La tasa de interés es la variable por excelencia de la política monetaria para reducir la inflación alrededor del mundo, añadiendo en el caso de Argentina el rol de desincentivar la demanda por el dólar. Con la llegada de Silvina Batakis y la posterior asunción de Sergio Massa al frente de la cartera económica, las autoridades reforzaron el rol de la tasa de interés dentro de su set de política económica, con el norte de tender hacia los rendimientos reales acordados con el FMI, contener los dólares alternativos y evitar un salto del tipo de cambio oficial. Actualmente, el Gobierno se enfrenta simultáneamente a tres potenciales factores desestabilizantes: el 'frente de los pesos', el 'frente de los dólares' y la necesidad de que la inflación no siga escalando, no sólo para intentar recuperar algo de 'capital político' de cara a las elecciones, sino porque las aceleraciones inflacionarias generan mayores presiones a acelerar el crawling peg y a subir las tasas de interés, volviendo más inestable al escenario. Las autoridades enfrentan el desafío de mantener contenida la brecha cambiaria, donde la tasa de interés juega un rol crucial. En este sentido, la aceleración de la inflación del primer trimestre dañó la credibilidad del equipo económico, volvió a desanclar las expectativas y sembró dudas sobre la estrategia planteada por el BCRA, motivando a la autoridad monetaria a convalidar una nueva suba de tasas: la Tasa de Política Monetaria (TPM) pasó del 78% TNA al 81% TNA (119% TEA y 6,75% TEM), lo cual, según nuestra proyección de inflación para abril, implicaría una tasa real ex-post por tercer mes consecutivo. No descartamos que el directorio se haya guardado espacio para convalidar una nueva suba en mayo. Más allá de los rendimientos reales, estimamos que con esta nueva suba la autoridad monetaria buscó de forma paralela: ganar espacio para acelerar el crawling peg (la tasa de interés funciona como una especie de 'techo') en caso de que sea necesario para evitar un mayor atraso del tipo de cambio; y mantener atractivas las colocaciones en pesos (fortalecer la demanda por moneda local) para contener la fuga hacia los dólares alternativos en los meses previos a las elecciones. ¿Hasta qué nivel podría subir la tasa el BCRA? Luego de la crisis de deuda que se desató en junio del 2022, el BCRA y el Ministerio de Economía acordaron establecer un corredor de tasas de interés. Puntualmente, se estableció como límite inferior la tasa de pases del BCRA y como límite superior la tasa de las Letras del Tesoro (LEDES). Desde ya, más allá de los eventuales beneficios que trae la mayor coordinación de las autoridades, el principal objetivo fue asegurarles un spread positivo a las tasas convalidadas por el Tesoro en las licitaciones de deuda, buscando canalizar la liquidez excedente hacia tales instrumentos, incrementar el financiamiento neto y quitarle presión al elevado stock de pasivos remunerados del BCRA. El corredor de tasas le da cierto margen al BCRA para convalidar una nueva suba de tasas de 600 puntos básicos hasta el 87% TNA (131,6% TEA y 7,25% TEM), sin tensionar demasiado la necesidad de financiamiento del Tesoro. Si bien una nueva suba de tasas ayudaría a contener presiones cambiarias y a combatir las elevadas expectativas de inflación, este movimiento tiene sus efectos adversos. ¿Cuáles? Impacto cuasifiscal. Si bien un incremento en la TPM induciría una mayor absorción de la liquidez, paralelamente aceleraría la emisión asociada a intereses de LELIQ y Pases, e incrementaría el nivel de unos pasivos remunerados del BCRA que se encuentran en niveles sumamente elevados (12% del PBI, 250% de la base monetaria). Un encarecimiento del crédito al sector privado. Un mayor nivel de tasas encarece el crédito y desincentiva el consumo, atentando contra el nivel de actividad económica. Un punto no menor es que el elevado nivel actual de las tasas podría ser uno de los factores que explican el desplazamiento del crédito al sector privado por el financiamiento al sector público. Sin embargo, la poca profundidad financiera de la economía argentina limita los efectos por este canal sobre la economía real. A su vez, a diferencia de otros periodos electorales en los que se buscaba incentivar el consumo vía un abaratamiento del crédito, hoy en día no existe margen para sostener una tasa de interés real negativa. En conclusión, en el marco de una aceleración de la carrera nominal, la clave pasa por las expectativas. Más allá de la suba de precios que se observó en marzo, la dinámica de los precios del segundo trimestre será una bisagra para lo que reste del año: si la inflación persiste en niveles por encima del 7% mensual presionará al BCRA, por un lado, a acelerar el crawling peg para evitar una mayor apreciación cambiaria; por el otro, a convalidar un nuevo incremento en la tasa para volver a mostrar rendimientos reales positivos y evitar la fuga de pesos hacia los dólares alternativos. En este contexto, el BCRA deberá analizar las ventajas y los costos de una nueva suba en la tasa de interés, administrando de alguna manera el impacto que se pretende generar en las expectativas del mercado. Bienvenidos al juego de la tasa: el que se equivoca, pierde.