Esta semana se llevará a cabo una nueva licitación de deuda en pesos y en la que el Tesoro deberá alcanzar un rollover elevado, ya que cuenta con solo $ 3,2 billones en el Banco Central (BCRA), frente a un vencimiento de $ 9,6 billones.
Cuáles son los bonos en pesos que recomiendan los analistas.
Nueva licitación
En el día de ayer, el Tesoro publicó las condiciones para la licitación de deuda en pesos que se llevará a cabo en el día de mañana y en el que se enfrenta a un vencimiento de $ 9,6 billones.
Para hacer frente al actual vencimiento, el tesoro ofrece un amplio menú de activos y en los que busca alcanzar un buen resultado en la licitación.
Ofrece una Lecap a abril (S17A6), otra a julio (S31L6), a noviembre (S30N6) y una boncap a enero de 2027 (T15E7).
En el caso de los bonos CEE; ofrece títulos a junio (TZX26), diciembre (TZXD6), junio de 2027 (TZX27) y junio de 2028 (TZX28).
Se incluye una letra Tamar a agosto de 2026 (M31G6) y un dólar linked a abril de 2026 (D30A6).
En esta oportunidad, el foco estará no sólo sobre el rollover sino sobre las tasas convalidadas con respecto a las operaciones en el mercado secundario, en un contexto donde ya comienza a ceder la demanda estacional de pesos.
Maximiliano Tessio, analista financiero, explicó que, en esta oportunidad, el Tesoro encara una licitación con una “necesidad” de rollover menor respecto de la licitación previa y en la que se alcanzó un rollover de 124%.
Sin embargo, espera un alto rolleo en los vencimientos, cercanos al 100%.
“Dada la reciente compresión en las tasas de las curvas en pesos, sobre todo sobre las tasas reales y un stock de pesos del Tesoro en el BCRA que aún continúa limitado en tan solo $ 3,1 billones, creemos que nuevamente el Tesoro buscará obtener un rollover cercano al 100% y adjudicar gran parte en el tramo corto de la curva para no convalidar tasas elevadas en el tramo largo”, dijo Tessio.
Con la misma visión, los analistas de Delphos Investment también ven chances de un rollover elevado a la vez que consideraron que el vencimiento luce abultado y que, en este caso, espera que el mismo se concentre en bonos cortos.
“De cara a esta licitación, el Tesoro enfrenta vencimientos por $9,6 billones y anticipó un menú amplio de instrumentos con distintas coberturas, en línea con las últimas licitaciones, buscando maximizar participación. Considerando un stock de pesos del Tesoro en el BCRA de tan solo ARS 3,1 billones, esperamos un rollover cercano al 100% pero con premios sobre el tramo corto”, afirmaron.
Los analistas de Max Capital indicaron que al igual que en la licitación previa, el Tesoro no cuenta con depósitos suficientes en pesos en el BCRA para cubrir todos los vencimientos.
Según remarcaron desde Max Capital, al 5 de febrero tenía $ 3,2 billones y u$s 458 millones, por lo que remarcaron que nuevamente necesitará asegurar un rollover elevado.
“Creemos que, en consecuencia, las tasas estarán por encima de las actuales de mercado, poniendo fin al descenso observado desde la liquidación de la última licitación. Si bien creemos que la tendencia general de las tasas domésticas debería ser a la baja, también esperamos que la licitación presione al alza las tasas de mercado, en particular en el tramo corto”, afirmaron.
Por otro lado, llama la atención la amplitud del menú dentro de la licitación y en la que se ofrecen títulos de todas las características de tasa y plazo.
Adrián Yarde Buller, economista jefe de Facimex Valores, explicó que el amplio menú de instrumentos sugiere que el Tesoro buscará un roll over elevado para absorber la emisión vinculada a las compras de divisas del BCRA.
“El amplio menú contrasta con un vencimiento que corresponde íntegramente a un instrumento a tasa fija que estimamos está principalmente en poder de tesorerías corporativas, a diferencia de otras licitaciones en las que vencen instrumentos con diferentes ajustes”, dijo.
Además, agregó que tal oferta lo ve como una señal de que el objetivo será esterilizar buena parte de los $0,7 billones emitidos por las compras de u$s 493 millones acumuladas en lo que va de febrero.
Mas liquidez y tasas a la baja
Se ha evidenciado una baja en las tasas de interés en la última semana, conforme el BCRA aceleró sus compras de dólares y que la demanda de pesos cayó gradualmente, a medida que la estacionalidad en la demanda de pesos también baja.
La curva a tasa fija tuvo una importante compresión recientemente y en la que las tasas en pesos se ubican por debajo del 2,8% en todos los tramos de la curva.
La caución también opera con menor volatilidad y muestra una normalización del mercado de pesos.
La mayor liquidez en el sistema permite que las tasas se normalicen y termina favoreciendo al tesoro de cara a la licitación.
De esta manera, con tasas mas bajas respecto de las que se evidenciaba en la licitación pasada, el tesoro tiene mas margen para convalidar menores premios respecto de los que pagó en la última licitación de enero.
