El fin de la era Bernanke

Era un día lluvioso de noviembre de 2005 cuando Ben Bernanke asistió a su audiencia de confirmación, pero la economía de EE.UU. parecía resplandecer. El crecimiento iba en camino a alcanzar el 3%. A los precios de las viviendas aún les quedaban cinco meses para aumentar.

Los senadores reunidos se sentían indulgentes respecto del académico modesto descripto por muchos medios como barbudo o, a veces, bigotudo que estaba sentado en frente de ellos. Una designación extraordinaria, afirmó Richard Shelby, el presidente del comité republicano. Verdaderamente impresionante, concordó Chris Dodd, su colega demócrata.

En unos pocos años como formulador de políticas de la junta de gobernadores de la FED, Bernanke había dejado su impronta. Había prometido que la FED nunca permitiría otra Gran Depresión y había dado discursos audaces en los que reprochaba la deflación al Banco de Japón. Los senadores estaban felices de confirmarlo.

Hubo un momento profético. Ojalá no se encuentre en la situación de tener de gestionar una crisis, pero sé que ocurrirá, dijo Shelby. Bernanke respondió: Sin duda, haré lo imposible por estar listo para manejar lo que se presente.

Apenas 18 meses después, Bernanke está sumido en una crisis financiera y una recesión que pusieron a prueba tanto su promesa de evitar una nueva depresión como su creencia de que un banco central siempre puede estimular la economía, incluso cuando las tasas de interés no se mueven del 0%.

Pasarán años antes de que la historia pueda emitir un veredicto final sobre el gobierno tumultuoso de Bernanke y con la posible reducción de presupuesto para compras de activos de este miércoles, todavía no llegó a su fin. Pero mientras prepara su partida -Janet Yellen asume en febrero- es hora de realizar una evaluación preliminar de si Bernanke logró sus objetivos.

La economía de EE.UU. aún está lejos de alcanzar el pleno empleo, pero una lectura justa de los datos, que reconozca la profundidad de la crisis financiera, le dará mucho crédito a Bernanke por la estabilización y la recuperación de la economía.

Creo que la política monetaria contribuyó en gran medida a la recuperación, sostiene Carmen Reinhart, profesora de economía de Harvard, cuyo trabajo sobre las pasadas crisis financieras ayuda a establecer un punto de referencia para sus efectos. Si se compara la magnitud de la caída inicial de crisis previas de EE.UU., se logró frenar considerablemente la caída. Le pongo una buena nota a la FED.

Es probable que el lugar que Bernanke ocupe en la historia dependa de esa comparación. La crisis estaba y aún está llegando a su fin para los EE.UU. y el mundo, ¿pero alguien podría haberla manejado mejor?

En primer lugar, hay que considerar si el propio presidente de la FED tuvo la culpa de la crisis. De ser así, los laureles que puedan corresponderle por su manejo pierden mucho peso. Bernanke trabajaba activamente en la formulación de políticas económicas en 2002-06 cuando se formaron las burbujas financiera y de la vivienda. Y la FED debía regular algunos de los bancos que más tarde se vieron en problemas.

Los historiadores harán un juicio completo de los culpables cuando se abran todos los expedientes. Bernanke sí se mostró preocupado por el precio de la vivienda: en 2005, hizo una presentación ante el presidente George W Bush en la que detalló las consecuencias económicas de un desplome del precio de la vivienda, afirmaron personas que asistieron a la presentación.

Pero, como la gran mayoría de los economistas, Bernanke eludió los peligros colaterales que el mercado de la vivienda representa para el sistema financiero y de eso sí debe considerárselo culpable. No participó en las grandes desregulaciones financieras de la década de 1990 pero tampoco advirtió de ellas.

En la actualidad, es muy probable que Bernanke sea considerado un integrante de una cohorte de formuladores de políticas que no logró evitar la crisis, pero que tampoco la provocó activamente. La culpa de ese fracaso corresponde a muchas personas.

En segundo lugar, es necesario analizar la crisis en sí misma y, en este sentido, la participación de Bernanke ha sido brillante. Un simple conjunto de números cuenta la historia. Durante el primer año y medio de la crisis financiera, los datos de precios de activos, rendimiento económico, comercio internacional y quiebras de bancos se asemejan mucho a los de la época de la Gran Depresión. El mundo miraba el abismo. Pero a partir de mediados de 2009, los datos cambiaron. Mientras que en 1930-31, EE.UU. quedó sumido en otro tramo bajista de quiebras de bancos, contracción del crédito y una recesión más profunda, en 2009, comenzó una recuperación firme. Eso refleja el éxito de la FED y Bernanke para estabilizar los bancos y el sistema financiero.

Ben Bernanke merece gran crédito por haber actuado hábilmente durante la propia crisis, afirma Marvin Goodfriend, exfuncionario de la FED y actualmente profesor de economía de la Carnegie Mellon University de Pittsburgh. Reconocer el problema de los mercados de crédito privado en quiebra, y luego resolverlo poniendo en riesgo el balance de la FED en forma sin precedentes, requería una habilidad y un coraje que no deben subestimarse, dice Goodfriend.

Una medida tomada durante la crisis sigue siendo controvertida: el 16 de septiembre de 2008, la FED y el Tesoro de EE.UU. permitieron que Lehman Brothers fuese a quiebra. Es ese momento la crisis crediticia se convirtió en pánico. Los críticos consideran que esto fue un error que definió la crisis financiera.

Bernanke se escuda en que Lehman tenía graves problemas de solvencia y que la FED quería rescatarla, pero solo el Tesoro podía gastar dinero público. A su vez, si la FED hubiese torcido todas las reglas y utilizado su balance para mantener a Lehman a flote, probablemente el Congreso no habría votado fondos para el conflictivo programa de rescate de activos, en cuyo caso el perjudicado habría sido el próximo banco: quizás Citigroup, Merrill Lynch o Wachovia.

