Los break even fueron más asertivos que el Relevamiento de Expectativas de Mercado (REM) de Banco Central (BCRA) a la hora de anticipar la inflación en el último tiempo. El debate gira en torno a si la macro quebrará el 2% de inflación mensual. Y el mercado analiza qué bonos convienen hacia adelante.
Expectativas de inflación
Al igual que como ha ocurrido durante la gestión de Milei, las expectativas de inflación planteadas por el mercado (a través de los break even de inflación entre la curva CER y tasa fija) han mostrado una divergencia respecto de la que plantea el REM.
Sin embargo, lo que ha cambiado recientemente, es que es el mercado el que muestra una expectativa mas negativa, respecto de la que proyecta en REM.
En general, el REM sobre estimó la inflación ya que la inflación esperada por las consultoras tendía a estar por encima de la realizada.
En cambio, la inflación implícita en los precios de los bonos solía ser más baja que la del REM y terminaba siendo mas cercana a la realizada.
Es decir, el REM solía estar mas negativo que los break even al proyectar más inflación de la que finalmente se daba.
Ahora se da lo opuesto ya que el REM se ha tornado más optimista que los break even de inflación.
Para noviembre, el REM espera 1,9% de inflación, por encima del 2,4% que tiene implícito los break even. Para diciembre, la inflación del REM es de 2%, por debajo del 2,4% de los break even.
Lo mismo ocurre en enero, con un 1,8% del REM, versus el 2,2% del break even. En febrero, el mercado proyecta 2% y el REM 1,7%.
Esta tendencia se mantiene a lo largo de toda la curva, con las consultoras esperando registros inflacionarios mensuales más bajos que los break even.
Desde Sailing Inversiones, agregaron que las breakevens volvieron a ampliarse y están marcando una inflación esperada más alta que la que proyecta el REM.
“Esta diferencia no responde a un factor puntual sino a visiones distintas sobre la velocidad del proceso de desinflación. Mientras el REM mantiene un sendero más lineal y gradual, el mercado, a través de los implícitos, está asignando mayor probabilidad a rebrotes o a una desaceleración menos uniforme en los próximos meses”, comentaron desde Sailing.
Desde la compañía indicaron que siguen estimando que la inflación retomará niveles por debajo del 2% mensual a partir de enero, en línea con la recomposición de la demanda de dinero y un ancla cambiaria firme.
Lo que queda en evidencia también es que el proceso de desinflación se mantendrá según las expectativas planteadas por el mercado.
Tanto el REM como los break even de inflación estiman que la desinflación a mediano plazo se va a mantener.
En general, se espera una inflación a 12 meses del 20,8%, siendo la más baja desde el REM de junio pasado.
Inflación por encima del 2%
En general, el debate central de corto plazo es si la inflación va a poder perforar el 2% mensual.
La clave pasa por determinar si el proceso de desinflación se va a acelerar o si se va a estancar, con un piso en dicho registro.
En otras palabras, la duda pasa por ver si los break even de inflación tienen razón (estiman una inflación por encima o cercana al 2%), o si el REM tendrá razón, con la inflación perforando el 2% tan rápido como enero.
Los analistas de Cohen no esperan un quiebre debajo del 2% en la inflación en el corto plazo.
“En los últimos dos meses la inflación mostró resistencia a perforar el 2% mensual, y esperamos que esta dinámica persista por la presión de estacionales, regulados y alimentos –en particular, la carne–, que seguirían limitando una desaceleración más marcada en el corto plazo”, indicaron.
Uno de los mayores logros de la actual gestión es que, a pesar de la volatilidad cambiaria de los últimos meses, el traslado a precios ha sido limitado.
Es decir, pese a que el dólar operó al alza y con mayor volatilidad, los registros inflacionarios estuvieron en general debajo de la tendencia del dólar.
Esto refleja que los agentes no han trasladado a precios el aumento del valor del dólar, lo cual ha limitado los aumentos inflacionarios y convalidando un bajo passthrough.
Los analistas de Adcap Grupo Financiero indicaron que tras el resultado de las elecciones, el optimismo del mercado regresó, desplazando la atención nuevamente hacia las curvas en pesos, mientras los inversores intentan medir la velocidad del proceso de desinflación y el grado de compresión que podría generar.
“Los indicadores de alta frecuencia de este mes sugieren que presiones de precios postergadas en los últimos meses están comenzando a aflorar. Las tarifas reguladas y los precios de los alimentos —en particular, la carne— aumentaron. Sin embargo, estas categorías suelen concentrar ajustes al inicio del mes, lo que abre la pregunta de si podría observarse cierta moderación en la segunda mitad”, detallaron.
Sobre el futuro de la deuda en pesos, los analistas de Adcap Grupo Financiero creen que el enfoque del Banco Central respecto de la acumulación de reservas, combinado con la normalización de la demanda de cobertura cambiaria tras el estrés preelectoral, ofrece un contexto cómodo para posiciones en pesos.