Desde Delphos detallaron que el contexto de liquidez hoy luce algo más benigno y puede ayudar al proceso, pero no elimina la necesidad de premio en el corto.
“A diferencia de la licitación pasada, aparecen señales de alivio en la micro de pesos, con una compresión notable en las tasas del tramo corto siguiendo el movimiento que viene registrando la caución, consistente con un sistema más holgado”; indicaron.
Los analistas de Portfolio Personal Inversiones (PPI), detallaron que será clave monitorear el nivel de rollover que decida convalidar el Tesoro y, en consecuencia, si opta por dejar o sacar pesos del sistema.
“Esto permitirá evaluar si busca prolongar el escenario de liquidez más holgada (ver Perspectivas), que contribuyó a la compresión de rendimientos observada la semana pasada, o si, por el contrario, apunta a poner un freno a esta dinámica. Luce razonable esperar un rollover cercano al 100% de los vencimientos que mantenga el equilibrio logrado en el tipo de cambio. De todas formas, no anticipamos un sesgo tan contractivo como el de la última licitación, cuando se retiraron cerca de $2 billones del sistema”, indicaron.
Perfil de deuda desafiante
El perfil de deuda que enfrenta el tesoro luce por demás desafiante en los próximos meses.
En total, en febrero le vencen poco mas de $30 billones.
Luego, en marzo vencen más de $16 billones y cerca de $25 billones en abril.
En mayo los vencimientos superan los $15 billones y se ubican por encima de los $20 billones en junio.
Los mismos caen drásticamente a debajo de $5 billones en julio.
Hasta julio, los vencimientos de deuda en pesos superan los $110 billones.
Juan Barboza, head de research de Research Mariva, no ve riesgos en el rollover de la deuda en pesos, a pesar del abultado perfil de vencimientos en moneda local.
“Creemos que la disciplina fiscal, junto con la normalización de la tasa de interés real, reduce de manera significativa el riesgo de roll-over en las próximas licitaciones. Tasas reales positivas y creíbles deberían fortalecer la demanda por instrumentos en pesos, elevar las tasas de refinanciación y disminuir la probabilidad de episodios de estrés financiero”, detalló Barboza.
El tesoro pagó premios versus el mercado secundario a la vez que no ha podido extender la duration en sus colocaciones, manteniéndose en un plazo promedio de 100 días.
Sin embargo, como dato positivo, el Tesoro ha podido avanzar en un proceso de desindexación de la deuda.
Actualmente el 65% de la deuda en pesos del tesoro es tasa fija, y el 35% restante es deuda indexada.
Cuando se lo compara con diciembre de 2023, antes del cambio de gestión, el 99% era tasa indexada y solamente el 1% era tasa fija.
Es decir, el tesoro mejoró el perfil de vencimientos.
Baja la demanda de dinero
Otro factor que puede colaborar para que el Tesoro pague menos premios en esta licitación es la merma en la demanda de pesos.
La demanda de dinero ya alcanzó su techo estacional y está rumbo a evidenciar una fuerte baja, en línea con lo que suele ocurrir desde febrero en adelante.
Generalmente, la demanda de dinero alcanza su pico entre la segunda y tercera semana de enero, para evidenciar una fuerte caída las semanas subsiguientes, haciendo que la misma evidencie una fuerte baja en febrero.
Dicha merma suele extenderse hasta abril y mayo, para luego volver a subir en junio.
El hecho de que la demanda de dinero caiga implica que las tasas de interés también podrían caer.
Así, en un entorno de mayor liquidez y menor demanda de pesos, el tesoro podría pagar menos tasa y reducir su costo financiero.
Los analistas de IEB anticiparon un escenario en el que la demanda de dinero tiende a caer en las próximas semanas.
“El incremento del 8% en diciembre de la demanda de dinero se fue corrigiendo a lo largo de enero, para volver a los mismos niveles del segundo semestre del 2025. Observando el promedio histórico y haciendo una extrapolación del mismo hacia adelante, es probable que la tendencia continúe en febrero, mes en el cual la demanda de dinero suele tocar un piso para luego recuperarse”, detallaron.
Los analistas de Sailing Inversiones consideran que las tasas en pesos podrían comenzar a mostrar una tendencia bajista en la medida en que se consolide la desaceleración inflacionaria y, al mismo tiempo, se reduzca la demanda de dinero que aumenta estacionalmente en diciembre y enero.
“Con un tipo de cambio estable, menor presión por cobertura y un sistema financiero que empieza a normalizar su liquidez, el equilibrio de tasas reales altas pierde justificación. En este contexto, no descartamos que el proceso de compresión de tasas se acelere si el Tesoro logra extender plazos y el BCRA mantiene una postura consistente en materia monetaria”, estimaron desde Sailing Inversiones.
Bajo la expectativa de demanda de pesos y tasas a la baja, los bonos en pesos podrían favorecerse. Dado que el precio del bono tiende a moverse de manera inversa a la tasa de interés, si baja la tasa, los bonos deberían subir de precio.
