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Entre Ríos vuelve al mercado internacional y se convierte en el caso testigo del nuevo momento que atraviesan los bonos provinciales. Con el riesgo país en torno a los 500 puntos y la curva soberana en proceso de compresión, la provincia busca aprovechar el “derrame” del repriceo argentino para refinanciar pasivos y recomprar deuda al 100%.
Según pudo saber El Cronista, la provincia que encabeza Rogelio Frigerio prevé salir al mercado internacional el próximo jueves, en una operación en la que emitirá hasta u$s 500 millones.
Y es que la compresión del riesgo soberano volvió a poner a las provincias argentinas en el radar del mercado internacional, y en ese contexto, en La City se plantea una estrategia con la que se busca valor más allá de la curva hard dollar y posicionarse en bonos provinciales de alta calidad crediticia y mayor duración.
Un informe de Balanz Capital parte de una premisa macro contundente y es que la mejora en la curva de los globales, impulsada por la normalización financiera y el fortalecimiento de reservas, no solo reduce el costo de financiamiento del Tesoro sino que derrama sobre las provincias.
En ese contexto, destaca que Santa Fe y la Ciudad de Buenos Aires ya aprovecharon esa ventana y colocaron deuda en el exterior con rendimientos en la zona del 8%, mientras que Córdoba emitió a 9 años con tasa cercana al 9%. También se espera que hagan lo propio Entre ríos esta semana y Chubut, con sin fecha definida por ahora.
La tesis central del informe es que, si el soberano extiende la convergencia hacia spreads compatibles con créditos categoría B-, dicha dinámica debería contagiar a los bonos provinciales. Y en ese proceso, los tramos largos son los más sensibles a una baja de spreads. Es una apuesta a la duration con respaldo crediticio.
La recomendación combina dos dimensiones. Primero, el escenario soberano y los fundamentos propios de cada provincia. Para medir fortaleza crediticia, se construye un scoring basado en solvencia (necesidades de financiamiento ajustadas por resultado fiscal) y apalancamiento (deuda sobre ingresos totales), otorgando mayor peso a la primera variable. Bajo esa metodología, Santa Fe, CABA y Mendoza encabezan el ranking.
Sucede que Santa Fe mantiene una relación deuda/ingresos cercana al 8%, una de las más bajas del país, mientras que la Ciudad se destaca por superávit primario y bajo apalancamiento.
La estrategia
Con ese marco, la recomendación concreta se concentra en dos papeles. El SFD34 (Santa Fe 2034) y BC33 (CABA 2033). Las estimaciones proyectan para el primero un retorno total esperado cercano al 15%, impulsado por un fuerte upside por compresión de spreads, mientras que el bono de la Ciudad ofrece un retorno total estimado en torno al 11%.
La lógica es capturar carry más compresión en provincias con balances sólidos y buen historial crediticio, por eso se plantean esas dos, ya que ninguna de las dos reestructuró deuda en 2020-21.
El contraste aparece con la Provincia de Buenos Aires. Aunque su bono 2037 muestra el mayor retorno total esperado dentro del universo analizado, el diferencial de spread no compensa adecuadamente los riesgos políticos y de financiamiento. La volatilidad histórica, la dependencia de autorizaciones nacionales y la fragilidad fiscal relativa elevan el beta del crédito. Más rendimiento, pero también más incertidumbre.
Entre Ríos sale a recomprar deuda al 100%
Milo Farro, research de Rava Bursátil, señaló en declaraciones a El Cronista que los bonos subsoberanos volvieron a tomar protagonismo en el mercado tras el creciente volumen de colocaciones en el exterior.
Para Farro, el destino de los fondos es diverso: “Mientras que Santa Fe emitió u$s 800 millones en gran parte para financiar infraestructura, Entre Ríos licitará este jueves un bono para recomprar ERF25 a un precio de 100%”.
La provincia de Entre Ríos, bajo la gestión de Rogelio Frigerio, prepara una emisión internacional de hasta u$s 500 millones. La colocación será bajo legislación dextranjera y contará con bancos colocadores internacionales, uno de capital estadounidense y otro europeo. Se trata de deuda nueva emitida por la actual administración, con el objetivo principal de refinanciar pasivos heredados.
De esta manera, la provincia regresa al mercado internacional luego de varios años sin emisiones, tras un proceso que incluyó default y posterior reestructuración durante la gestión anterior. La estrategia apunta a renovar compromisos asumidos bajo el gobierno de Bordet y, al mismo tiempo, mejorar el perfil de vencimientos.
Farro agregó que, si bien pueden ser instrumentos de inversión atractivos en función de la calidad del emisor, el volumen operado y la lámina mínima son dos factores a tener en cuenta. “Por ejemplo, CABA tiene un historial muy sólido, pero los títulos que cotizan suelen tener una inversión mínima difícil de alcanzar para el inversor minorista”, aseguró Farro.
Y concluyó que al tener en cuenta esto, “los bonos de Córdoba son una alternativa para perfiles moderados y rinden entre 6% y 9% anual en el mercado secundario, con vencimientos que se extienden hasta 2035. Por otro lado, BA37D (Provincia de Buenos Aires) destaca por su flujo de fondos y volumen operado, aunque algunos inversores consideran que implica un riesgo relativo superior”.
Conviene analizar la estrategia
Sobre Chubut y Entre Ríos, el asesor de inversiones Gastón Lentini, en diálogo con este medio, comentó que son dos provincias cuyos gobernadores vienen “levantando el perfil hace tiempo”.
Para el experto, no es casual, pues “están tratando de mostrarse como casos testigo de orden fiscal y baja de impuestos. Entre Ríos, sobre todo, empezó a anunciar reducciones tributarias y señales pro-mercado que pueden funcionar como un ensayo de lo que el Gobierno nacional podría intentar consolidar más adelante a escala país”, comentó.
Ahora bien, desde el punto de vista de tasas, la discusión es otra, señaló. “Si el soberano hoy rinde entre 8% y 9,5%, la tasa provincial debería ser menor para reflejar esa mejora relativa. Si no logra perforar claramente ese rango, el mercado todavía está cobrando riesgo argentino pleno, aunque el emisor sea una provincia con mejor comportamiento fiscal”, aseguró.
Y ejemplificó: “Si tengo que hablar con un cliente sobre esto, no lo plantearía como una recomendación directa. Básicamente porque gran parte de lo que tenía que ocurrir en la Argentina ya ocurrió: la compresión fuerte, la reapertura, el repriceo inicial. A estos niveles ya no estamos frente a un trade evidente”.
Y agregó: “Si me ofrecen un bono de Entre Ríos al 8%, la pregunta es simple: ¿vale la pena asumir riesgo argentino por esa tasa? Con un fondo latinoamericano puedo obtener 7%, diversificado, sin depender de lo que pase acá adentro, sin riesgo regulatorio local y sin la volatilidad política doméstica. La diferencia es de un punto. Y a veces ese punto no compensa el ruido”, comentó.
“Entonces la discusión no es si las provincias mejoraron. Es cuánto estoy dispuesto a cobrar por seguir cargando riesgo argentino. Si la prima es marginal, la decisión deja de ser técnica y pasa a ser estratégica”, concluyó Lentini.