Qué variable clave traba la suba de los bonos en dólares y cómo sortearla a la hora de invertir

Una de las variables clave que impacta sobre la tendencia de los bonos argentinos es la acumulación de reservas. Desde la salida del cepo, el Banco Central (BCRA) no compró más dólares. Esto dejó un estancamiento en dicha variable, que se trasladó también a los bonos en dólares.

Aun así, los analistas se mantienen optimistas sobre el futuro de la deuda y esperan que el riesgo país caiga. A la espera de esa dinámica, hacen sus apuestas. ¿Cuáles son los bonos preferidos por los analistas?

Bonos en dólares y reservas

Desde la salida del cepo, los bonos en dólares pegaron un fuerte salto de regreso a máximos previos. El Global 2029 (GD29) y el Global 2030 (GD30) suben 12% y 13% respectivamente, mientras que los bonos del tramo medio y largo evidenciaron ganancias de entre 15% y 16%.

Sin embargo, desde mediados de abril a la fecha, la deuda frenó el avance y no pudo seguir al alza. De esta manera, los retornos en el último mes en los bonos son neutrales e incluso levemente a la baja.

El GD29 sube 0,6%, mientras que el GD30 gana 0,3%. En cambio, los bonos del tramo medio y largo muestran pérdidas de entre 0,7% y 0,9% en el mismo período. 

Una de las variables clave que impacta sobre la tendencia de los bonos argentinos es la acumulación de reservas. Generalmente, en períodos de mayor acumulación de dólares, los bonos en dólares tienden a tener una buena performance.

En cambio, cuando el BCRA pierde divisas, los bonos tienden a sufrir. El bonista juzga permanentemente la capacidad de pago del soberano. Por lo tanto, si el BCRA tiene mas dólares, entonces tendrá más recursos para pagar la deuda y menos riesgo de default. Por ello, ante tal contexto, los bonos suben.

Cuando se pierden reservas, por otro lado, también se pierden recursos y crece los riesgos de default, haciendo que los bonos caigan.

En cuanto al corto plazo, la lateralización que se da en los bonos tiene una importante correlación con la dinámica que se está evidenciando en las reservas internacionales.

Desde la salida del cepo, el BCRA no compró más dólares. Esto dejó un estancamiento en dicha variable, que se trasladó también a los bonos en dólares. 

Diego Chameides, economista jefe de Banco Galicia, resaltó que tras el acuerdo con el FMI, el riesgo país mostró una baja inicial, pero los bonos largos en dólares se estabilizaron en valores superiores al 11%.

Dicha dinámica se la adjudica a la falta de acumulación de dólares y al factor electoral. "Entendemos que esto se debe a dos factores principales: riesgo político, ante la cercanía de las elecciones de medio término en octubre, y escasa acumulación de reservas. Aunque el Gobierno continúa manteniendo un superávit fiscal desde hace casi un año y medio (con un balance positivo de 0,8% del PBI en los primeros cinco meses del año), el BCRA no habría cumplido la meta de reservas de junio y enfrenta un importante desafío hacia fin de año", advierte.

Por su parte, Nery Persichini, Head de Estrategia de GMA Capital, también remarcó que desde el inicio de la Fase 3 y el furor inicial que le siguió al anuncio de las medidas, el riesgo país no logra reducirse sostenidamente.

Para explicar parte de esta dinámica, Persichini se lo adjudica a la acumulación de dólares. "El riesgo país está estancado en torno a los 700 puntos, el spread argentino parece mostrar, en parte, las dudas sobre la dinámica de reservas. Es que, luego del blindaje otorgado por el FMI y demás organismos internacionales por u$s 13.500 millones inmediatos, el BCRA no ha comenzado una nueva racha sostenida de acumulación de divisas", afirmó.

El Gobierno busca dólares

Bajo este panorama, y ante la necesidad de sumar más divisas, el equipo económico llevó a cabo una emisión de deuda en pesos para no residentes (el Bonte 2030) por un total de u$s 1500 millones, captando divisas desde el exterior.

A ello se le suma que se realizó un nuevo REPO por u$s 2000 millones y el segundo mediante el Bote 2030 por cerca de u$s 1500 millones.

El mercado ve a estas acciones como positiva, aunque lo que más le gustaría a los inversores es una acumulación de dólares genuina en el mercado libre de cambios (MLC)

De cualquier manera, lo que más le interesa al bonista es que se fortalezca la acumulación de dólares. Recién allí, los bonos podrían ver aún mayores subas hacia adelante.

Con una visión similar, desde Don Capital advierten que la dinámica de las reservas es clave para el futuro del riesgo país.

"La evolución del stock neto de reservas se refleja en el riesgo país, mostrando señales de inseguridad o disconformidad del inversor hacia las variantes de acumulación, alrededor de los 680 a 700 puntos", afirmaron.

En esa línea, resaltan como fundamental seguir de cerca dicho factor a corto y mediano plazo.

"La dinámica de las reservas internacionales se mantiene como un ancla fundamental para la estabilidad macrofinanciera y la validación del cumplimiento del programa con el FMI. La acumulación reciente, reflejada en compras de dólares en bloque por parte del BCRA y por emisiones de deuda, ha incrementado las expectativas de fortalecimiento del colchón de liquidez externa, aunque aún se encuentran deprimidas luego de la salida parcial del cepo, con la próxima finalización de la cosecha gruesa", indicaron. 