A fines de 2009 era claro que Bernanke, estudiante durante la depresión, había aprobado el examen. Pero su segundo período, que comenzó en 2010, presentó un desafío diferente. Fue una prueba para Ben Bernake, teórico de política monetaria.

"Confío en que la FED tomará las medidas que sean necesarias para evitar una deflación significativa en EE.UU.", dijo Bernanke en 2002. "A un banco central que bajó su tasa de interés habitual a cero decididamente no le faltan municiones."

En 2002, las ideas extravagantes de Bernanke -como la compra de activos a largo plazo o el tope a las rentabilidades de los bonos- eran sólo la teorización del consejero más absurdo de la FED. Pero en el verano de 2010, la amenaza de deflación en EE.UU. era seria. La tasa de desempleo seguía siendo del 9,5%. La inflación de los precios al consumidor caía ininterrumpidamente.

En los años siguientes, la FED lanzó programa tras programa de estímulo monetario o quantitative easing, como se conoce a la compra de activos por parte de los bancos centrales, con los nombres QE2, QE3 y Operación Twist. Prometía tasas de interés bajas hasta mediados de 2013, luego hasta fines de 2014, mediados de 2015 y, finalmente, hasta que el desempleo alcanzara el 6,5%, dado que la FED adhería a la visión de Bernanke de una política eficaz con tasas en cero.

Las políticas de la FED ganaron críticas de todos lados y todavía lo hacen. Los halcones predijeron la inflación. A la fecha, sus predicciones son erróneas, pero la FED aún tiene que salir de su balance de u$s 4.000 billones antes de que sus preocupaciones puedan desestimarse totalmente.

Los críticos moderados son más interesantes. Incluyen a varios colegas economistas de Bernanke, como Paul Krugman, que sostiene que las acciones del presidente de la FED no estuvieron a la altura del curso agresivo plasmado en su discurso de 2002; y otros, como Michael Woodford de Columbia, que sostiene que la FED utilizó las herramientasequivocadas.

Yo no les daría una buena calificación por lo ocurrido después de la crisis, afirma Laurence Ball, profesor de economía en la Universidad Johns Hopkins. Las cosas que hicieron parecen grandes en términos de la cantidad de miles de millones de dólares que se mueven, pero fueron totalmente insuficientes para restablecer el pleno empleo.

Parte de la razón es la cautela natural de un banco central que utiliza herramientas innovadoras. Pero también vale la pena considerar las limitaciones a las que estaba sometido Bernanke- tanto en el Comité Federal de Mercado Abierto (FOMC) encargado de la fijación de tasas y con un Congreso hostil- y cómo encaminó a la FED hacia la adopción constante de medidas más agresivas.

Hay un comité. Hay 19 personas sentadas en la mesa, sostiene Richard Fisher, presidente de la FED de Dallas, que es uno de los miembros más veteranos de la FOMC y se opuso al programa de estímulo monetario. Creo que hay un límite a lo que él podría haber conseguido que se hiciera si hubiera querido hacer más.

Pero tal vez la manera más justa de juzgar a Bernanke sea mirar los números. Hay una cifra en particular que es muy llamativa: Durante sus ocho años de mandato, y a pesar de una crisis financiera colosal, la tasa promedio de inflación fue del 1,8%, comparada con la meta de la FED del 2%. Si su promesa consistía en evitar la deflación, entonces lo logró.

A pesar de haber sido el epicentro de la crisis financiera, el desempeño de EE.UU. también superó al de la mayoría de las economías avanzadas del mundo. El producto por habitante de EE.UU. es más alto de lo que era en 2007. Sigue siendo sustancialmente menor en el Reino Unido, Francia e Italia. El desempeño de EE.UU. es similar al de Canadá, que sufrió mucho menos durante la crisis.

Cuesta determinar cuánto de ello se debe a la política monetaria. Hubo una serie de crisis de deuda soberana que hicieron renguear a la eurozona. El ajuste de la política fiscal se hizo más tarde en EE.UU. que en otras partes del mundo, a pesar de que las batallas destructivas por el presupuesto en el Congreso después de 2010 implicaron una constante frustración para Bernanke. Probablemente no sea una coincidencia que EE.UU. mejoró su desempeño después de ejecutar una política monetaria más agresiva que cualquier otro país.

Una última prueba puede consistir en mirar las crisis financieras pasadas y preguntar si esta vez fue diferente. En agosto de 2010 Bernanke dio un discurso que sentó las bases para el programa QE2 de compra de activos por u$s 600.000 millones. El siguiente orador ese día fue Reinhart, que presentó un documento titulado "After the Fall" ("Después de la caída"). El documento mostraba que en la década posterior a una crisis financiera cualquier país rico registraba, en promedio, un desempleo 5 puntos porcentuales superior a los años previos a la crisis. A seis años de la crisis de EE.UU., la tasa promedio de desempleo es sólo 3,3 puntos porcentuales más alta. Y debería mejorar aún más antes de que finalice la década.

Por otra parte, dentro de los seis años posteriores a una crisis, el crecimiento per cápita caía 1,5 puntos porcentuales en un país promedio, mientras que en EE.UU. cayó 2,1 puntos porcentuales hasta ahora. Es un desempeño más débil, pero los países de la muestra eran más pequeños.

Se ha comprobado que la política monetaria, y Ben Bernanke, no puede hacer magia. Pero cuando, dentro de siete semanas a partir de hoy, salga del palacio de mármol de la FED, sobre la avenida Constitución, puede hacerlo con la frente bien en alto.

Traducción: Viviana L. Fernández