En primer lugar pensamos que la nueva emisión de Bonar 24 no debería generar riesgos legales derivados de una eventual orden del Juez Griesa de bloquear sus pagos. El motivo de ello es que la emisión se realizó mediante una oferta local de los bonos y por lo tanto la misma no caería bajo el concepto de Deuda Externa del Trust Agreement de 1994 que usa el citado juez para aplicar la sentencia de pari passu. En este sentido, para que un bono emitido bajo ley y jurisdicción argentina sea considerado Deuda Externa, el mismo debería ser ofrecido en el exterior, aspecto que entendemos no ha sucedido en relación con la emisión de ayer de los Bonar 24.
En segundo lugar, ya existe en el juzgado una incipiente discusión legal sobre si los Bonar 24 que se entregaron a Repsol como parte de pago de la expropiación de las acciones de YPF sería o no Deuda Externa. Este aspecto seguramente deba ser resuelto por Griesa y si bien en principio pensamos que no hubo ofrecimientos en el exterior por parte del gobierno argentino ni de bancos underwriters contratados por dicho gobierno, es posible que la discusión se dilucide luego de un proceso de prueba. Los riesgos de ser considerados podrían existir aunque parecen muy bajos. Pero, de ser alcanzados por una eventual (remota) sentencia en este sentido se daría un problema de códigos de emisión ya que en razón que se utiliza el mismo código para todas las emisiones, y tal como ya se planteó con los bonos discounts pagaderos por Citibank Argentina (una parte de los cuales también se usaron para pagarle a YPF, es decir que hay bonos discounts de los Canjes y entregados a Repsol), pueden existir aspectos de separación de los bonos que no sean fáciles de resolver.
En otro orden, y teniendo en cuenta que la emisión indica que existe interés y demanda por activos argentinos pero que la tasa de interés que debe pagarse es superior a la tasa que se prestaría al país en caso de arreglo de su frente externo, pensamos que un programa financiero integral generaría importantes ahorros financieros para Argentina.
El programa financiero integral que generaría ahorros consistiría en:
(i) la reestructuración de la deuda en default con todos los holdouts (que podría arreglarse de manera completa y simultánea o por tramos) basado en un canje por nuevos bonos y con importantes quitas;
(ii) la regularización de la deuda de los Canjes (que hoy no se está pagando y a medida que pasa el tiempo aumenta el riesgo de aceleración, particularmente de los bonos par ya que la aceleración genera un potencial aumento de valor de dichos títulos y de ocurrir una eventual aceleración habría que reestructurar toda la deuda nuevamente); y la mencionada regularización no puede ocurrir hasta tanto no se solucione la deuda en default;
(iii) reacceso al mercado internacional para obtener nuevos financiamientos para distintos fines, principalmente para obras de energía e infraestructura; y
(iv) un activo plan de liability management de la actual deuda.
Con respecto a los ahorros, primero habría una baja significativa del riesgo país en todo sentido tanto para el sector público como privado.
Con respecto a nuevas emisiones, en lugar de bonos que paguen casi el 9% podrían emitirse títulos a un 4.5%. Un eventual Bonar 24 a esa tasa generaría ahorros equivalentes al valor presente de u$s 50 millones de dólares por año durante casi nueve años. Y con un programa de liability management que, por ejemplo, retire de circulación a todos los Bonar 24 por un nuevo bono benchmark a la tasa reducida mencionada generaría ahorros por un valor presente aproximado de USD 2.000 millones de dólares.
Asimismo, recordemos que cada año que pasa la deuda en default devenga intereses a más del 9% anual y por lo tanto, en caso de querer solucionar este punto, los niveles de quita a aplicar serán sobre montos cada vez mayores.
Y, finalmente, también se van acumulando sumas importantes impagas de la deuda de los canjes que a los fines de su regularización deberán ser abonadas en su totalidad y en efectivo para que la misma vuelva a estar corriente. Si el tiempo del arreglo de la deuda en default lleva uno o dos años, los montos a pagar para regularizar la deuda de los canjes serán muy significativos, y asumimos que no habrá aceleración. De haberla, la situación sería más grave ya que no se sabe qué podrían requerir los tenedores de los bonos de los canjes (por ejemplo podrían pedir bonos más cortos y con una mayor tasa de interés que los actuales) lo que abriría un nuevo frente delicado.