Con respecto al cumplimiento de la meta de acumulación de reservas, el Ministro Caputo aseguró que el Tesoro podría comprar dólares dentro de la banda cambiaria ante flujos puntuales, como emisiones de deuda provincial o privada y/o privatizaciones.

Hasta el mes pasado, el discurso oficial no incluía estas posibilidades, sólo dejando como vías de acumulación de reservas la emisión de títulos en pesos por parte de extranjeros y la compra en el piso de la banda cambiaria

Persichini advierte que los inversores parecen pedir profundizar acciones para sumar divisas.

"Una vía podría ser la compra directa del Tesoro en el mercado. Esta maniobra, que permitió sumar u$s 200 millones la semana pasada. Este parece ser el camino para que el mercado acepte menores retornos por parte de la deuda soberana, finalmente ubicándose en un solo dígito de tasa en dólares", dijo. 

Necesidad de dólares

El Gobierno necesita que el riesgo país baje para que la Argentina recupere el acceso al mercado internacional de deuda y pueda renovar sus vencimientos emitiendo nuevos títulos en el mercado para pagar los que vencen.

Desde 2026 en adelante, el Gobierno deberá hacer frente a vencimientos por entre u$s 9500 a u$s 14.500 millones de deuda con privados por año.

Con un stock de reservas internacionales bajo, la necesidad de regresar a los mercados es imperiosa.

Para ello, el riesgo país deberá bajar aún más.

Y para que eso ocurra, el mercado le pide al BCRA que acumule más divisas, mirando también al factor electoral de reojo.

Eduardo Levy Yeyati, Chief Economic Advisor de Adcap Grupo Financiero, advirtió que el BCRA se encuentra peligrosamente bajo en reservas.

"Excluyendo el swap de divisas con China, su stock bruto ronda los u$s 28.000 millones, apenas la mitad de lo que sugieren como prudente los propios parámetros del FMI", advirtió.

En cuanto al nivel óptimo de reservas que necesita la Argentina, Levy Yeyati explicó que existe una métrica del FMI sobre la Evaluación de la Adecuación de Reservas (ARA, por sus siglas en inglés).

"El ARA sigue siendo el manual estándar para estimar el nivel óptimo de reservas. Es una caja de herramientas diseñada para mercados emergentes, que incorpora shocks potenciales provenientes del comercio, los flujos de capital y la pérdida de liquidez. Para la mayoría de los mercados emergentes, se considera adecuado que las reservas cubran entre el 100 % y el 150% de esta métrica", detalló. 

En ese sentido, para Levy Yeyati, las reservas "óptimas" de Argentina deberían situarse entre u$s 57,800 millones y u$s 78,700 millones.

"Para ponerlo en contexto, el nivel actual - descontando el swap con China - cubre solo entre el 36% y el 49% de ese rango", alertó. 

Oportunidades en bonos

Los bonos argentinos se han disociado también de la tendencia alcista que se está dando en el mercado de deuda emergente.

Es decir, que mientras los soberanos lateralizan, en el último mes los bonos emergentes han mostrado subas de 2,5% en promedio.

Aun asi, los analistas se mantienen optimistas sobre el futuro de la deuda y esperan que el riesgo país caiga.

En ese contexto, y bajo tal expectativa, el mercado busca oportunidades dentro de la curva soberana en dólares. 

Los analistas de Research Mariva agregaron que los fundamentos internos se mantienen lo suficientemente sólidos como para permitir que los bonos soberanos converjan a mediano plazo a rendimientos similares a los de los créditos B-.

"Prevemos que se preserve el equilibrio fiscal. Asimismo, proyectamos que el gobierno acumulará reservas y retomará la senda de la desinflación en los próximos meses, lo que lo posicionará favorablemente para las elecciones legislativas de octubre. Simulando un ejercicio de rendimiento total de 6 meses en el que la curva soberana se normalice, alcanzando niveles de calificación crediticia B-, los bonos GD38 y GD35 presentan el mayor potencial de alza, en torno al 18%", indicaron.

Por su parte, Juan Manuel Franco, economista jefe de grupo SBS, pone a la dinámica de la acumulación de dólares como una de las variables clave que impacta sobre la tendencia de los bonos, así como también la cuestión electoral.

En base a ello, ve valor en los bonos del tramo corto y medio de la curva.

"Respecto a renta fija en dólares, y pensando en retorno total a un año, sostenemos a GD35 como el favorito entre los Globales. Pensando en plazos menores, de darse un resultado electoral que el mercado perciba como favorable, el tramo corto podría ser también interesante. Desde los fundamentos, será clave también seguir la dinámica de las cuentas externas y la acumulación de reservas", detalló Franco.

Finalmente, desde Facimex Valores señalaron que sus bonos preferidos son los Globales 2041 y 2035.

"En nuestro escenario base, los spreads de la deuda argentina estarán entre el EMBI (298pbs) y los emergentes high yield (397pbs) hacia fin de año, consistente con un escenario donde Argentina ya estará en condiciones de acceder al mercado. Esto favorecería particularmente a bonos largos como GD41 y GD35", remarcó.