“La estabilización cambiaria debería reducir materialmente la volatilidad en toda la curva en moneda local”, consideraron.
Los últimos datos de inflación de alta frecuencia marcan una expectativa inflacionaria a la baja y en el que la volatilidad cambiaria evidenciada durante el mes pasado, caracterizada por ser electoral, está teniendo menos impacto en los precios.
Inversiones en pesos
Los bonos que ajustan por CER han evidenciado una notable mejora desde las elecciones.
La compresión en tasa real fue muy fuerte, con un desplome en dichos rendimientos, que pasaron desde el 15% al 7% en el tramo corto de la curva y al 9% en el tramo más largo.
La curva CER dejó de estar invertida y se desplazó al alza, mostrando un contexto de menor nominalidad en la macro.
Bajo el escenario de 2% de inflación mensual por más tiempo, desde Cohen entienden que el tramo corto de la curva CER gana atractivo.
“Al comparar la inflación breakeven con nuestras proyecciones, que anticipan una inflación más persistente que la implícita en los precios de mercado, los bonos CER cortos ganan relevancia. Hoy el mercado espera una inflación promedio de 1,9% mensual entre noviembre y enero, y de 1,6% mensual entre febrero y abril. Bajo un escenario en el que la inflación se mantendría por encima del 2,0% mensual hasta el primer trimestre de 2026, los instrumentos mejor posicionados dentro del segmento CER son el TZXM6 (CER +5,8%) y el TZX26 (CER +6,3%)”, dijeron.
Por su parte, y bajo el escenario de una inflación mensual por encima del 2%, para un posicionamiento hacia 2026 desde Sailing Inversiones ven atractivo en la curva CER media y larga y en los duales.
“En los CER, el TZX27 continúa ofreciendo alrededor del 8% real. Dentro de la curva dual, vemos valor particularmente el TTS26, que bajo supuestos conservadores de TAMAR converge a una TNA cercana al 40%. Ambos instrumentos permiten capturar carry con buena protección ante eventuales desvíos inflacionarios”, afirmaron.
Pablo Lazzati, CEO de Insider Finance, reconoce la diferencia de expectativas sobre las proyecciones del REM y de los break even, favoreciendo bonos CER de corto y mediano plazo.
“Vemos hoy que la curva de CER todavía tiene un riesgo implícito, lo que se representa claramente en la diferencia de estimaciones entre el REM y lo que espera el mercado. Vemos una buena oportunidad para posicionarse en la curva CER, principalmente TZXO6 y TZXD6, que rinden CER entre +7% y 8% de TIR”, comentó Lazzati.
Mejora en la curva a tasa fija
En lo que respecta a la curva a tasa fija, también se vio una importante mejora.
La curva llegó a operar con tasas del 6% (TEM) y la misma se desplazó a la baja, haciendo que la curva opere ahora con tasas del 2,5% en promedio en la curva.
En términos de TNA, la curva a tasa fija opera con tasas del 20% en el tramo mas corto y del 32% en promedio en el tramo medio y largo.
Los analistas de Research Mariva detallaron que, en las últimas semanas, a medida que los riesgos políticos han disminuido considerablemente, la curva de rendimientos de los bonos de tasa fija (Lecap) se ha estrechado significativamente.
Sin embargo, consideraron que aún no refleja una narrativa des inflacionaria a través de una curva de rendimientos invertida, tal como proyectan desde la compañía.
“La curva Lecap se mantiene plana, con rendimientos que oscilan entre el 2% mensual y el 2,4%. Las tasas de inflación de equilibrio actuales implican una tasa de inflación del 18,9% para 2026, muy por encima de nuestra proyección base del 11,4% para ese año”, detallaron.
En este contexto, desde Research Mariva estimaron que los bonos Lecap son más atractivos que los bonos vinculados a CER.
Asimismo, consideran que los bonos Bontam (bonos duales) son más atractivos que el extremo largo de la curva Lecap.
“Esperamos que el gobierno continúe manteniendo tasas de interés reales positivas. Nuestras proyecciones apuntan a una disminución de la tasa anual nominal TAMAR del 35% actual a alrededor del 20% para finales de 2026. Bajo este escenario, vemos a TTJ26 como la oportunidad más atractiva”, indicaron desde Research Mariva.
Finalmente, y en cuanto al posicionamiento, desde Adcap esperan que los instrumentos de mayor duración continúen sobre-rindiendo.
“El mercado sigue posicionado en bonos de duración más corta. Aunque los bonos a tasa fija pueden ofrecer mayores retornos en escenarios alcistas, favorecemos los Boncers y los Bonos Duales, ya que nuestros back-tests muestran que presentan el mejor perfil riesgo-retorno”, detallaron.
