En esta noticia
Merlin Properties lanzó un programa muy ambicioso para convertirse en el gran depósito de almacenamiento de centros de datos en España. Lo que en su momento daba la impresión de que se trataba de un gran negocio, principalmente por la impresión que se tenía que apostar por los centros de datos era una apuesta muy segura, no pasó demasiado tiempo para que las dudas afloren entre los inversores e inversionistas. Va un dato: en lo que va de año la socimi perdió un 6% de su valoración en Bolsa.
Pero hay otro número que inquieta, y mucho. Son los 7776 millones de euros que la empresa tiene previsto invertir en ese segmento de su negocio inmobiliario. Lo cierto es que los motivos para el dolor de cabeza que aqueja a sus principales directivos se fueron sucediendo unos tras otros. Veamos.
Por una parte, el temor que se apoderó de la zona noble de la compañía en relación a la capacidad de su cliente más relevante, CoreWeave, para financiar su expansión. Pero algo similar le ocurre a Merlin en lo que respecta al coste del nuevo capital que la socimi precisa para completar la financiación prometida. En el medio, el borrador del Real Decreto que regula los centros de datos. Que, vale recordar, en un principio estaba redactado en términos muy duros para los intereses de Merlin (y Solaria). Ahora hay que ver si la nueva versión que presentó el Gobierno hace unos días con los cambios propuestos suaviza en parte la versión original.
Un primer paso para bajar el nivel de incertidumbre
La compañía logró llegar a un acuerdo para la refinanciación sostenible de su deuda corporativa con un préstamo de 3750 millones de euros. Según informó a la Comisión Nacional del Mercado de Valores (CNMV), lo hizo a través de un sindicato bancario integrado por entidades nacionales e internacionales.
Merlin explicó al órgano regulador que la financiación se estructuró mediante un préstamo sindicado, dividido en dos tramos: Term Loan (Tramo A) y Revolving Credit Facility (Tramo B).
Por su parte, el Term Loan consta de dos desembolsos, ambos con vencimiento 30 de abril de 2032. El de menor cuantía, 725 millones de euros, y cuya disposición está prevista para el 3 de noviembre de 2026, tiene como destino el repago anticipado del préstamo sindicado con vencimiento 2028.
El otro, cuyo importe suma 1525 millones, con un periodo de disponibilidad hasta el 30 de abril de 2027, irá a parar al repago el bono de 500 millones con vencimiento el 3 de julio de 2027 y a cubrir las necesidades de financiación futuras de la compañía, en particular, el desarrollo de su programa de centros de datos.
Adicionalmente, se ejecutó la ampliación del Tramo B (Revolving Credit Facility), incrementándolo desde 740 millones de euros hasta 1500 millones.
En concreto, financiación suscrita se cerró a un coste medio de MS + 100 puntos básicos (significa que el tipo de interés o rendimiento de un activo se fija sumando un 1,00% a la tasa de referencia Mid-Swap MS) y amplía la vida media de la deuda de Merlin de 3,7 años a 5,3 años.
La principal socimi española informó, además, que en paralelo se procedió a la amortización del bono con vencimiento 2 de noviembre de 2026, por importe de 800 millones de euros, utilizando para ello fondos disponibles en la tesorería de la empresa procedentes de financiaciones formalizadas en ejercicios anteriores.
Lo cierto es que con esta combinación de operaciones, Merlin Properties recibe una bocanada de oxígeno ya que refuerza significativamente su perfil crediticio, elimina los vencimientos de los próximos tres años y obtiene una amplia flexibilidad financiera para ejecutar su estrategia de crecimiento, manteniendo al mismo tiempo un reducido nivel de apalancamiento del 25%, medido en términos de LTV (Loan to Value).
El nuevo borrador del Decreto que regula los centros de datos: “Insuficiente” pero con ajustes “positivos”
De esta manera, los analistas calificaron la reformulación del decreto que prepara el Gobierno para regular los centros de datos en España. Si bien los ajustes introducidos se mantienen lejos de las reivindicaciones de la patronal del sector, sí incluyen algunas modificaciones con un impacto “positivo” sobre las compañías que intervienen en el negocio, en particular Merlin y Solaria.
