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Entre enero de 2024 y marzo de 2026, las emisiones de Obligaciones Negociables de empresas argentinas denominadas en dólares alcanzaron aproximadamente los u$s 29.000 millones, con el resultado de una suerte de “nuevo carry trade corporativo”.
Son grandes compañías que toman deuda en dólares a tasas relativamente bajas, mientras crecen sus inversiones financieras y sus tenencias de activos líquidos.
Según un informe del Instituto de Pensamiento y Políticas Públicas (IPyPP) el fenómeno combina varios elementos propios del actual esquema económico: ingreso de dólares por el blanqueo, situación cambiaria, financiamiento corporativo barato en moneda dura, sectores ganadores con mayor rentabilidad y un mercado local ávido por activos dolarizados.
El informe sostiene que el auge de financiamiento no respondió solamente a una mejora general de las condiciones financieras, sino también a la elevada disponibilidad de dólares dentro del sistema local.
El blanqueo de capitales lanzado en 2024 inyectó divisas en cuentas especiales y esos fondos buscaron rendimientos para no quedar inmovilizados, sostienen.
En ese contexto, bancos y sociedades administradoras comenzaron a canalizar parte de esa liquidez hacia fondos comunes de inversión y carteras dolarizadas, donde las Obligaciones Negociables de grandes empresas ocuparon un lugar central.
Deuda barata, atraso cambiario y empresas ganadoras
El trabajo del IPyPP señala que muchas grandes firmas accedieron a financiamiento en moneda extranjera a tasas que, bajo un contexto de apreciación cambiaria, resultaron más convenientes que endeudarse en pesos.
Las emisiones de ON mostraron rendimientos anuales en dólares del orden del 7% al 8%, niveles que el informe considera relativamente bajos en comparación con el riesgo soberano argentino y con el rendimiento exigido a los bonos del Estado nacional.
Ese diferencial explica una parte del atractivo del mecanismo: mientras el Estado enfrenta costos de financiamiento mucho más altos, algunas grandes empresas consiguen dólares a tasas menores, especialmente aquellas vinculadas a sectores considerados ganadores dentro del nuevo esquema económico.
La concentración es muy marcada. Las diez compañías con mayores colocaciones explicaron dos tercios del total emitido.
El ranking está encabezado por YPF, con el 17% del total, seguida por Telecom Argentina, con 9%; Pampa Energía y Vista Energy, con 7% cada una; Pluspetrol, Tecpetrol y Pan American Energy, con 5% cada una; Banco Galicia, con 4%; Transportadora de Gas del Sur y Banco Macro, con 3% cada una.
En el stock de deuda financiera externa, el peso de los hidrocarburos es todavía más contundente. El informe indica que el sector petróleo y gas concentraba algo más del 54% del endeudamiento acumulado a fines de 2025. Muy por detrás aparecían la industria manufacturera, con 15%; energía, con 11%; comunicaciones, con 11%; y minería, con 9%.
Entre diciembre de 2023 y 2025, los sectores analizados incrementaron su stock de deuda financiera en alrededor de u$s 10.000 millones. Pero casi todo ese aumento tuvo un protagonista: la producción hidrocarburífera explicó por sí sola cerca del 80% del crecimiento de la deuda.
El blanqueo como combustible financiero
Una de las claves del proceso aparece del lado de la oferta de fondos. El informe sostiene que el régimen de regularización de activos permitió que miles de millones de dólares ingresaran al sistema financiero local a través de Cuentas Especiales de Regularización de Activos.
Una vez dentro del sistema, esos dólares buscaron rendimiento. La alternativa de dejarlos inmovilizados resultaba poco atractiva y, en algunos casos, podía implicar costos impositivos. Así, una parte de esos fondos terminó orientándose hacia instrumentos financieros dolarizados, entre ellos las ON de grandes compañías.
Ese mecanismo le dio profundidad al mercado corporativo en dólares y permitió que las empresas accedieran a financiamiento en condiciones más convenientes. Al mismo tiempo, les ofreció a los inversores una alternativa para dolarizar carteras con tasas superiores a las internacionales, pero con un riesgo considerado menor que el soberano.
Del lado de la demanda de fondos, el informe sostiene que muchas de las empresas favorecidas por la nueva estructura de precios relativos aprovecharon el acceso a financiamiento barato para fortalecer sus balances, refinanciar vencimientos y encarar nuevas estrategias de expansión. La pregunta es qué ocurrió después con esos recursos.
No todo fue inversión productiva
El punto más sensible del informe está en el uso de los fondos. El aumento de la deuda no se tradujo necesariamente en una expansión equivalente de la inversión productiva.
El IPyPP analizó un panel de once empresas con fuerte dinamismo en el endeudamiento en moneda extranjera. Ese grupo incrementó su stock de deuda financiera en casi u$s 13.000 millones entre diciembre de 2023 y diciembre de 2025.
El panel incluye firmas de sectores petroleros, energéticos, telecomunicaciones, agroindustria y servicios públicos. Entre ellas aparecen YPF, Tecpetrol, Pampa Energía, Pluspetrol, Vista, Pan American Energy, Telecom, Arcor, TGS, Cresud y Edenor.
En esas compañías, las ganancias operativas se duplicaron entre 2023 y 2025. La rentabilidad promedio pasó de 9,6% a algo más del 16%. Sin embargo, el informe advierte que esa mejora se explicó más por la reducción de costos en términos reales que por una expansión equivalente de las ventas.
En términos agregados, la inversión productiva del panel pasó de 16,29 billones de pesos de diciembre de 2025 en 2023 a 17,36 billones en 2025. Es un aumento, pero mucho más moderado que el salto de deuda y de activos financieros.
El propio informe advierte que parte de las inversiones en petróleo y energía se explica por la compra de activos o empresas ya existentes, más que por una expansión genuina de la capacidad productiva agregada.
Más activos financieros
El dato que mejor explica la idea de carry corporativo aparece en las tenencias financieras. Según el informe, los activos financieros de las empresas analizadas crecieron de manera significativa en los últimos años: pasaron de aproximadamente u$s 5.400 millones en 2023 a u$s 7.700 millones en 2025.
El crecimiento de las tenencias financieras no implica necesariamente que las empresas hayan abandonado las inversiones productivas. De hecho, el informe muestra desembolsos importantes en petróleo, energía y telecomunicaciones.
Sin embargo, sostiene que una parte relevante del nuevo endeudamiento terminó orientada a la acumulación de liquidez, la compra de activos ya existentes y la adquisición de instrumentos financieros.