La clave en este escenario es ver que bonos lucen hoy como una oportunidad.
En cuanto a las inversiones en pesos, desde Sailing Inversiones indicaron que recomiendan combinar una estrategia balanceada que contenga exposición a instrumentos de corto plazo para capturar carry mientras dure el escenario de tasas elevadas.
Esta estrategia se complementa con posiciones en bonos con mayor duration que se beneficien de una eventual baja de tasas.
“Dentro de este universo vemos oportunidades en la curva CER media y larga que ofrece tasas cercanas al 9% real. En cuanto a la parte de carry de corto plazo priorizamos la Lecap a febrero (S27F6) y marzo (S16M6) que devengan un carry alto”, detallaron.
Inversiones en pesos
La licitación de esta semana llega en un momento en el que el tipo de cambio se muestra estable y con baja volatilidad, alejándose del techo de la banda.
Actualmente el dólar se ubica más del 10% desde el techo de la banda, por lo que el espacio para el carry trade se mantiene elevado.
Del mismo modo, el mercado se prepara para el dato de inflación y en el que se espera que se ubique en niveles similares al valor de diciembre de 2,8%, luego de la sorpresa inflacionaria de CABA, que dio 3,1% mensual en enero.
Medido en términos de tasa nominal anual, la curva a tasa fija opera en niveles de 30% a 35%, lo cual implica rendimientos mensuales debajo del 2,8%.
En lo que respecta a la curva CER, esta opera con tasas de 5% en el extremo mas corto, para luego ver un salto de ente 6% al 8,5% en el tramo medio y largo.
Ante una inflación que se muestra resistente a la baja, la ponderación en bonos CER toma mayor protagonismo, al menos de corto plazo.
Yarde Buller indicó que entre los títulos que se licitan priorizamos el Boncer a junio (TZX26), la boncap a enero de 2027 (T15E7) y el Boncer a diciembre de 2028 (TZX28).
“Los datos de alta frecuencia vienen midiendo una inflación algo elevada en el arranque de febrero y los break-evens de inflación lucen algo optimistas para los próximos meses, pero pesimistas hacia 2027. Por eso, priorizamos el TZX26 en el tramo corto y el T15E7 en el tramo medio. En el tramo largo, priorizamos al TZX28, con espacio para la compresión para arbitrarse con la curva de Bonares; aprovechando el carry de una inflación transitoriamente más alta en el 1T26 y el impulso de la baja estacional de la demanda de dinero en febrero”, detalló.
Los analistas de Adcap Grupo Financiero también favorecen los bonos que ajustan por CER.
“Una vez disipadas las tensiones financieras de octubre y tras agotarse el impulso inicial de la recuperación —que suele favorecer a la tasa fija—, los Boncer vuelven a mostrar su ventaja relativa”, dijeron.
Hacia adelante, desde Adcap Grupo Financiero esperan que los bonos ajustados por inflación continúen superando al resto, en particular en los próximos meses, ya que los datos de inflación podrían arrojar sorpresas negativas.
“Mantenemos nuestra posición a lo largo de la curva Boncer. En este informe, además, detallamos nuestras proyecciones de retorno para los bonos soberanos bajo las distintas clases de activos”, afirmaron.
En cuanto a la expectativa inflacionaria de cara a los próximos meses, el mercado ve un proceso de desinflación, apuntando a 1,5% a mitad de año, según el REM y en niveles de 1,7% mensual según los break even de inflación en el mercado secundario de bonos en pesos.
Es decir, el mercado sigue viendo una inflación a la baja a mediano plazo.
Los analistas de Criteria afirmaron que ven oportunidades en ambos segmentos de bonos en pesos, aunque de manera selectiva.
“En pesos, para perfiles conservadores, dada la estabilidad cambiara seguimos priorizando la parte más corta de la curva a tasa fija, destacando T13F6 y S27F6. En el caso de la curva ajustada por CER, preferimos una exposición selectiva en instrumentos de corta y media duración, como el Boncer a junio (TZX26) y la Lecer a mayo (X29Y6)”, indicaron.
Finalmente, los analistas de Cohen indicaron que la mayor estabilidad del tipo de cambio nominal, apoyada en una mayor liquidación del agro y en la oferta de divisas asociada a colocaciones de deuda corporativa, configura en el corto plazo un marco más favorable para estrategias de carry trade.
Sin embargo, advierten que el proceso de desinflación continúa mostrando resistencia, lo que nos lleva a priorizar los instrumentos CER frente a la alternativa a tasa fija dentro de este tipo de estrategias.
“Reforzamos el posicionamiento en bonos CER, con foco en el tramo medio de la curva. El TZX26 (CER +8%) y el TZXD6 (CER +8,6%) resultan atractivos al descontar una inflación implícita promedio del 1,8% m/m entre febrero y abril y del 1,6% m/m entre mayo y octubre de 2026”, sostuvieron desde Cohen.