Entre los cambios que suavizan el texto, Renta 4 destaca que el Real Decreto pasa a aplicarse a centros de datos de 10 MW o más de consumo (frente a 1 MW en el borrador inicial), lo que deja exentos a los centros más pequeños, orientados principalmente a pymes.
También establece que la antigüedad máxima de las plantas renovables asociadas (acta de puesta en servicio) se amplía de 18 a 36 meses; y se introduce un periodo transitorio de cinco años en el que la exigencia de cobertura renovable baja del 80% al 60% hasta el 31 de diciembre de 2028 y al 70% en 2029, 2030 y 2031.
Sin embargo, alerta Renta 4, se mantiene la correlación horaria (acreditación hora a hora), que continúa siendo el requisito más costoso. Aunque el porcentaje exigido sea menor, el promotor deberá sobredimensionar la generación renovable e instalar baterías para cubrir las horas sin producción solar.
Otro punto a tener en cuenta es que para acogerse al periodo transitorio, los centros de datos deberán adherirse obligatoriamente a un Sistema de Reducción Automática de Potencia (SRAP), que permite al operador del sistema desconectarlos automáticamente en caso de necesidad. Según el sector, esto implicaría un uso frecuente de grupos electrógenos diesel, con las consiguientes emisiones de CO2 y ruido, especialmente en centros próximos a zonas residenciales.
Valoración
Aunque aparentemente los cambios son positivos, para el banco de inversión son igualmente insuficientes ya que reducen el perímetro de la norma y suavizan algunos parámetros, “pero no modifican el principal factor de sobrecoste, la correlación horaria, que era precisamente el ajuste que cabía esperar de última hora”.
Asimismo, la ampliación de la antigüedad a 36 meses facilita el uso de generación renovable ya existente, y el menor porcentaje exigido en el periodo transitorio reduce el tamaño de las instalaciones necesarias. “Sin embargo, el acceso al periodo transitorio queda condicionado al SRAP, lo que introduce un riesgo operativo (interrumpibilidad) que puede resultar poco compatible con proyectos con clientes hyperscalers (empresa tecnológica que opera una infraestructura de centros de datos de escala masiva)”, sostiene.
Respecto a Merlin, Renta 4 mantiene su estimación de que aproximadamente el 73% de los MW proyectados en las 3 fases del plan MEGA tendrían viabilidad. Punto seguido recuerda que el 25% de la potencia proyectada se localiza en Lisboa-Portugal, fuera del alcance de esta norma.
“Los centros de datos de Merlin superan con holgura el umbral de 10 MW, por lo que el cambio de perímetro no les beneficia, y consideramos que la mayor flexibilidad en antigüedad y porcentaje podría suponer un ligero sesgo positivo, que no incorporamos hasta conocer el texto definitivo”, afirman los expertos de la entidad, para enseguida añadir que “por otro lado, el riesgo de deslocalización de inversiones hacia Portugal podría ser un factor favorable para la plataforma de Lisboa de Merlin”. Renta 4 reitera la recomendación de `sobreponderar´ con un precio objetivo de 17,60 euros por acción.
El caso CoreWeave
Tal como se señaló, CoreWeave es el principal cliente de Merlin. Ante las dudas sobre la capacidad de la compañía de financiar su expansión, los directivos de la socimi explicaron a los analistas el peso de CoreWeave en la compañía ya que justifica el 8,6% de sus ingresos y concentra el 80% de los 160 megavatios operativos o prealquilados en las fases I y II.
Con todo, Merlin, se marcó como objetivo a que ningún cliente supere el 20% cuando complete su plataforma. Y con la idea de tranquilizar el mercado, la socimi echa mano a garantías contractuales que le abren la posibilidad de cortar el suministro eléctrico ante un impago y la escasez de edificios con potencia conectada para defender que podría encontrar otro ocupante.