocurra. "La curva ya anticipa una caída decente de las tasas y los spreads son de normales a ligeramente estrechos, por lo que no se está asegurando nada especial, ni para las tasas ni para los spreads", dijo Greg Obenshain, que gestiona bonos corporativos en Verdad Capital. Ed Al-Hussainy, de Columbia Threadneedle, está de acuerdo en que la deflación está en gran medida descontada, pero él tiene una posición larga en bonos a 5-7 años de todas formas. Un rendimiento real del 2% a 5 años "no es un mal punto de partida", afirma. Le preocupa, sin embargo, que la batalla contra la inflación no esté ganada del todo, lo que hace difícil apostar agresivamente contra el extremo corto de la curva: "Estoy un poco nervioso. Las probabilidades de que la tasa de los fondos federales supere el 5,25%-5,5% a fines de año se sitúan en torno al 25%. La Fed tendría que revisar a la baja sus previsiones de inflación para justificar este precio. Aún no hemos llegado a ese punto", dice. Thomas Tzitzouris, de Strategas, también teme que la inflación aún no haya terminado y añade, además, que las apuestas al alza de los precios de los bonos a largo plazo tienen que lidiar con el hecho de que la Fed sigue reduciendo su balance, lo que aumenta la oferta de activos a largo plazo. Una mayor relajación del programa de control de la curva de rendimientos del Banco de Japón también podría sacar dinero del mercado de bonos estadounidense. Él es prudente. Sin embargo, vuelvo una y otra vez a la idea de Sarni: intentar ser inteligentes en lugar de afortunados. No sabemos lo cerca que estamos del final de la inflación y del pico de las tasas, pero sabemos que estamos cerca. No sabemos hacia dónde se dirigen los rendimientos, pero sabemos que es mejor invertir en rendimientos reales positivos significativos que en los rendimientos reales cercanos o por debajo de cero que han predominado durante tanto tiempo. Añadir un poco de duración tiene mucho sentido.
El atractivo de los bonos a largo plazoEl atractivo de los bonos a largo plazo